叶片隔膜盈利提高，业绩符合预期

业绩简评 2023年8月17日，中材科技发布2023年半年报，1H23实现营收 123.79亿元，同比上升8.25%；实现归母净利润13.92亿元，同比下降26.21%。其中，2Q23实现营收81.24亿元，同增54.48%；实现归母净利润9.73亿元，同降15.49%，环增132.49%，业绩符合预期。 经营分析 叶片：完成中复收购，公司成为叶片行业绝对龙头，叶片盈利同比大幅提升。中材叶片通过增发股份及支付现金收购中复连众100%股权。收购完成后，中材叶片共拥有江苏阜宁、江西萍乡、 江苏连云港等15个生产基地，产品覆盖中国、澳大利亚、巴基斯坦、智利、巴西等39个国家及地区。公司1H23合计销售风电叶片9.6GW，同比增长27.4%（其中，中复连众销量2.3GW），实现风电叶片销售收入43.0亿元，归母净利润3.5亿元，毛利率 提升至17.2%，同比提升11.3个百分点。 29.00 1,400 玻纤：积极去库存，推进单位成本下降。泰山玻纤充分发挥产品 27.00 1,200 人民币(元)成交金额(百万元) 种类多的特点，积极进行产销及生产结构调整，紧抓风电增量节点，加大高模纤维销售，风电类、热塑类等高附加值产品销量同比增长，二季度产销率106%，有效去库存；组建精细化采购团队等多举措进行降本，报告期内平均单位成本下降10%。公司1H23合计销售玻纤及制品63.6万吨，实现销售收入41.2亿元。其中，出口销售占比19%，较2022年四季度提升5%。 隔膜：盈利持续提高。报告期内，公司锂电池隔膜产业合计销售 公司基本情况（人民币） 锂电池隔膜7.1亿平米，实现销售收入10.1亿元，实现净利润 3.4亿元，单平净利润提升至0.48元/平方米。公司锂电池隔膜产业深度推进客户开发，改善产品结构，涂覆销售占比同比提升11%，平均价格保持平稳；继续提高经营精益化、管理精细化、组织精健化水平，建设供应链体系，发展战略供应商，提升原料国产化占比，同时提高生产线车速，基膜A品率持续提升，单位成本进一步下降，盈利水平持续提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为34.34/42.50/51.08亿元，公司股票现价对应PE估值为11/9/7 25.00 23.00 21.00 19.00 17.00 220817 成交金额中材科技 沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,295 22,109 27,772 32,922 37,642 营业收入增长率 8.47% 8.94% 25.62% 18.54% 14.34% 归母净利润(百万元) 3,373 3,511 3,434 4,250 5,108 归母净利润增长率 64.40% 4.08% -2.19% 23.76% 20.20% 摊薄每股收益(元) 2.010 2.092 2.046 2.533 3.044 每股经营性现金流净额 2.19 1.88 3.03 3.56 4.20 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.81% 20.33% 17.51% 18.89% 19.67% P/E 16.92 10.24 10.58 8.55 7.11 P/B 4.03 2.08 1.85 1.61 1.40 倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险、因海上风电政策导致产业投资放缓的风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 18,711 20,295 22,109 27,772 32,922 37,642 货币资金 2,933 2,635 5,783 4,514 5,347 6,084 增长率 8.5% 8.9% 25.6% 18.5% 14.3% 应收款项 7,511 8,785 9,929 11,626 13,782 15,758 主营业务成本 -13,636 -14,207 -16,463 -20,399 -24,017 -27,205 存货 2,109 2,250 3,178 3,353 3,948 4,472 %销售收入 72.9% 70.0% 74.5% 73.5% 73.0% 72.3% 其他流动资产 643 709 552 643 698 738 毛利 5,075 6,088 5,646 7,374 8,905 10,437 流动资产 13,196 14,379 19,442 20,137 23,776 27,052 %销售收入 27.1% 30.0% 25.5% 26.5% 27.0% 27.7% %总资产 39.2% 38.2% 41.5% 40.2% 42.2% 43.7% 营业税金及附加 -169 -205 -196 -247 -293 -335 长期投资 525 482 711 541 541 541 %销售收入 0.9% 1.0% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 17,124 19,954 23,864 26,676 29,314 31,777 销售费用 -306 -283 -297 -533 -632 -723 %总资产 50.8% 53.0% 50.9% 53.2% 52.1% 51.3% %销售收入 1.6% 1.4% 1.3% 1.9% 1.9% 1.9% 无形资产 1,541 1,633 1,974 1,880 1,797 1,722 管理费用 -835 -996 -1,001 -1,236 -1,465 -1,675 非流动资产 20,500 23,247 27,447 29,992 32,540 34,921 %销售收入 4.5% 4.9% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% %总资产 60.8% 61.8% 58.5% 59.8% 57.8% 56.3% 研发费用 -958 -961 -1,057 -1,328 -1,574 -1,799 资产总计 33,695 37,627 46,889 50,129 56,315 61,973 %销售收入 5.1% 4.7% 4.8% 4.8% 4.8% 4.8% 短期借款 4,232 4,466 2,591 1,799 2,657 2,637 息税前利润（EBIT） 2,808 3,643 3,095 4,030 4,941 5,905 应付款项 6,514 7,778 9,335 10,420 12,270 13,899 %销售收入 15.0% 17.9% 14.0% 14.5% 15.0% 15.7% 其他流动负债 1,655 1,339 1,350 1,646 1,953 2,243 财务费用 -433 -487 -387 -546 -551 -561 流动负债 12,401 13,583 13,277 13,865 16,879 18,779 %销售收入 2.3% 2.4% 1.7% 2.0% 1.7% 1.5% 长期贷款 5,499 3,371 5,404 5,404 5,404 5,404 资产减值损失 -362 -79 -138 0 0 0 其他长期负债 1,742 5,061 5,663 5,730 5,763 5,797 公允价值变动收益 9 0 23 0 0 0 负债 19,642 22,015 24,343 25,000 28,046 29,980 投资收益 7 48 120 0 0 0 普通股股东权益 13,133 14,169 17,274 19,608 22,499 25,972 %税前利润 0.3% 1.2% 2.9% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,678 1,678 1,678 1,678 1,678 1,678 营业利润 2,322 4,099 4,060 4,084 4,990 5,944 未分配利润 5,207 7,550 9,823 12,158 15,049 18,522 营业利润率 12.4% 20.2% 18.4% 14.7% 15.2% 15.8% 少数股东权益 920 1,442 5,271 5,521 5,771 6,021 营业外收支 27 25 6 10 10 10 负债股东权益合计 33,695 37,627 46,889 50,129 56,315 61,973 税前利润利润率 2,34912.6% 4,12420.3% 4,06618.4% 4,09414.7% 5,00015.2% 5,95415.8% 比率分析 所得税 -381 -649 -335 -409 -500 -595 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 16.2% 15.7% 8.2% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 1,969 3,475 3,731 3,684 4,500 5,358 每股收益 1.223 2.010 2.092 2.046 2.533 3.044 少数股东损益 -83 102 220 250 250 250 每股净资产 7.826 8.443 10.294 11.685 13.407 15.477 归属于母公司的净利润 2,052 3,373 3,511 3,434 4,250 5,108 每股经营现金净流 1.967 2.188 1.883 3.027 3.564 4.204 净利率 11.0% 16.6% 15.9% 12.4% 12.9% 13.6% 每股股利 0.400 0.635 0.660 0.655 0.810 0.974 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 15.62% 23.81% 20.33% 17.51% 18.89% 19.67% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.09% 8.97% 7.49% 6.85% 7.55% 8.24% 净利润 1,969 3,475 3,731 3,684 4,500 5,358 投入资本收益率 9.88% 11.65% 8.26% 10.02% 11.07% 12.11% 少数股东损益 -83 102 220 250 250 250 增长率 非现金支出 1,482 1,371 1,710 1,589 1,753 1,919 主营业务收入增长率 37.68% 8.47% 8.94% 25.62% 18.54% 14.34% 非经营收益 276 -258 -863 328 320 346 EBIT增长率 62.07% 29.75% -15.03% 30.20% 22.62% 19.50% 营运资金变动 -426 -916 -1,419 -522 -593 -568 净利润增长率 48.70% 64.40% 4.08% -2.19% 23.76% 20.20% 经营活动现金净流 3,301 3,672 3,160 5,080 5,980 7,055 总资产增长率 15.06% 11.67% 24.62% 6.91% 12.34% 10.05% 资本开支 -1,709 -1,693 -3,723 -4,000 -3,990 -3,990 资产管理能力 投资 -278 51 11 170 0 0 应收账款周转天数 64.6 65.1 78.4 78.0 78.0 78.0 其他 -5 89 51 0 0 0 存货周转天数 57.0 56.0 60.2 60.0 60.0 60.0 投资活动现金净流 -1,992 -1,553 -3,662 -3,830 -3,990 -3,990 应付账款周转天数 97.2 105.4 103.2 100.