申购分析：国内食品安全快速检测领域领先企业

2023年08月17日 固定收益类●证券研究报告 易瑞转债（123220.SZ）申购分析 主题报告 国内食品安全快速检测领域领先企业投资要点本次发行规模3.28亿元，期限6年，评级为A+/A+（中证鹏元）。转股价12.87元，到期补偿利率为13%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月16日中债6YA+企业债到期收益率8.6803%贴现率计算，纯债价值73.04元，对应YTM为3.06%，债底保护性一般。 总股本稀释率5.98%、流通股本稀释率18.93%，有一定摊薄压力。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100 万元，则中签率预计为0.0009%。 截至2023年8月16日，公司PE(TTM)-105.18，ROE-2.94%。处于自身上市以来0.16%分位数，估值弹性较高。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于略低水平为17.49%。年初至今公司股价下降9.2%，行业指数（申万三级-体外诊断）下降14.89%，公司跑赢行业指数。公司流通市值占总市值比例为27.24%，剩余限售股下次将于2024年2月8日解禁，届时将面临一定的解禁风险。综合考虑公司自身经营状况、可转债规模、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为29%左右，对应价格为147.97元~163.55元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。4、正股股价波动风险。5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。 分析师罗云峰 SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn 相关报告地方债发行计划半月报-2023年三季度地方债发行计划已披露25221亿元2023.8.167月经济数据点评-基建与制造业投资增速有望筑底回升2023.8.15河南省综合性燃气企业-蓝天转债（111017.SH）申购分析2023.8.14ESG市场跟踪双周报（2023.7.31-2023.8.13）-标准普尔取消ESG债务评级分数2023.8.13资产配置周报（2023-8-13）-权益风格重回价值占优2023.8.13 内容目录 一、易瑞转债分析3 （一）转债分析3 （二）中签率分析3 二、正股分析4 （一）公司简介4 （二）行业分析5 1、食品安全快速检测行业6 2、体外诊断行业6 （三）财务分析8 （四）估值表现10 （五）募投项目分析11 三、定价分析12 风险提示：13 图表目录 图1：食品安全快速检测市场规模（亿元）7 图2：中国POCT市场规模（亿元）7 图3：2023年一季度同行业可比上市公司财务状况（百万元）8 图4：营业收入情况（万元，%）10 图5：归母净利润情况（万元，%）10 图6：公司经营现金流情况（万元）10 图7：近一年行业指数及易瑞生物股价走势11 图8：九强转债及正股表现情况（%）13 图9：万孚转债及正股表现情况（%）13 表1：易瑞转债基本要素3 表2：公司主营收入分产品（万元）5 表3：公司主要财务指标10 表4：期间费用情况（万元）10 表5：同行业可比上市公司（亿元，%）11 一、易瑞转债分析 （一）转债分析 本次发行规模3.28亿元，期限6年，评级为A+/A+（中证鹏元）。转股价12.87元，到期补偿利率为13%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月16日中债6YA+企业债到期收益率8.6803%贴现率计算，纯债价值73.04元，对应YTM为3.06%，债底保护性一般。 总股本稀释率5.98%、流通股本稀释率18.93%，有一定摊薄压力。 表1：易瑞转债基本要素 基本要素 债券简称 易瑞转债 债券代码 123220.SZ 正股简称 易瑞生物 股票代码 300942.SZ 评级 A+/A+（中证鹏元） 认购代码 370942.SZ 发行金额 3.28 发行期限 6 转股价（元/股） 12.87 起息日 2023-08-18 转股起始日 2024-02-26 转股结束日 2029-08-17 下修条款 15/30,85% 强赎条款 15/30,130% 回售条款 30,70%，附加回售 补偿利率 13.00% 利率0.20%，0.40%，0.6%，1.50%，1.80%，2.00% 发行方式优先配售和网上定价优先配售（元/股）0.8187 总股本稀释率5.98%流通股本稀释率18.93% 募集资金用途项目名称项目投资总额拟使用募集资金金额 食品安全快速检测产业化项目（二 8,800.718,800.71 期） 动物诊断产品产业化项目 11,262.66 11,262.66 快检技术研发中心建设项目 8,994.92 6,756.31 补充流动资金 6,000.00 6,000.00 合计 35,058.29 32,819.67 主要指标 转股价12.8700折现率（2023/8/16）8.6803% 债券面值100平价溢价率65.31% 正股收盘价 （2023/8/16）纯债价值 73.04 纯债溢价率 36.91% 平价 120.75 纯债YTM 3.06% 15.54转股溢价率-17.18% 资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）中签率分析 截至2023年3月31日，易瑞生物前十大股东持股比例合计78.99%，持股较为集中。假设前十大股东参与比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则股东优先配售比例为73.7%。网上 申购额度为0.86亿元。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0009%。 二、正股分析 （一）公司简介 截至2023年3月31日，易瑞控股直接持有公司15,100.13万股股份，持股比例为37.67%，系公司的控股股东。朱海直接和间接持有公司21,866.04万股股份，占公司股份总数的54.55%，系公司实际控制人。截至2023年8月，易瑞控股质押的股份占其持有公司股份总数的19.43%，占公司总股本的7.32%。朱海质押的股份占其直接持有公司股份总数的5.98%，有一定的股权质押风险。 易瑞生物专注于快速检测技术，已将快速检测技术应用至食品安全和体外诊断领域，同时依托技术协同，逐步向动物诊断领域拓展。当前，公司的业务主要分为食品安全快速检测业务（包括：食品安全快速检测试剂、快速检测仪器和相关检测服务）、体外诊断快速检测（POCT）业务（包括：体外诊断快速检测试剂和快速检测仪器）以及动物诊断业务（包括：动物诊断试剂）三大板块。近三年及一季度，公司的核心产品为体外诊断业务和食品安全快速检测业务，占比均在29%以上。 食品安全快速检测类主要产品为食品安全快速检测试剂、快速检测仪器及相关快检服务。快速检测试剂类产品主要包括胶体金免疫层析试纸、酶联免疫（ELISA）试剂盒、理化试剂、荧光PCR试剂盒和核酸提取试剂盒，主要应用于附加值较高且需要快速检测的乳品、肉类、水产、粮油及水果蔬菜等食品领域以及对应的种养殖、生产、加工、流通环节，实现对兽药残留、农药残留、真菌霉素、非法添加剂、重金属等多种限量物以及致病微生物的高精度检测。 体外诊断快速检测（POCT）依托胶体金平台、彩色微球平台、荧光平台、质控品平台等几大技术平台，构建了新型冠状病毒检测、毒品检测、甲状腺功能检测、心脑血管疾病检测、炎症检测、呼吸道检测、血液筛查、肠道检测、热带病检测等系列产品线，相关产品可应用于临床诊断、危急重症、诊疗监护、基层医疗检验等场景。公司坚持“一个指标、多种平台”的研发策略，根据不同的应用场景及客户需求，开发出各种差异化产品及产品组合，为客户提供多种定制化解决方案。 动物诊断业务作为公司新布局的板块，已完成免疫学类诊断制品（B类）、分子生物学类诊断制品（B类）的兽药GMP认证工作，取得了相应的兽药GMP证书和兽药生产许可证。公司已成功推出牛早孕检测系列相关产品，并加速推进山羊支原体山羊肺炎亚种抗体检测试纸条、布鲁氏菌cELISA抗体检测试剂盒的生产批文及犬冠状病毒胶体金试纸条、非洲猪瘟病毒荧光PCR检测试剂盒（免提取）等新兽药证书获取工作。同时，公司启动非洲猪瘟病毒抗体检测试纸条、牛病毒性腹泻抗体检测试纸条、牛副结核病抗体检测试剂盒等10余项新产品的新兽药产品注册及准备工作，部分相关产品开始OIE（世界动物卫生组织）认证。 近三年及一季度，公司主营业务收入持续快速增长，主要得益于公司体外诊断试剂和仪器收入的上升。公司主营业务中体外诊断业务收入的金额占主营业务收入的比重分别为29.44%、70.30%、72.89%和56.93%。2020年至2022年，公司体外诊断试剂（主要为新冠试剂）收入总体呈现持续增长趋势，带动公司整体业绩增长；2023年1-3月，随着新冠检测产品市场供求关系的变动，新冠检测产品的市场需求下降，公司体外诊断业务收入大幅下滑。 近三年，公司采购的原材料主要分为试剂类原材料和仪器类原材料，其中快速检测试剂原材料主要为包装材料，硝酸纤维素膜，样品垫、离心管等辅料，化学试剂，抗原，抗体及其他生物活性材料。 研发模式方面，公司构建了“自主研发，技术合作”的产品研发模式，形成了市场或客户需求驱动、前沿技术储备、政府课题承担和产学研合作相结合的研发推动机制。销售模式方面，公司产品销售采用直销模式，下游客户分为食品生产加工企业、医疗器械生产企业、政府客户和贸易商及其他类型企业，且均采用“买断式销售”。销售网络覆盖全球60多个国家和地区，包括俄罗斯、韩国、印度、美国等国家及南美、欧洲、非洲、中东等地区。采购模式方面，物料需求部门负责人根据产品生产研发计划及原材料安全库存提出采购申请，该申请由采购部门初审并根据申请拟定采购计划。生产模式与质量体系方面，公司实行“以销定产，适量备货”的生产安排。常用快速检测产品具有通用性，但由于检测试剂种类多样，在检测项目、应用领域、灵敏度等方面存在一定差异，部分产品仍需要根据客户需求定制。 表2：公司主营收入分产品（万元） `2023年1-3月2022年2021年2020年 金额占比金额占比金额占比金额占比 食品快速检测业务 检测试剂 2,154.16 36.63% 15,638.48 23.12% 15,019.51 25.76% 12,992.31 55.03% 检测仪器 204.7 3.48% 1,730.30 2.56% 1,234.49 2.12% 2,007.16 8.50% 快检服务 106.47 1.81% 714.48 1.06% 1,063.05 1.82% 1,660.92 7.03% 小计 2,465.33 41.92% 18,083.26 26.74% 17,317.05 29.70% 16,660.39 70.56% 体外诊断业务 体外诊断试剂 (半成品) 2,178.51 37.05% 28,229.11 41.74% 40,996.91 70.30% 4,190.92 17.75% 体外诊断试剂 (产成品) 1,151.66 19.58% 20,478.41 30.28% - - 178.12 0.75% 体外诊断仪器 17.53 0.30% 589.49 0.87% - - 2,580.77 10.93% 小计 3,347.70 56.93% 49,297.01 72.89% 40,996.91 70.30% 6,949.81 29.43% 动物诊断业务 动物诊断试剂 67.58 1.15% 251.27 0.37% - - - - 合计 5,880.60 100.00 % 67,631.55 100.00 % 58,313.96 100.00 23