中报点评：生物柴油价格下跌导致业绩下滑，长期成长空间可观

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 生物柴油价格下跌导致业绩下滑，长期 成长空间可观 ——卓越新能(688196)中报点评 证券研究报告-中报点评增持(维持) 市场数据(2023-08-16) 收盘价(元)46.30 一年内最高/最低(元)84.00/43.04 沪深300指数3,818.33 市净率(倍)2.02 流通市值(亿元)55.56 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元)22.91 每股经营现金流(元)2.04 毛利率(%)10.03 净资产收益率_摊薄(%)5.52 资产负债率(%)13.99 总股本/流通股(万股)12,000.00/12,000.00B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 卓越新能沪深300 4% -3% -10% -17% -25%2022.08 -32% -39% -47% 2022.12 2023.04 2023.08 资料来源：中原证券 相关报告 《卓越新能(688196)公司点评报告：四季度盈利暂时承压，生物柴油林龙头前景广阔》2023-02-28 《卓越新能(688196)中报点评：生物柴油量价齐升，碳中和政策带来公司广阔发展前景》2022-08-19 《卓越新能(688196)年报点评：生物柴油龙头，受益需求快速增长》2022-03-31 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2023年08月17日 事件：公司公布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入18.29亿元，同比下滑19.09%，实现归属母公司的净利润1.52亿元，同比下滑42.76%，扣非后的归母净利润 1.66亿元，同比下滑35.91%，基本每股收益1.26元。 生物柴油价格下跌拖累业绩，二季度环比改善。公司是我国生物柴油领域的龙头企业，也是国内产销量和出口量最大的生物柴油生产企业。2023年以来，国内生物柴油行业出口量继续保持增长，欧洲市场需求保持良好势头，但受到经济衰退影响、大宗商品价格尤其是油脂价格下跌和阶段大幅波动等因素影响，产品市场价格陆续下行和波动。根据海关数据，2023年上半年我国生物柴油出口 117.51万吨，同比增长58.13%；出口金额15.40亿美元，同比增长21.16%；均价1311美元/吨，同比下滑23.36%。销量方面，公司上半年产销保持较好态势，销量同比增长10.85%。两因素叠加下，上半年公司实现收入18.29亿元，同比下滑19.09%。 盈利能力方面，上半年公司综合毛利率10.03%，同比下降2.64个百分点，主要受产品价格下跌，而同期原材料价格跌幅相对较小所致。期间费用率5.19%，同比小幅下降0.28个百分点，主要是利息收入增长以及汇兑损益减少带来财务费用的下降。此外上半年由于远期外汇交易损失导致投资损失同比变动较大。在多因素影响下，上半年公司实现净利润1.52亿元，同比下滑42.76%，扣非后的归母净利润1.66亿元，同比下滑35.91%。 从单季度业绩来看，二季度公司实现营业收入9.33亿元，同比下滑27.31%，环比增长4.12%，净利润8050万元，同比下滑51.19%，环比增长13.07%；扣非后的净利润9825万元，同比下滑39.15%，环比增长44.41%。二季度生物柴油价差有所提升，推动公司业绩环比改善。 全球碳减排趋势明确，生物柴油前景广阔。生物柴油是典型的“绿色能源”，具有原料来源广泛且可再生、燃烧性能好、环保效果显著等特性。今年3月，欧盟理事会和议会就可再生能源指令《REDIII》的修订达成临时协议，到2030年将可再生能源在欧盟总能源消费中的份额提高到42.5%，再2.增5%加的指示性补充目标，达到45%。同 时，欧盟碳边境调节机制（CBAM）将于2023年10月1 日起正式生效，其中2023年至2026年为过渡期，从 2027年开始全面征收“碳关税”。欧盟不断提高的可再生能源目标将继续促进生物柴油的应用和推广。欧洲市场对于生物柴油的需求，特别是对由各类废油脂生产的生物柴油的需求，预计将继续保持增长。 在我国“3060”双碳战略目标背景下，国家《“十四五”可再生能源发展规划》中提出“大力发展非粮生物质液体燃料。支持生物柴油、生物航空煤油等领域先进技术装备研发和推广使用”。国家《“十四五”生物经济发展规划》中提到要积极推进生物柴油等生物能源的应用，推动化石能源向绿色低碳可再生能源转型，并强调“在有条件的地区开展生物柴油推广试点，推进生物航空燃料示范应用”。随着国家和各地配套措施的落地实施，有望为我国生物柴油行业带来巨大的发展空间。 新建项目有序投产，未来业绩增长具有保障。公司现拥有生物柴油产能50万吨/年，生物基材料产能9万吨/年。公司未来规化项目较多，产能有序扩张，为后续业绩增长带来充足动力。20万吨/年烃基生物柴油（兼生物航煤）生产线和5万吨/年天然脂肪醇生产线项目已完成土地勘探工作，长周期设备陆续订购，全力推进项目开工准备工作。烃基生物柴油性能优异，具有更好的低温流动性、十六烷值和氧化安定性等性能指标。 公司的一系列新项目有望推动公司实现健康、持续、稳定的发展。随着在手项目的逐步投产，公司生物柴油年产能规模将达到85万吨、生物基材料年产能规模达到 42.5万吨，较现有产能接近翻番，为公司未来的业绩增长带来保障。 盈利预测与投资评级：预计公司2023、2024年EPS为 2.94元和4.02元，以8月16日收盘价46.30元计算，PE分别为15.76倍和11.52倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万3,083 4,345 3,989 4,727 6,088 元） 增长比率（%） 92.91 40.91 -8.20 18.51 28.80 净利润（百万元） 345 452 353 482 648 增长比率（%） 42.33 31.03 -21.93 36.76 34.37 每股收益(元) 2.87 3.76 2.94 4.02 5.40 市盈率(倍) 16.12 12.30 15.76 11.52 8.57 好资的料来源：中原证券、聚源数据 图1：公司历年业绩图2：公司收入结构 5000200% 4500 4000 150% 3500 3000 100% 250050% 2000 0% 1500 1000 500 -50% 0 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023H -100% 营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长利润增长生物柴油（%）生物增塑剂（%）工业甘油（%）醇酸树脂（%） 资料来源：中原证券，wind资料来源：中原证券，wind 图3：公司综合毛利率图4：公司分产品毛利率 2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023H 25%90% 20% 80% 70% 15% 60% 50% 10% 40% 30% 20% 5% 10% 0% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023H 综合毛利率 0% -10% 生物柴油（%）生物增塑剂（%）工业甘油（%） 资料来源：中原证券，wind资料来源：中原证券，wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,227 1,922 1,981 2,439 3,098 营业收入 3,083 4,345 3,989 4,727 6,088 现金 325 723 807 1,136 1,743 营业成本 2,756 3,835 3,608 4,233 5,426 应收票据及应收账款 262 8 92 116 146 营业税金及附加 36 48 46 54 70 其他应收款 17 20 13 27 24 营业费用 18 26 23 27 35 预付账款 20 7 9 13 13 管理费用 32 36 40 47 61 存货 441 473 368 455 480 研发费用 126 201 160 189 244 其他流动资产 161 691 691 691 691 财务费用 -19 -76 -5 -5 -8 非流动资产 1,346 1,064 1,169 1,251 1,273 资产减值损失 0 -40 -5 -5 -5 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 210 263 271 321 414 固定资产 533 657 708 730 797 公允价值变动收益 5 1 0 0 0 无形资产 51 103 103 103 103 投资净收益 13 -51 -20 0 0 其他非流动资产 762 304 359 419 374 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2,573 2,985 3,150 3,690 4,371 营业利润 363 448 364 498 669 流动负债 79 147 145 202 235 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 54 81 108 145 营业外支出 1 1 1 1 1 应付票据及应付账款 15 55 25 46 38 利润总额 362 447 364 497 668 其他流动负债 64 38 38 48 53 所得税 17 -4 11 15 20 非流动负债 24 55 55 55 55 净利润 345 452 353 482 648 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 24 55 55 55 55 归属母公司净利润 345 452 353 482 648 负债合计 102 202 200 257 290 EBITDA 380 491 443 561 739 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 2.87 3.76 2.94 4.02 5.40 股本 120 120 120 120 120 资本公积 1,259 1,259 1,259 1,259 1,259 主要财务比率 留存收益 1,091 1,405 1,571 2,054 2,702 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 2,470 2,784 2,950 3,433 4,081 成长能力 负债和股东权益 2,573 2,985 3,150 3,690 4,371 营业收入（%） 92.91 40.91 -8.20 18.51 28.80 营业利润（%） 40.42 23.68 -18.76 36.69 34.32 归属母公司净利润（%） 42.33 31.03 -21.93 36.76 34.37 获利能力毛利率（%） 10.62 11.75 9.55 10.46 10.87 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.18 10.40 8.84 10.20 10.64 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 13.96 16.23 11.95 14.05 15.88 经营活动现金流 -59 793 436 456 676 ROIC（%） 12.42 14.72 12.03 13.40 15.07 净利润 345 452 353 482 648 偿债能力 折旧摊销 54 69 60 63 73 资产负债率（%） 3.