大宗商品宏观&中观周度观察：美国通胀数据反复，外需承压拖累国内出口

美国通胀数据反复，外需承压拖累国内出口 ——大宗商品宏观&中观周度观察20230813 宏观与商品策略研究团队 研究员 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 本周美联储官员发言鹰鸽互现，但均表明未来举措将取决于经济数据。纽约联储主席威廉姆斯“放鸽”，他表示，联储有必要在一定时间内维持限制性货币政策，但若通胀持续下行，明年很可能有理由降息。讲话要点包括：1）通货膨胀正按预期下降；2）预计随着经济降温，失业率也将小幅上升，明年或将升至4%；3）不排除2024年初降息的可能性，具体决定取决于经济数据。美联储理事鲍曼的发言则略显鹰派，她表示，美联储或需要进一步加息，以全面恢复物价稳定。但她同样表示，进一步的举措将取决于经济数据。费城联储主席哈克表示，美联储或保持利率稳定，重申美联储决议的“数据依赖型”，美联储接下来的行动将取决于从现在到9月FOMC会议间的数据；除非近期经济数据方向突然发生变化，否则美联储或维持利率不变。 美国7月CPI同比增速反弹，但核心通胀继续回落。美国7月CPI同比上升3.2%（预期3.3%，前值3%），CPI环比上升0.2%（预期0.2%，前值0.2%），9个月的增速收窄的趋势结束，重新开始反弹。但7月整体CPI同比增速高于前值符合预期，因为6月同比的超预期降温受去年同期高基数的影响。与此同时，核心CPI同比4.7%（预期4.7%，前值4.8%），环比0.2%（预期0.2%，前值0.2%）。细分项中，住房、汽车保险仍然是主要的驱动因素，其中，住房贡献了约90%的CPI增速。另外，三大通胀细分项的同比与环比并未延续7月均降温的趋势。核心商品通胀环比继续降温至-0.33%（前值-0.05%），业主等价租金环比增值0.49%（前值0.45%），除房租外的核心服务通胀环比增至0.22%（前值0.09%）。综合来看，7月美国通胀并未高于预期，且核心通胀仍在降温，美国通胀“缓慢降温”这一大方向仍然不变。因此结合美联储决策的“数据依赖型”、7月新增非农数据放缓、以及联储官员近期的表态来看，货币政策额外的收紧可能性较小。但是，7月非农就业数据同样显示，失业率再次降低，薪资增速环比回升，这些都将支撑超级核心通胀，因此年内降息的可能性仍然较低。 美国7月PPI超预期升温。美国7月PPI同比0.8%（前值0.2%，预期0.7%），环比0.3%（前值0%，预期0.2%），创今年以来最大涨幅。核心PPI同比+2.4%（前值2.4%，预期2.3%），环比+0.3%（前值-0.1%，预期0.2%），整体高于市场预期。7月PPI的超预期升温主要是由于最终服务价格通胀，环比增0.5%（前值0.2%），这是自2022年8月以来的最大增幅。最终服务价格指数的增长40%是由于投资组合管理价格上涨了7.6%。另外，机器、车辆批发、医疗门诊、化学品及相关产品批发、证券经纪、交易、投资建议等相关服务价格也有所上升。另一方面，最终商品价格环比增0.1%（前值0%），其中肉类产品、机动车辆和设备、天然气价格助推商品价格走高。综合来看，美国通胀下行之路或有一定反复，且7月中下旬起，能源价格的再起，或给接下来的PPI带来一定压力。 8月美国消费者信心基本不变，通胀预期小幅下降。美国8月密歇根大学消费者信心指数初值小幅降至71.2（预期71.3，前值71.6），分项指数均较7月都有所下降，其中，现况指数初值77.4（预期76.9，前值76.6）；预期指数初值67.3（预期67.3，前值68.3）。通胀预期方面，1年通胀预期初值降至2.9%，前值3%，连续三个月保持稳定。5年通胀预期初值降至2.9%，前值3%，仍然保持在2.9-3.1%的窄幅区间内。综合来看，在7月美国消费者信心超预期改善后，8月消费者信心指数变化不大，主要是由于消费者认为近两月的经济环境并无明显差异。但从绝对水平来看，美国消费者信心与一个季度前相比仍有明显改善。通胀预期整体仍高于疫情前的水平，但是正处于缓慢改善的区间。 社融：新增社融超预期，信贷结构出现修复迹象。7月新增社融5282亿元，不及市场预期的1.1万亿，同比少增2503亿；新增人民币贷款3459亿元，同比少增3498亿元，达到近年同期最低。7月社融和信贷数据不及预期主因为：（1）信贷数据在银行二季度冲量后季节性回落；（2）地产销售低迷、居民提前偿贷等导致居民部门新增贷款明显回落。 财政：收入有所下滑，支出同比转负。公共财政收入增速下滑与去年高基数有一定相关性，但也反映出企业盈利偏低、地产下行、可选消费回落对税收收入的拖累。财政支出同比转负，卫生健康、社保就业等硬支出维持增长。目前广义财政收入增速回落，在赤字目标下限制财政发力力度，因此仍应加大对扩大内需相关的政策力度，实现改善企业盈利和居民收入，提振投资和消费信心，改善财政收支的良性循环。 地产：投资边际转弱，竣工增速或见顶。全国房地产开发投资-14.3%，降幅继续扩大。地产投资持续偏弱主因是：1）地产企业现金流偏紧现象维持，国内贷款、自筹资金等持续偏低；2）6月商品房销售较5月复合同比明显转弱，居民脉冲式购房需求后，当前刚需和部分改善需求支撑不足；3）随着竣工面积增速可能见顶，以及新开工和施工面积持续走弱，后期竣工端增长空间或乏力。 PMI数据：7月PMI数据整体好于6月，但仍然维持弱势，多项指标仍处于荣枯线以下，总体位于主动去库周期。伴随政治局会议对于政策的定调落地，近期国家发改委发布恢复和扩大消费二十条措施，旨在从大宗消费、家具家装、餐饮等方面促进消费。关注一揽子政策对居民收入、失业率以及消费信心的改善程度，但从信心的修复传导至商品端仍需要至少2个季度的时间，短期权益端表现或更为亮眼，商品需求或仍然很难有很大起色。 上半年经济数据公布，显示政策进一步刺激的必要性。二季度GDP增速不及预期，21年以来平均增速较一季度有所放缓。降息落地背景下，投资、消费、出口的边际转弱令经济增长动能面临较大挑战，亟需包括扩大内需、货币政策等组合拳继续发力。总体而言， 商品端整体或仍有下行压力。3 建筑业景气度跟踪：地产施工端偏弱、竣工端改善，基建端实物工作量表现分化 建筑业（施工）需求——螺纹与水泥：本周商品房销售与螺纹表观消费量有所回落，水泥出货率略有回升。 建筑业（竣工）需求——玻璃与PVC：本周玻璃表观消费量有所增加，库存下降；近几周PVC表观消费有所回升，但库存去化缓慢，库存绝对水平仍较高。 基建中观高频跟踪——近期实物工作量表现分化：石油沥青开工率连续3周回升，铜杆开工率低位回升，球墨铸铁管加工费保持稳定。 挖机与重卡：6月挖机销量出现下滑，背后的主要原因是地产开施工仍处弱势。 制造业景气度跟踪：总体仍偏弱 PMI：边际回升。7月制造业PMI回升0.3个百分点至49.3%，但仍低于临界点。 发电量：震荡。7月下旬全口径用电量有所回落，8月上旬电厂煤耗再次回升。 汽车：高位回落。汽车产销环比季节性回落，基数偏高使得7月乘用车零售同比下降5%。政策支持可能使得未来几个月汽车产销维持较高水平。 家电：6月空调排产同比回落。 出口：低位平稳。上周出口集装箱运价指数有所回升但仍较低，7月PMI新出口订单有所回落。 总结：部分改善、整体仍弱 近期房地产仍在走弱，这使得地产新开工与施工端承压，但保交楼使得竣工端有所改善。 虽然稳经济政策逐步发力，但目前基建整体改善并不明显，石油沥青开工率连续3周回升可能暗示道路建设明显加快。 PMI显示制造业边际修复但仍偏弱，外需压力仍存。 4 第一部分大宗商品海外宏观分析 海外总览美国通胀降温进展反复，警惕加息预期升温 美国宏观&中观核心CPI仍在下降，但PPI超预期升温欧洲经济德国制造业新订单增长超预期 日本经济日本央行调整YCC 海外总览：美国通胀降温进展反复，警惕加息预期升温 本周美联储官员发言鹰鸽互现，但均表明未来举措将取决于经济数据，新信息有限。通胀方面，美国7月CPI同比增速反弹，但核心通胀继续回落。细分项中，住房、汽车保险仍然是主要的驱动因素，其中，住房贡献了约90%的CPI增速。另外，三大通胀细分项的同比与环比并未延续7月均降温的趋势。7月美国CPI并未高于预期，且核心通胀仍在降温，美国通胀“缓慢降温”这一大方向仍然不变。因此结合美联储决策的“数据依赖型”、7月新增非农数据放缓、以及联储官员近期的表态来看，货币政策额外的收紧可能性较小。但是，7月非农就业数据同样显示，失业率再次降低，薪资增速环比回升，这些都将支撑超级核心通胀，因此年内降息的可能性仍然较低。与此同时，美国7月PPI超预期升温，显示美国通胀下行之路或有一定反复，且7月中下旬起，能源价格的再起，或给接下来的PPI带来一定压力。消费者信心方面，在7月美国消费者信心超预期改善后，8月消费者信心指数变化不大，主要是由于消费者认为近两月的经济环境并无明显差异。但从绝对水平来看，美国消费者信心与一个季度前相比仍有明显改善。通胀预期整体仍高于疫情前的水平，但是正处于缓慢改善的区间。 全球制造业PMI 制造业PMI 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 全球 48.7 48.7 49.6 49.6 49.6 49.9 49.1 48.7 48.8 49.4 49.8 50.3 51.1 美国 46.4 46 46.9 47.1 46.3 47.7 47.4 48.4 49 50.2 50.9 52.8 52.8 欧元区 42.7 43.4 44.8 45.8 47.3 48.5 48.8 47.8 47.1 46.4 48.4 49.6 49.8 德国 38.8 40.6 43.2 44.5 44.7 46.3 47.3 47.1 46.2 45.1 47.8 49.1 49.3 法国 45.1 46 45.7 45.6 47.3 47.4 50.5 49.2 48.3 47.2 47.7 50.6 49.5 意大利 44.5 43.8 45.9 46.8 51.1 52 50.4 48.5 48.4 46.5 48.3 48 48.5 爱尔兰 47 47.3 47.5 48.6 49.7 51.3 50.1 48.7 48.7 51.4 51.5 51.1 51.8 希腊 53.5 51.8 42.8 52.4 52.8 51.7 49.2 47.2 48.4 48.1 49.7 48.8 49.1 西班牙 47.8 48 48.4 49 51.3 50.7 48.4 46.4 45.7 44.7 49 49.9 48.7 澳大利亚 48.2 50.1 51.6 53 48.5 50.6 48.5 47.5 48 49.8 50.9 50.2 51.1