期指基差升水收窄或转为贴水，关注原油商品配置价值

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周四大期指全面下跌，大市值期指本周相对占优。其中上证50期指跌幅最小，涨幅为-3.02%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-3.53%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，IH期指全合约持仓量下跌15.66%，IF与IH期指成交量小幅下降，成交量下降超10%。各期指表现分化缩小，周内交易日走势仍有所分化，8月18日（下周五）是四大期指8月合约交割日。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为2.59%、-0.24%、-0.30%、1.62%，较上一周，期指基差升水收窄或转为贴水，基差影响上，在分红、市场规则和金融产品影响维度影响均较弱下，期指重回贴水主要缘于短期市场大幅波动冲击投资者信心，但市场波动下期指本身易出现基差结构的波动变化，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的7.50%、5.20%、2.70%、28.70%分位数。价差受分红影响趋弱，价差率分位数处在分布左尾，远月预期持续体现投资者乐观预期。 市场预期上，此前我们在《交割日临近，部分商品极端跨期价差有望回归》中提出“需要注意的是本轮行情大市值期指连续相对占优，交易指向增长政策预期下复苏行情可能是慢节奏”。慢节奏行情易受到短期经济数据干扰，本周美债利率走高与国内社融不及预期均打压A股市场风险偏好。当前IH、IF、IC与IM对应指数PE估值分别处于2010年以来40%、35%、17%和28%分位数，估值仍在较低区间，指数长期机会明显。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差或保持在当前水平。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.01%、0.17%和0.11%；IC、IH和IF主动对冲策略表现逊于被动对冲组合，收益率为-0.49%、-0.54%和-0.97%。根据策略规则，策略将于8月17日（下周四）换仓与9月合约。近期策略连续两周跑输，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望取得更好表现。 本周商品期货市场整体普遍下跌，整体收涨0.08%。涨幅靠前商品期货玻璃、燃油和生猪的相关股票表现如下：红枣相关好想你本周表现收涨-1.95%；LPG相关东华能源收涨2.89；橡胶相关瑞华泰收涨3.39%。 市场方面，铜金比下行，油金比上行，美债利率走高未对商品市场整体风险偏好明显打压。一方面，市场对美国经济数据与美联储发言产生“钝感”，小幅预期调整时市场波动减小。另一方面，部分商品基本面对价格支持明显，如原油供应端对价格支撑明显。本周商品BACK结构小幅缩小，短期难以出现主力合约过大涨跌幅，远期预期博弈也已经较充分定价，市场1月与5月价差结构合理，接近历史均值，统计价差与基差结构的约束性将增强或得到继续体现，继续关注CTA套利策略。具体到品种上，商品市场已从修复逐步进入到复苏验证阶段，实际需求修复的程度决定本轮商品市场上扬的高度黑色与建材需求预期较为确定，短期或窄幅波动。原油上，海外宏观预期路径逐步清晰，进一步加息压力减弱，需求旺季叠加OPEC减产提供原油持续反弹驱动力，关注原油配置价值。稳增长政策预期降低交易的不确定性，整体市场风险偏好有望提升。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率5 图表3：IF当季合约年化基差率5 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率6 图表9：IM当季合约年化基差率6 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布7 图表15：IC跨期价差率频数分布7 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：2024年分红点数预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号9 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：今年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：纯碱价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周四大期指全面下跌，大市值期指本周相对占优。其中上证50期指 跌幅最小，涨幅为-3.02%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-3.53%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，IH期指全合约持仓量下跌15.66%，IF与IH期指成交量小幅下降，成交量下降超10%。各期指表现分化缩小，周内交易日走势仍有所分化，8月18日（下周五）是四大期指8月合约交割日。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为2.59%、 -0.24%、-0.30%、1.62%，较上一周，期指基差升水收窄或转为贴水，指数分红影响已被定价充分，分红影响弱。基差影响上，在分红、市场规则和金融产品影响维度影响均较弱下，期指重回贴水主要缘于短期市场大幅波动冲击投资者信心，但市场波动下期指本身易出现基差结构的波动变化，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的7.50%、5.20%、2.70%、28.70%分位数。价差受分红影响趋弱，价差率分位数处在分布左尾，远月预期持续体现投资者乐观预期。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余5个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-0.48%与0.33%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，分红对四大期指8月合约影响弱，根据我们的估算，沪深300指数、中 证500、上证50指数和中证1000指数分红对8月主力合约的点位的影响分别为0.27、0.93、0.20、1.06。 市场预期上，此前我们在《交割日临近，部分商品极端跨期价差有望回归》中提出“需要注意的是本轮行情大市值期指连续相对占优，交易指向增长政策预期下复苏行情可能是慢节奏”。慢节奏行情易受到短期经济数据干扰，本周美债利率走高与国内社融不及预期均打压A股市场风险偏好。当前IH、IF、IC与IM对应指数PE估值分别处于2010年以来40%、35%、17%和28%分位数，估值仍在较低区间，指数长期机会明显。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差或保持在当前水平。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深300-3.39%-3.73%-0.053%-0.046%0.179%9.4625.597.50%28% 中证500-3.51%-3.62%-0.053%-0.037%0.035%5.5928.025.20%22% 中证1000-3.53%-3.63%-0.010%-0.002%0.075%4.9819.182.70%27% 上证50-3.02%-3.35%-0.012%0.005%0.198%6.5814.8328.70%42% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表10：IF合约加总持仓量与成交量图表11：IC合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表12：IH合约加总持仓量与成交量图表13：IM合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表14：IF跨期价差率频数分布图表15：IC跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表16：IH跨期价差率频数分布图表17：IM跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表18：2024年分红点数预估 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 90.00 80.00 70.00 60.00 83.7283.23 71.89 58.32 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 IF ICIHIM 来源：Wind，国金证券研究所 注：因2023年分红大部分结束，对各存续合约点数影响小，仅做2024年年度预测展示。 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.01%、0.17%和0