利率周记（8月第3周）：棚改，似曾相识燕归来？

棚改，似曾相识燕归来？ 固定收益 固收周报 ——利率周记（8月第3周） 报告日期：2023-08-17 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 棚户区改造的历史回顾 棚改自2013年以来经历了全面提速、货币安置、规模趋紧三个时期，PSL与 棚改专项债是其主要资金来源，近年来棚改专项债规模稳定在4000亿元以上，而PSL年度新增在2014-2016年加速后，逐步被专项债替代作为棚改项目的资金来源，尽管去年10月央行重启PSL，但其自今年3月以来已无新增，当前期末余额逐步下滑。 今年棚改有何变化？ 从棚改历史计划套数与实际执行套数来看，近年来两者持续走低，需求端难以脉冲式增长，而今年多数省份计划执行套数较2022明显上升，占比约60%，20省份共计新增套数15.4万。此外，近日多省披露棚改专项债发行计划，山东省年内将统筹310亿元地方政府专项债用于支持棚户区、老旧小区改造配套基础设施建设；上海、安徽省也将分别发行31.5/15.85亿元棚改专项债，棚改专项债的发行节奏值得关注。 棚改专项债还有多少新增？ 截止8月16日，今年以来棚改专项债共计发行2508亿元，占专项债发行规模9.18%。2020-2022年棚改专项债年度发行占比分别为12.27%、14.59%、11.63%，从趋势来看棚改专项债发行规模占比自2021年以来逐步下降，今年 以来专项债发行规模共计2.73万亿元，其中包棚改专项债占比较往年回落。 若剩余的专项债额度在9月底前发行完毕，则棚改专项债约新增982亿元。考虑到9月底前专项债发或全部发行完毕，则剩余约1.07万亿元额度，而今 年各省发行计划较去年增加，我们采用2020-2022年的棚改专项债均值进行推 算，约再新增1372亿元；若以2021年的占比推算，则约再发行1561亿元专项债，整体而言预计今年棚改专项债新增规模在1300-1500亿元区间。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1棚改的历史梳理4 2今年棚改有何变化？5 3棚改专项债还有多少新增？6 4风险提示：6 图表目录 图表1PSL新增与棚改专项债发行量（单位：亿元）4 图表2PSL期末余额（单位：亿元）4 图表3历年棚改计划套数与实际执行（单位：万套）5 图表42022与2023部分省份棚改计划执行套数（单位：万套）5 图表5近期部分省份披露棚改专项债发行计划6 图表6专项债发行规模分类及历年占比（单位：亿元，%）6 1棚改的历史梳理 棚改是指主要以三四线城市为重点区域对于危旧住房的改造，其土地性质多为国有土地，2013年以来，棚改进程大致可以分为三个时期： 全面提速期：2013年国务院出台了《关于加快棚户区改造工作的意见》，提出了2013年至2017年改造各类棚户区1000万户，包含城市棚户区800万户，标志着棚改政策的全面铺开，政策进入提速期。 货币安置期：2015年起，各省政府出台《关于加快推进棚户区（危旧房）改造货币化安置的意见》，强调普通商品住房存量较大的地区应优先选择货币化安置方式，从而加快了三四线城市的去库存进程。 规模趋紧期：2018年以来，住建部发布《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，棚改规模逐步趋紧。 PSL与专项债是棚户区改造的主要资金来源，近年来棚改专项债发行量维持在4000亿元以上，发行规模较为稳定；而PSL的主要增长在2014-2016年，2018年以来专项债逐步代替PSL成为棚改项目的主要资金来源；2022年PSL重启，年度新增资金达6000亿元以上，从数据上看，PSL自今年3月以来已无新增，当前期末余额逐步下滑。 从历年的棚改计划建设套数与实际执行情况来看，近年来其需求端难以脉冲式增长。如我们上文所述，2015年以来棚改货币化安置加快了三四线城市的去库存进程，2015- 2018年实际执行套数均维持在600万套以上，而2018年棚改政策调整后计划与实际执行套数大幅下降，根据各省市的披露口径统计，2021、2022年全国棚改计划与实际执行数已低于200万套。 图表1PSL新增与棚改专项债发行量（单位：亿元）图表2PSL期末余额（单位：亿元） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 PSL当年新增资金棚改专项债年度发行量 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 中国:抵押补充贷款(PSL):期末余额 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 0 201420152016201720182019202020212022 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表3历年棚改计划套数与实际执行（单位：万套） 资料来源：财政部，住建部，Wind，华安证券研究所 2今年棚改有何变化？ 多数省份棚改计划执行套数明显增加。我们比对了20个省份披露的2022与2023年棚改计划执行套数，12个省份2023年棚改计划套数增加，占比60%。其中河南、安徽、江西、山东、四川、广西分别新增7/8/5.3/1.4/5.3/5.4万套，20个省份整体共计比2022年计划新增棚改执行套数15.4万。 近日，部分省份披露棚改专项债发行计划。山东省年内将统筹310亿元地方政府专项债券用于支持棚户区、老旧小区改造配套基础设施建设；上海、安徽省也将分别发行31.5/15.85亿元棚改专项债，年内剩余棚改专项债额度可能还有多少？我们将在下文进行探讨。 图表42022与2023部分省份棚改计划执行套数（单位：万套） 20222023新增套数（右轴） 30 25 20 15 10 5 0 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 资料来源：各省财政局，Wind，华安证券研究所整理 图表5近期部分省份披露棚改专项债发行计划 省份 时间 政策/会议 棚改专项债有关的政策表述 山东 8月15日 关于进一步提振扩大消费的若干政策 上海8月14日2023年第二批上海市政府专项债券发行信息披露包含2期棚改专项债，分别 安徽 资料来源：政府网，财政厅，华安证券研究所整理 3棚改专项债还有多少新增？ 截止8月16日，今年以来棚改专项债共计发行2508亿元，占专项债发行规模9.18%。 2020-2022年棚改专项债年度发行占比分别为12.27%、14.59%、11.63%，从趋势来看棚 改专项债发行规模占比自2021年以来逐步下降，今年以来专项债发行规模共计2.73万亿元，其中包含棚户区改造专项债2508亿元，占比9.18%，较往年有所回落。 若剩余的专项债额度在9月底前发行完毕，则棚改专项债约新增982亿元。考虑到 9月底前专项债发或全部发行完毕，则剩余约1.07万亿元额度，而今年各省发行计划较 去年增加，我们采用2020-2022年的棚改专项债均值进行推算，约再新增1372亿元；若 以2021年的占比推算，则约再发行1561亿元专项债，整体而言预计今年棚改专项债新 增规模在1300-1500亿元区间。 图表6专项债发行规模分类及历年占比（单位：亿元，%） 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2023年占比（右）2022年占比（右）2021年占比（右）2020年占比（右）2023专项债发行规模 35 30 25 20 15 10 5 0 市棚其 政户他 和区 产改 业造园 区基础设施 医农铁其轨疗林路他道卫水交交 生利通通基 础设施 政城城职冷文产府镇镇业链化业收老污教物旅园费旧水育流游区公小垃设基 路区圾施础 改处设 造理施 乡城其生托村市他态幼振停民环 兴车生保场服 务 教信养 育息老基 础设施 资料来源：企业预警通，华安证券研究所注：数据截止至2023年8月16日 4风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 分析师：杨佩霖，华安固收分析师，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定