主业盈利大幅提升，布局汽车零部件发展第二曲线

核心观点 主业盈利大幅提升，布局汽车零部件发展第二曲线 ——盛德鑫泰2023中报及江苏锐美51%股权收购点评 事件：公司近期发布2023年半年报，上半年实现营业收入7.2亿元，同比+25.0%；实现归母净利润0.5亿元，同比+79.5%。单二季度来看，公司实现营业收入4.1亿元（+33.0%），实现归母净利润0.3亿元（+101.1%）。公司拟以2.8亿元现金收购江苏锐美汽车零部件有限公司51%股权。 收购江苏锐美51%股权，布局汽车零部件第二增长曲线。标的公司主要从事新能源汽车电驱动部分铝合金轻量化一体成型零部件产品，在汽车领域主要客户为比亚迪，其他客户有北汽集团、广汽集团、中国一汽、上汽集团等。22年营收3.77亿 元，净利润2878万元。交易对手承诺标的公司23、24、25年扣非归母净利分别不低于4,727万元、5,782万元、6,855万元。 盈利能力逐季提升，23H1不锈钢毛利占比达45%。23Q2公司毛利率为15.2%，环比提升0.2PCT，净利率为7.6%，环比提升1.0PCT，随着后续募投项目产能的进一步释放，下半年盈利能力有望进一步增强。 23H1我国煤电核准开工景气，带动锅炉管需求景气。截至2023年6月底，全国煤电装机容量为11.4亿千瓦，较上年同期的11.1亿千瓦增长2.7%；23H1我国煤电新增核准容量近60GW，新增开工容量逾30GW，较22年同期的25GW、25GW均有明显增长，带动电站上游原材料锅炉管需求景气。 募投项目产线已正式投产，不锈钢销量同比翻倍增长。公司募投项目于2023年5月底正式投产，截至23年6月底产生效益106万元。得益于新增产能的释放，不锈钢产品销量较去年同期增长102%。截止23年6月底，公司S30432产品已完成接单 2万吨，占据国产S30432小口径管市场份额的近60%。 盈利预测与投资建议 考虑公司不锈钢老厂产线调整，我们下调公司不锈钢销量假设，预测公司23-25年每股收益分别为1.81、3.01、3.07元（原2.39、3.92、4.01元），采用DCF估值，给予公司42.74元目标价，维持买入评级。 风险提示 合金钢和不锈钢业务增速不及预期、原材料价格大幅波动风险、销售客户集中的风险、宏观经济增速放缓、煤电市场景气度不及预期风险、收购进度不及预期的风险。 公司研究|中报点评盛德鑫泰300881.SZ 买入（维持） 股价（2023年08月15日）32.17元目标价格42.74元 行业钢铁 52周最高价/最低价40.98/20.98元总股本/流通A股（万股）11,000/2,915A股市值（百万元）3,539国家/地区中国 报告发布日期2023年08月17日 1周1月3月12月 绝对表现-11.35-2.2-0.0340.26 相对表现-8-0.853.7848.36沪深300-3.35-1.35-3.81-8.1 证券分析师刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 证券分析师李一冉 liyiran@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523040001 证券分析师滕朱军 tengzhujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080008 公司主要财务信息 需求景气叠加高端产能投放，23年高增长 2023-04-20 可期：——盛德鑫泰2022年报点评电站锅炉合金钢管需求旺盛，关注产品涨 2023-03-21 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)1,1231,2072,0242,9202,926 同比增长(%)27.4%7.5%67.7%44.3%0.2% 营业利润(百万元)5382230382389 同比增长(%)-14.2%54.8%179.7%65.8%2.0% 归属母公司净利润(百万元)5273199331338 同比增长(%)0.5%40.3%171.2%66.2%2.0% 每股收益（元）0.480.671.813.013.07 毛利率(%)11.0%12.9%17.9%19.8%20.0%净利率(%)4.7%6.1%9.8%11.3%11.5% 市盈率 67.6 48.2 17.8 10.7 10.5 市净率 4.6 4.2 3.5 2.7 2.3 净资产收益率(%)6.9%9.1%21.7%28.9%23.7% 价弹性：——盛德鑫泰中标通知书点评 高端小口径电站锅炉管龙头，受益火电降碳升级：——盛德鑫泰首次覆盖报告 2022-09-07 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：相关DCF计算数据 对应数据类型 值 FCFF折现（百万元） 1,444.73 终值折现（百万元） 3,075.11 企业价值（百万元） 4,519.84 加：非经营性资产价值（百万元） 350.92 减：带息债务（账面价值）（百万元） 169.37 减：少数股东权益（百万元） 0.00 权益价值（百万元） 4,701.40 每股价值（元） 42.74 数据来源：东方证券研究所 表2：FCFF目标价敏感性分析（元/股） 永续增长率Gn(%) 42.74 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% WACC(%) 6.40% 53.96 61.39 72.21 89.38 6.90% 49.42 55.51 64.07 77.03 7.40% 45.52 50.56 57.47 67.52 7.90% 42.13 46.36 52.01 59.97 8.40% 39.17 42.74 47.43 53.85 8.90% 36.55 39.60 43.53 48.78 9.40% 34.23 36.85 40.17 44.53 9.90% 32.16 34.42 37.25 40.91 10.40% 30.30 32.26 34.70 37.79 数据来源：东方证券研究所 风险提示 合金钢和不锈钢业务增速不及预期：合金钢业务目前是公司最大的收入来源，不锈钢业务未来将是公司增长最快的收入来源，如募投项目投产或者业务增速不及预期，则存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险，进而对公司估值造成不利的影响。 原材料价格大幅波动风险：若原材料价格出现大幅波动，且公司对下游议价能力较弱，则可能存在公司吨毛利下降的风险；若原材料价格继续大幅上涨，导致客户需求收缩，则可能存在公司销量下滑的风险，进而对公司估值造成不利的影响。 销售客户集中的风险：公司下游客户较为集中，尽管公司与上述客户均已合作多年，但不排除未来与客户间的合作关系可能会发生不利变化，存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险。 宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，则无缝管需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 煤电市场景气度不及预期风险：若煤电市场景气不及预期，则公司产品需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 收购进度不及预期的风险：若公司收购进度不及预期，则存在公司股价大幅波动风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 362 349 506 730 732 营业收入 1,123 1,207 2,024 2,920 2,926 应收票据、账款及款项融资 601 590 989 1,426 1,429 营业成本 999 1,052 1,661 2,342 2,342 预付账款 44 47 80 115 115 营业税金及附加 3 3 5 8 8 存货 210 280 443 624 624 销售费用 3 4 6 8 8 其他 57 8 10 12 12 管理费用及研发费用 66 70 101 146 146 流动资产合计 1,274 1,274 2,027 2,907 2,912 财务费用 4 6 12 25 24 长期股权投资 65 72 72 72 72 资产、信用减值损失 5 (4) 13 14 14 固定资产 62 59 121 207 212 公允价值变动收益 1 0 0 0 0 在建工程 34 89 107 50 55 投资净收益 8 5 3 3 3 无形资产 58 56 55 54 53 其他 2 1 2 1 2 其他 11 45 45 45 45 营业利润 53 82 230 382 389 非流动资产合计 229 322 400 428 437 营业外收入 3 0 0 0 0 资产总计 1,503 1,596 2,427 3,336 3,349 营业外支出 1 2 2 2 2 短期借款 250 155 493 737 479 利润总额 56 80 229 381 388 应付票据及应付账款 453 570 899 1,268 1,268 所得税 3 7 30 49 50 其他 23 31 35 40 40 净利润 52 73 199 331 338 流动负债合计 726 755 1,427 2,044 1,786 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 52 73 199 331 338 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.48 0.67 1.81 3.01 3.07 其他 1 2 2 2 2 非流动负债合计 1 2 2 2 2 主要财务比率 负债合计 727 757 1,429 2,046 1,788 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 100 100 110 110 110 营业收入 27.4% 7.5% 67.7% 44.3% 0.2% 资本公积 442 442 432 432 432 营业利润 -14.2% 54.8% 179.7% 65.8% 2.0% 留存收益 230 293 456 748 1,019 归属于母公司净利润 0.5% 40.3% 171.2% 66.2% 2.0% 其他 4 4 0 0 0 获利能力 股东权益合计 776 839 998 1,289 1,561 毛利率 11.0% 12.9% 17.9% 19.8% 20.0% 负债和股东权益总计 1,503 1,596 2,427 3,336 3,349 净利率 4.7% 6.1% 9.8% 11.3% 11.5% ROE 6.9% 9.1% 21.7% 28.9% 23.7% 现金流量表 ROIC 5.7% 8.1% 17.0% 20.1% 17.7% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 52 73 199 331 338 资产负债率 48.4% 47.4% 58.9% 61.3% 53.4% 折旧摊销 11 8 21 42 61 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.5% 0.0% 财务费用 4 6 12 25 24 流动比率 1.75 1.69 1.42 1.42 1.63 投资损失 (8) (5) (3) (3) (3) 速动比率 1.46 1.31 1.11 1.11 1.28 营运资金变动 (74) 65 (274) (297) (3) 营运能力 其它 (276) (458) 8 14 0 应收账款周转率 3.6 4.4 6.5 6.1 5.2 经营活动现金流 (291) (309) (35) 112