收入稳健增长，利润端受多因素影响略有波动

事件：公司发布2023年中报，2023年上半年公司实现营业收入8.44亿元，同比增长14.89%；归母净利润1.14亿元，同比下降25.61%；扣非归母净利润1.08亿元，同比下降28.36%。 收入持续稳健增长，利润端受多因素影响略有波动。分季度看，公司2023Q2营业收入为4.61亿元（+15.44%），2023Q2归母净利润5613万元（-31.77%），2023Q2扣非归母净利润6660万元（-22.48%）。我们预计收入增速快于利润主要系：①固定资产折旧快速增长：固定资产增加带来2023年上半年折旧金额5226.66万元（+43.12%）； ②人才投入大幅增加：2023H1人力资源相关支出2.99亿元（+30.65%）。③可转债利息支出增加：2023H1公司发行可转换公司债券募集资金用于浙江晖石少数股权收购、技改扩产项目等，产生了利息支出2358.74万元。成本及各项费用管理能力略有承压，2023H1毛利率约43.68%(-3.79pp)，期间费用率26.41%（+4.73pp）。 分子砌块壁垒夯实，2023H1新设计分子砌块超7000种。2023年上半年分子砌块业务收入1.83亿元（+5.36%），新设计分子砌块超过7千种，覆盖KRAS、BCL-2、BRAF、BTK、CDK、CFB、GLP-1、PI3K、TKY2等热门靶点需求；完成超过4千种全新分子砌块的合成，持续助力新药研发；利用全新的酶化学技术，设计和合成了一系列市场独有的非天然氨基酸，满足目前以GLP-1为代表的多肽药物开发需求。 CDMO增长持续稳健，产业链纵向延伸有望带来长期成长。2023年上半年CDMO业务收入6.51亿元（+17.35%），其中CDMO收入中分子砌块规模供应收入1.85亿元（+30.28%）。项目上，1150个处临床前至临床II期，35个处临床III期至商业化，此外，承接API项目35个，其中2个进入III期、注册验证及商业化。随着前期项目持续向后端延伸，CDMO业绩有望迎来快速增长期 盈利预测与投资建议：考虑公司业务受防疫政策变化略有波动，我们预计2023-2025年公司收入20.90、27.37和35.73亿元，同比增长31.07%、30.93%、30.54%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计2023-2025年归母净利润3.90、5.02和7.06亿元，同比增长24.15%、28.68%、40.73%。公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓CDMO业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。 收入持续稳健，CDMO业务稳步推进 2023年上半年收入持续稳健增长，利润端受多因素影响出现波动。2023年上半年公司实现营业收入8.44亿元，同比增长14.89%，归母净利润1.14亿元，同比下降25.61%，收入增长快于利润我们预计主要源于： ①固定资产折旧快速增长：固定资产增加带来2023年上半年折旧金额5226.66万元（+43.12%）；②人才投入大幅增加：2023H1人力资源相关支出2.99亿元（+30.65%）。③可转债利息支出增加：2023H1公司发行可转换公司债券募集资金用于浙江晖石少数股权收购、技改扩产项目等，产生了利息支出2358.74万元。此外，分业务看，2023年上半年分子砌块业务收入1.83亿元（+5.36%），CDMO业务收入6.51亿元（+17.35%），其中CDMO收入中分子砌块规模供应收入1.85亿元（+30.28%），由于部分新增产能处于产能爬升阶段，公司CDMO后续有望持续快速增长。 图表1：药石科技主要财务指标变化（单位：百万元） 季度间略有波动，后续随产能利用率逐步提升，业务有望逐步恢复。分季度看，公司2023Q2营业收入为4.61亿元，同比增长15.44%，2023Q2归母净利润5613万元，同比下降31.77%，2023Q2扣非归母净利润6660万元，同比下降22.48%。我们预计主要系新产能投产带来折旧摊销增加所致。 图表2：药石科技分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表3：药石科技分季度营业收入（单位：百万元，%） 图表4：药石科技分季度归母及扣非净利润（单位：百万元，%） 固定资产折旧导致毛利率略有波动，后续有望随产能利用率提升逐步恢复。源于公司CDMO新产能逐步投产，产能处于爬坡期，毛利率有一定的承压，2023H1约为43.68%，较同期下降3.79pp。公司自成立以来便不断加大研发投入，2023H1研发投入0.92亿元，同比增长28.75%，费用率略增1.18pp，约为10.96%。此外，2023H1销售费用率3.21%（+0.53pp），管理费用率11.95%（+0.04pp），财务费用率0.30%（+2.99pp）。 图表5：药石科技毛利率净利率概况 图表6：药石科技费用率概况 盈利预测与投资建议 盈利预测与投资建议：考虑公司业务受防疫政策变化略有波动，我们预计2023-2025年公司收入20.90、27.37和35.73亿元，同比增长31.07%、30.93%、30.54%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计2023-2025年归母净利润3.90、5.02和7.06亿元，同比增长24.15%、28.68%、40.73%。公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓CDMO业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 核心技术人员流失风险 公司从事的药物分子砌块研发与生产业务为技术密集型，高素质专业人才是公司的核心竞争要素。虽然公司持续为员工提供有竞争力的薪酬及股权激励，但由于行业近些年来发展迅速，对专业人才需求与日俱增，不排除发生人才流失或人才短缺的情况，这将给公司经营带来不利影响。 分子砌块市场竞争加剧风险 公司业务以分子砌块为核心，虽然行业壁垒较高以及公司有强劲的核心竞争力，但不排除较为成熟的或研发实力较强的CRO/CDMO公司，药企，化工企业转型系统性深耕分子砌块领域，将会加大竞争，公司业务将受到较大的影响。 毛利率下降的风险 公司凭借自身技术及产品方面的优势，目前的综合毛利率维持在较高水平，随着公司的快速发展，公司业务规模及范围将进一步扩大，如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势，随着销售规模的扩大，公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能，存在下降的风险。 原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原材料主要以基础化工原料、化学试剂和溶剂为主，这些原材料市场供应充足、价格较为市场化，且公司与主要供应商已建立稳定的合作关系，但是如果宏观经济环境发生重大变化或发生自然灾害等不可抗力，可能会出现原材料短缺、价格波动或原材料不能达到公司生产所要求的质量标准等情况，会影响公司的正常经营。 环保和安全生产风险 随着公司业务规模的逐步扩大，环保及安全生产方面的压力也在增大，可能会存在因设备故障、人为操作不当、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险。一旦发生安全环保事故，不仅客户可能会中止与公司的合作，且公司将面临着政府有关监管部门的处罚、责令整改或停产的可能，进而严重影响公司正常的业务经营。 汇率波动风险 公司海外销售占比70%以上，海外客户以美元结算订单，随着公司业务持续、稳定的发展，公司业务量逐渐变大，汇率波动将会对公司业绩产生较大的影响。 图表7：药石科技财务模型预测