物联网全球提供商，积极布局FWA和车载业务

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 广和通(300638) 物联网全球提供商，积极布局FWA和车载业务 投资要点： 当前正处于物联连接数高增阶段，公司作为全球蜂窝模组精品提供商，通过聚焦未来下游发展重点领域，有望与下游市场规模扩大形成共振。 ➢ 全球蜂窝物联网模组龙头提供商 公司于1999年成立，深耕模组行业二十余年。截至2022年底，公司模组全球出货量占比7.5%，位居全球第二。23Q1，董事长张天瑜持有广和通37.15%的股权，是公司实际控制人。 ➢ 物联网行业快速发展，全球呈现“东升西落”格局 国内模组公司份额持续扩大，成为全球通信模组行业主要供应商。据Counterpoint统计，2017年全球蜂窝物联网模组市场前五大公司中，海外公司占比达42%以上，国内公司仅23%；2022年底，国内公司出货量占比达60.8%，海外公司出货量占比为13.6%，国内模组厂商市场份额有望进一步扩大。 ➢ 公司聚焦车载、FWA、PC和POS领域 公司在PC领域模组份额长期稳居全球前列，FWA和车载领域出货量保持高速增长。我们预计全球前装车载终端模组市场规模将从2020的50亿元增长至2025年的111亿元，CAGR达17.19%；2021年前装车载通信模供应商市场竞争力排名，公司位列第三。我们预计FWA市场规模由2021年40亿元增长至2025年99亿元，CAGR为25.25%；公司深度合作电信运营商中国移动和中国联通，国外与沃达丰深度合作，FWA营收增速保持较高增长得到相应保障。智能POS领域，公司深度合作Worldline、百富环球、新大陆、惠尔丰、新国都、艾体威尔等头部POS生厂商，出货量有望保持增长。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为76.46/108.20/142.81亿元，对 应 增 速 分 别 为35.42%/41.50%/31.99%， 归 母 净 利 润 分 别 为5.68/8.11/11.57亿元，对应增速55.94%/42.78%/42.64%，EPS分别为0.74/1.06/1.51元/股，3年CAGR为46.53%。FCFF绝对估值法测得公司每股价值25.03元，可比公司2023年平均PE约为29倍，鉴于公司是国内头部的模组公司，我们给予公司2023年PE为35倍，目标价25.90元，维持“买入”评级。 风险提示：全球物联网连接数增速不及预期，下游客户拓展落后于竞争对手,公司海外市场拓展受阻 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4109 5646 7646 10820 14281 增长率（%） 49.78% 37.41% 35.42% 41.50% 31.99% EBITDA（百万元） 483 504 870 1137 1443 归母净利润（百万元） 401 364 568 811 1157 增长率（%） 41.51% -9.19% 55.94% 42.78% 42.64% EPS（元/股） 0.52 0.48 0.74 1.06 1.51 市盈率（P/E） 37.0 40.7 26.1 18.3 12.8 市净率（P/B） 7.6 6.1 5.2 4.2 3.4 EV/EBITDA 47.7 24.5 17.9 13.8 10.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月16日收盘价 证券研究报告 2023年08月17日 行 业： 通信/通信设备 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 19.39元 目标价格： 25.90元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 765.57/492.67 流通A股市值(百万元) 9,553.60 每股净资产(元) 3.71 资产负债率(%) 57.26 一年内最高/最低(元) 29.05/17.21 股价相对走势 作者 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱：sunsm@glsc.com.cn 相关报告 1、《广和通（300638）：公司半年业绩超预期，车载和FWA领域成效较好》2023.08.04 2、《广和通（300638）：公司业绩符合预期，车载和FWA领域有望高增》2023.04.24 -40%-23%-7%10%2022/82022/122023/42023/8广和通沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 在新一代通信技术基本覆盖的背景下，物联网产业的发展分为三个阶段，包括物联网连接数高增阶段、物联数据高增阶段和物联市场高增阶段，当前处于物联连接数高增阶段，产品智能化发展推动万物互联，物联网产业发展将迎来较多发展机遇。 不同于市场的观点 公司作为全球物联网模组龙头提供商，市场担心行业需求增速会逐步下降。我们认为公司收入增速有望保持，主要依据为：（1）当前仍然处于物连接数高速增长阶段；（2）公司聚焦重点行业，规模效应有望凸显。 核心假设 （1）通信模块业务：公司具备全面的产品体系，包括蜂窝模组、WiFi和蓝牙模组和GNSS模组等产品。公司作为全球通信模组龙头企业，市场份额保持领先地位，下游应用于车载、FWA、PC和POS机等多个领域，我们预计公司2023-2025年“通信模块”业务收入增长率分别为35.87%、41.95%、32.24%。 （2）其他业务：由于公司无线通信模组及解决方案收入占比较大，其他业务占收比低于3%，我们预计其他业务收入2023-2025年收入增速分别为10%、10%、10%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为76.46/108.20/142.81亿元，对应增速分别为35.42%/41.50%/31.99%，归母净利润分别为5.68/8.11/11.57亿元，对应增速55.94%/42.78%/42.64%，EPS分别为0.74/1.06/1.51元/股，3年CAGR为46.53%。FCFF绝对估值法测得公司每股价值25.03元，可比公司2023年平均PE约为29倍，鉴于公司是国内头部的模组公司，我们给予公司2023年PE为35倍，目标价25.90元，维持“买入”评级。 投资看点 ➢ 短期看处于物连接数高速增长阶段，龙头公司有望获得超越行业增速。 ➢ 中期看公司聚焦车载、FWA、PC和POS领域市场未来保持高速增长。 ➢ 长期看重点领域公司的优质客户资源夯实营收。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 全球领先的物联网无线通信解决方案和无线模组供应商 .................. 6 1.1 公司长期专注于物联网行业赛道 ................................ 6 1.2 公司股权结构稳定，高管产业经验丰富........................... 7 1.3 公司营收利润增速放缓，境内业务快速成长 ....................... 8 1.4 公司收购锐凌无线，稳步推进汽车模组布局 ...................... 10 1.5 公司历年股权激励彰显业绩信心 ............................... 11 2. 物联网行业景气度向上 ............................................. 12 2.1 国家政策和企业战略推动行业快速发展.......................... 12 2.2 物联网连接数处于快速增长阶段 ............................... 14 2.3 物联网模组行业呈现“东升西落” ................................ 17 3. 公司聚焦车载、FWA、PC和POS领域 ................................. 20 3.1 汽车智能网联化持续发展，车载模组业务增长迅速 ................ 20 3.2 5G技术激活CPE潜能，FWA业务迎来高增 ........................ 28 3.3 PC市场需求回落，蜂窝联网或成转机 ........................... 33 3.4 智能POS机成为市场趋势，公司绑定头部厂 ...................... 37 3.5 公司其他领域模组产品 ....................................... 42 4. 盈利预测、估值与投资建议 ......................................... 43 4.1 盈利预测 ................................................... 43 4.2 估值与投资建议 ............................................. 44 5. 风险提示 ........................................................ 46 图表目录 图表1： 广和通发展历程 ............................................... 6 图表2： 广和通产品概况 ............................................... 7 图表3： 广和通股权架构 ............................................... 7 图表4： 广和通高管介绍 ............................................... 8 图表5： 近五年营收（百万元） ......................................... 8 图表6： 近五年归母净利润（百万元） ................................... 8 图表7： 近五年期间费用率（%） ........................................ 9 图表8： 近五年境内外营收与增速情况 ................................... 9 图表9： 近五年境内外毛利率情况（%） .................................. 9 图表10： 同业毛利率对比（%） ........................................ 10 图表11： 锐凌无线收购过程 ........................................... 10 图表12： 锐凌无线营收规模及预测 ..................................... 11 图表13： 2021股权激励公司业绩条件 ................................... 11 图表14： 2022股权激励公司业绩条件 ................................... 12 图表15： 2023股权激励公司业绩条件 ................................... 12 图表16： 2010-2022中国物联网政策梳理 ............................... 13 图表17： 各国政策鼓励物联网发展 ..................................... 14 图表18： 物联网连接数已超过人联网（十亿） ........................... 15 图表19： 全球