公司动态研究报告：园林主业稳健，布局石英砂产业打造第二成长曲线

证 券 研2023年01月30日 究 报园林主业稳健，布局石英砂产业打造第二成长 告曲线 —汇绿生态（001267.SZ）公司动态研究报告 买入(首次)投资要点 分析师：黄俊伟S1050522060002huangjw@cfsc.com.cn 联系人：华潇S1050122110013huaxiao@cfsc.com.cn ▌园林工程主业稳步发展，疫后经济复苏有望提振公司业绩 汇绿生态所处行业为市政园林行业，其发展与宏观经济和我国城镇化进程密切相关。2017-2021年，我国城市园林绿化 基本数据2023-01-30 当前股价（元） 总市值（亿元） 7.66 59.4 总股本（百万股）775.4 流通股本（百万股）286.3 52周价格范围（元）4.46-9.66 日均成交额（百万元）125.6 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 投资金额均超过了2,000亿元，疫情期间虽有小幅降低，但总体维持在较高的水平上。公司主营业务为园林工程施工、园林景观设计及苗木种植等，能够完整的提供从苗木种植、园林工程设计、施工及后续绿化养护等全产业链服务。公司园林业务主要通过汇绿园林开展，其对上市公司营收贡献超过9成。 汇绿生态于2021年重新上市后，当年实现营业收入7.75亿元，同比下降4.84%；2022年前三季度公司营业收入为3.64亿元，同比下降24.01%。营收下滑主要原因系疫情影响，导致其下游施工项目有不同程度的停工停产情况发生；而随着疫情管控的放开及经济“稳增长”的复苏背景下，公司业绩有望触底回升。 2022年前三季度，公司毛利润额为1.1亿元，毛利率为 30.63%，高于同行业平均水平19.48%。我们认为其一体化经营优势可一定程度上提升其项目毛利率，同时公司承接项目数量较多及其高效的项目流程运转也会改善公司的毛利水平。 ▌推动股权激励，彰显公司信心 公司于1月20日公布2023年股权激励办法，股权激励计划 首次授予的激励对象人数不超过66人，包括公司（含控股子公司）任职的董事、高级管理人员、核心骨干及董事会认为需要激励的其他人员。根据公司股权激励办法，若公司未来三年皆达成业绩考核目标，2023-2025年公司净利润复合增长率将达到11.89%。 我们认为，随着公司限制性股票授予完成，激励方案解禁期的业绩考核目标将持续驱动公司管理层的积极性、主动性，提高公司整体经营水平，推动公司业绩增长。 ▌客户信用资质良好，应收回款稳健 据公司披露，公司客户资源和资质良好，前五大客户均为大型央企及国企，财务及信用状况良好，且均为发生过坏账核销情况。2022年9月30日，公司应收账款4.9亿元，同比增长16.88%，长期应收款0.4亿元，同比下降86.15%；公司2022年前三季度实现应收账款及应收票据回款金额为4.28 亿元、长期应收款回款2.76亿元，公司应收账款回款效率较 高。公司2022年重点提高资金周转率，加强了项目结算回款力度，叠加下游优质的客户资源储备，公司整体经营基础扎实。 ▌布局高景气石英砂赛道，未来增长空间可期 根据公司公告，2022年9月公司以1500万元收购了中科博胜30%的股权。中科博胜是一家生产高纯石英砂材料的民营企业，公司其它股东在非洲大陆拥有多处大量优质石英矿山合法的探矿开采权。公司依托中国科学院过程工程研究所的科研技术，长期合作开展高纯石英材料的提纯技术的研究。该项目是以石英原矿为原料，通过高纯石英砂工业技术开发，先后完成高纯石英砂小试试验和扩试装置稳定运行。通过一系列技术手段，制造纯度达4.5N以上的高纯石英砂。现阶段其生产设备正在安装调试中，预计在2023年2月份投产，一期产能规划年产高纯石英砂、光伏坩埚级高纯石英砂5000吨。 目前我国光伏产业景气度高，高纯石英砂主要涉及石英坩埚的制造。从光伏装机量来看，2022年我国新增光伏装机量为87.41GW，同比增长60.3%，2016-2022年我国光伏装机量CAGR达26.11%。根据中国光伏行业协会预测，我国光伏协会将进一步快速增长，2023-2025年我国年均新增装机量将达到83-99GW。行业规模快速发展，其中单晶用电弧石英坩埚需求量将随之同步提升，带动高纯石英砂需求放量。与此同时，P型电池向N极电池的转换也将提升石英坩埚的需求量，进一步提升高纯石英砂需求。 我们认为，高纯石英砂行业的景气度将持续上行，同时考虑到其下游需求持续向好及高纯石英砂行业高壁垒性，石英砂价格有望持续上行。伴随中科博胜高纯石英砂产品量产进程推进，有望为公司打造第二成长曲线。公司主动布局高纯石英砂赛道，积极为公司寻找新的利润增长点。在光伏行业扩张潮的背景下，中科博胜的高纯石英砂业务有望迎来需求的高速增长，公司成长性佳。同时，公司横向布局，也可以一定程度上对冲主营业务单一化的风险，使得公司经营更为稳健。 ▌盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为6.34、8.08、8.81亿元，归母净利润分别为1.11、1.36、1.58亿元，EPS分别为 0.56、0.69、0.80元，当前股价对应PE分别为13.6、 11.2、9.6倍，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 （1）宏观经济下行压力增大；（2）公司回款进度不及预期；（3）公司对外投资风险增大；（4）下游高纯石英砂需 求不及预期。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 775 634 808 881 增长率（%） -4.8% -18.1% 27.4% 9.1% 归母净利润（百万元） 80 111 136 158 增长率（%） -10.9% 39.0% 21.8% 16.8% 摊薄每股收益（元） 0.40 0.56 0.69 0.80 ROE（%） 6.9% 9.2% 10.6% 11.6% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 营业收入 775 634 808 881 现金及现金等价物 235 462 499 614 营业成本 567 426 560 619 应收款 515 448 438 405 营业税金及附加 1 1 1 1 存货 147 111 145 161 销售费用 1 1 1 2 其他流动资产 1,089 892 1,136 1,239 管理费用 60 49 63 69 流动资产合计 1,987 1,912 2,218 2,418 财务费用 11 9 11 10 非流动资产: 研发费用 2 2 3 3 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 75 61 78 83 固定资产 39 36 34 31 资产减值损失 -37 -9 -9 -8 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 0 0 0 0 投资收益 0 0 9 30 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 106 147 180 210 其他非流动资产 393 393 393 393 加:营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 432 429 427 424 减:营业外支出 0 0 0 0 资产总计 2,418 2,341 2,644 2,843 利润总额 107 148 181 211 流动负债: 所得税费用 27 37 45 53 短期借款 453 540 620 670 净利润 80 111 136 158 应付账款、票据 642 483 635 703 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 80 80 80 80 归母净利润 80 111 136 158 流动负债合计 1,191 1,116 1,352 1,471 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性营业收入增长率 -4.8% -18.1% 27.4% 9.1% 归母净利润增长率 -10.9% 39.0% 21.8% 16.8% 盈利能力毛利率 26.8% 32.9% 30.7% 29.7% 四项费用/营收 9.7% 9.6% 9.6% 9.4% 净利率 10.3% 17.5% 16.8% 18.0% ROE 6.9% 9.2% 10.6% 11.6% 偿债能力资产负债率 52.1% 48.2% 51.5% 52.1% 净利润 80 111 136 158 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 折旧摊销 5 3 2 2 应收账款周转率 1.5 1.4 1.8 2.2 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 3.9 3.9 3.9 3.9 营运资金变动 -232 140 -114 -16 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 -147 253 24 144 EPS 0.40 0.56 0.69 0.80 投资活动现金净流量 3 3 2 2 P/E 18.9 13.6 11.2 9.6 筹资活动现金净流量 371 -27 12 -29 P/S 2.0 2.4 1.9 1.7 现金流量净额 227 229 39 117 P/B 1.3 1.3 1.2 1.1 非流动负债:长期借款 58 0 0 0 其他非流动负债 12 12 12 12 非流动负债合计 70 12 12 12 负债合计 1,260 1,128 1,363 1,482 所有者权益股本 198 198 198 198 股东权益 1,158 1,214 1,281 1,360 负债和所有者权益 2,418 2,341 2,644 2,843 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌建筑建材组介绍 黄俊伟：同济大学土木工程学士&复旦大学金融学硕士，超过5年建筑建材行 业研究经验和3年建筑建材实业从业经验。 华潇：复旦大学金融学硕士。研究方向为建筑建材及新材料方向。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准 确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关