需求回暖和产能优化下盈利稳步增长

业绩简评 2023年8月14日公司发布2023年半年报，公司2023H1实现 营业收入59.545亿元，同比增长19.43%；归母净利润6.01亿元，同比增长42.23%；扣非后归母净利润5.95亿元，同比增长42.23%；毛利率同比提升1.38pp至26.66%，带动净利率提升1.33pp至8.76%。 经营分析 CDMO业务：产能陆续释放，API项目提升显著。上半年公司 CDMO业务实现营收11.39亿元（+23.70%），毛利率44.77%（+3.69pp），毛利率提升显著。产能建设持续推进，目前公司高端药物研 发设计制造服务平台CDMO多功能车间已于5月份投入使用； 27.00 1,000 AS21608生产线已于4月份投入生产；首个高活化合物车间已于 25.00 800 人民币(元)成交金额(百万元) 今年年初投入使用；此外，CDMO研发楼建设基本完成，预计2023 年8月底投入使用。上半年公司和264家国内创新药企签订保密协议，CDMO国内客户占比提升27pp至36%。公司持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级，报告期内，API项目总共69个（+25%），其中17个（+88%）已经进入生产商业化。 原料药中间体业务：需求端回暖、成本端回落。上半年公司 公司基本情况（人民币） 原料药中间体业务实现营收42.04亿元（+18.5%），毛利率18.52% （+1.16pp）。需求端主要受益于年初抗生素、抗病毒和感冒类产品需求快速增长；此外，上游成本端价格逐渐回落带动公司毛利率提升。 依托原料药-制剂一体化优势，推进“做优制剂”战略。上半 年公司制剂业务实现收入5.74亿元，同比增长17.80%。公司现有制剂品种120余个，其中15个产品通过一致性评价。公司确立“多 产品化”的制剂业务发展策略，预计2023年公司还将新增5个品 种。 盈利预测、估值与评级 23.00 21.00 19.00 17.00 15.00 220815 成交金额 普洛药业沪深300 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,943 10,545 12,178 14,257 16,160 营业收入增长率 13.49% 17.92% 15.48% 17.07% 13.35% 归母净利润(百万元) 956 989 1,254 1,585 1,890 归母净利润增长率 17.00% 3.52% 26.82% 26.36% 19.24% 摊薄每股收益(元) 0.811 0.839 1.064 1.345 1.604 每股经营性现金流净额 0.52 1.13 1.36 2.15 2.32 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.88% 17.95% 19.64% 21.60% 22.31% P/E 43.28 25.66 16.34 12.93 10.84 P/B 8.17 4.61 3.21 2.79 2.42 我们预计公司2023/2024/2025年PE估值为21/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 上游原材料涨价风险；原料药价格下行风险；新药研发不及预期风险；环保风险；汇率风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 7,880 8,943 10,545 12,178 14,257 16,160 货币资金 2,194 2,610 3,553 3,818 4,883 5,888 增长率 13.5% 17.9% 15.5% 17.1% 13.4% 应收款项 1,268 1,547 2,067 2,228 2,594 2,972 主营业务成本 -5,677 -6,569 -8,024 -8,964 -10,317 -11,579 存货 1,086 1,250 1,802 1,896 2,001 2,246 %销售收入 72.0% 73.5% 76.1% 73.6% 72.4% 71.7% 其他流动资产 369 375 359 455 501 544 毛利 2,203 2,373 2,521 3,214 3,940 4,581 流动资产 4,917 5,782 7,781 8,397 9,979 11,649 %销售收入 28.0% 26.5% 23.9% 26.4% 27.6% 28.3% %总资产 65.6% 63.1% 64.8% 66.0% 68.2% 70.1% 营业税金及附加 -39 -33 -32 -43 -50 -57 长期投资 122 81 91 191 291 391 %销售收入 0.5% 0.4% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 1,981 2,642 3,377 3,580 3,720 3,851 销售费用 -574 -453 -535 -670 -756 -824 %总资产 26.4% 28.8% 28.1% 28.1% 25.4% 23.2% %销售收入 7.3% 5.1% 5.1% 5.5% 5.3% 5.1% 无形资产 372 436 425 531 623 707 管理费用 -384 -454 -450 -609 -699 -792 非流动资产 2,577 3,381 4,235 4,330 4,660 4,973 %销售收入 4.9% 5.1% 4.3% 5.0% 4.9% 4.9% %总资产 34.4% 36.9% 35.2% 34.0% 31.8% 29.9% 研发费用 -350 -446 -533 -670 -756 -824 资产总计 7,495 9,163 12,017 12,727 14,639 16,622 %销售收入 4.4% 5.0% 5.1% 5.5% 5.3% 5.1% 短期借款 330 346 572 423 554 595 息税前利润（EBIT） 857 987 971 1,223 1,680 2,084 应付款项 2,036 2,760 4,439 4,587 5,280 5,926 %销售收入 10.9% 11.0% 9.2% 10.0% 11.8% 12.9% 其他流动负债 530 673 1,016 841 963 1,095 财务费用 -67 14 106 169 75 39 流动负债 2,896 3,779 6,027 5,851 6,797 7,616 %销售收入 0.8% -0.2% -1.0% -1.4% -0.5% -0.2% 长期贷款 0 105 250 455 470 500 资产减值损失 -34 -48 -77 -19 -1 -2 其他长期负债 208 219 221 26 26 26 公允价值变动收益 47 -24 -23 -15 -10 -10 负债 3,104 4,103 6,497 6,331 7,292 8,142 投资收益 %税前利润 626.5% 908.1% -60n.a 604.1% 603.2% 502.3% 普通股股东权益其中：股本 4,3911,179 5,0601,179 5,5121,179 6,3881,179 7,3391,179 8,4731,179 营业利润营业利润率营业外收支 97012.3%-9 1,11912.5%-5 1,0129.6%0 1,46712.0%0 1,85413.0%0 2,21113.7%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 2,60907,495 3,24009,163 3,855712,017 4,607712,727 5,558714,639 6,692716,622 税前利润利润率 96112.2% 1,114 12.5% 1,012 9.6% 1,467 12.0% 1,854 13.0% 2,211 13.7% 比率分析 所得税 -144 -159 -23 -213 -269 -321 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 15.0% 14.2% 2.3% 14.5% 14.5% 14.5% 每股指标 净利润 817 956 989 1,254 1,585 1,890 每股收益 0.693 0.811 0.839 1.064 1.345 1.604 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 3.726 4.294 4.677 5.420 6.227 7.190 归属于母公司的净利润 817 956 989 1,254 1,585 1,890 每股经营现金净流 0.899 0.519 1.125 1.359 2.152 2.325 净利率 10.4% 10.7% 9.4% 10.3% 11.1% 11.7% 每股股利 0.165 0.243 0.285 0.426 0.538 0.642 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 18.60% 18.88% 17.95% 19.64% 21.60% 22.31% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 10.90% 10.43% 8.23% 9.86% 10.83% 11.37% 净利润 817 956 989 1,254 1,585 1,890 投入资本收益率 15.38% 15.35% 14.69% 14.38% 17.16% 18.61% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 382 410 472 583 639 708 主营业务收入增长率 9.28% 13.49% 17.92% 15.48% 17.07% 13.35% 非经营收益 -47 -87 -71 160 15 32 EBIT增长率 34.61% 15.22% -1.65% 25.98% 37.39% 24.04% 营运资金变动 -93 -668 -65 -396 297 109 净利润增长率 47.58% 17.00% 3.52% 26.82% 26.36% 19.24% 经营活动现金净流 1,060 612 1,326 1,602 2,537 2,740 总资产增长率 14.91% 22.26% 31.14% 5.91% 15.02% 13.55% 资本开支 -300 -698 -504 -824 -868 -919 资产管理能力 投资 383 93 -6 -15 -10 -10 应收账款周转天数 48.9 51.6 53.9 52.0 51.0 51.0 其他 24 90 -81 -40 -40 -50 存货周转天数 66.8 64.9 69.4 78.0 71.5 71.5 投资活动现金净流 106 -515 -591 -879 -918 -979 应付账款周转天数 75.0 70.8 67.6 70.0 70.0 70.0 股权募资 0 0 7 123 0 0 固定资产周转天数 84.4 78.8 106.1 90.5 74.5 61.9 债权募资 280 107 373 -21 146 72 偿债能力 其他 -201 -311 -576 -560 -699 -828 净负债/股东权益 -45.10% -42.95% -49.49% -45.98% -52.55% -56.52% 筹资活动现金净流 79 -204 -196 -458 -553 -757 EBIT利息保障倍数 12.9 -69.0 -9.2 -7.3 -22.4 -53.1 现金净流量 1,206 -125 583 265 1,066 1,004 资产负债率 41.42% 44.78% 54.07% 49.75% 49.81% 48.98% 来源：公司年报、国金证