“数”看期货：期指贴水收窄或升水扩大，黑色板块持续反弹

从整体表现来看，本周大市值期指延续反弹，中小市值期指收平或收跌；全部合约角度看，四大期指总成交量均增加10%以上，总持仓量IF变化较大，IH总持仓量与成交量处于2019年以来极高水平；IF和IM总持仓量与成交量处于 2019年以来较高水平；基差水平方面,贴水期指贴水幅度继续收窄，升水期指升水扩大；2022年11月18日是四大期指11月合约交割日；跨期价差方面，IC当月合约与下月、当季、下季的价差率均在历史分布峰度左侧，价差率属于较低水平，IM当月合约与下月合约价差率续创上市以来新低；正反套空间上，正反套当月合约基差率需要分别达到0.33%与-0.48%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 市场预期上，四大股指估值水平均处于较低水平，股债利差均保持高位，中证500指数跌落2019年以来90%分位数。本周周度收益不再极端，价差结构继续体现的较强的改善预期，股指配置性价比仍高。本周疫情防控措施公布优化调整，疫情影响不确定性下降；中国银行间市场交易商协会发布消息支持地产民企发债融资，地产融资条件有望改善；双重利好下市场情绪底部反转，基差率已体现一定乐观预期，后续我们估计四大期指总体基差率保持在当前水平。本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.26%、0.17%和0.15%；IF、IC和IH主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合，收益率为-1.31%、-0.66%和-1.52%。 商品市场整体收涨，沪锡相关锡业股份周表现最好收涨8.97%；铁矿石相关河钢资源本周收涨10.56%；白银相关金贵银业本周表现最好大涨18.98%。在统计的56个品种中有44个品种处于BACK结构；沪锡是本周最活跃的交易品种。市场方面，整体情绪面回暖，有色金属与焦煤铜矿大幅反弹。商品走势未来有望重回基本面主导而走势逐步分化，首先海内外宏观整体干扰减弱，不确定性在下降，其次各类大宗基本面定价重心出现分化，以有色金属为代表的库存处在极低的水平大宗品类，需求端恶化或改善是商品走势主导，以原油为代表的能源大宗品类，随着冬季能源需求的旺季到来和欧美制裁俄罗斯能源措施的落地，能源定价重心正在重回供给端。最终供给需求平衡和上下游价格顺畅传导才能决定大宗商品最终趋势，短期预期博弈仍不充分，短期价格波动可能不能反应供需价格的平衡，预期差下宏观因素边际变化时商品短期可能出现较大反弹，商品市场保持高波动。 海外方面，美国10月CPI超预期回落，房价、时薪增速持续3月回落，核心通胀或已经出现顶点，但能源干扰下通胀难以趋势下降，在市场多次过于乐观的“见顶”预测差下，市场已不会再过度对通胀下降提前定价，衰退宽松预期可能成为博弈定价重心，衰退与通胀双重压力下本轮加息降息周期可能都会短于以往经验。衰退预期与避险需求下我们持续看好黄金的长期配置价值。 从国内驱动来看，稳增长仍是投资主线，中国银行间市场交易商协会发布消息支持地产民企发债融资，地产融资条件有望改善，黑色板块已经连续2周大幅反弹，需求引导的地产相关商品反弹领先于的房地产市场数据实质见好的情况或已出现。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周大市值期指延续反弹，中小市值期指收平或收跌。其中上证50期指涨幅最大，涨幅为2.02%，中证1000期指收跌，跌幅为-0.99%。 全部合约角度看，四大期指总成交量均增加10%以上，总持仓量IF变化较大，增加7.33%。IH总持仓量与成交量处于2019年以来极高水平，分别处在99.47%和98.72%分位数。IF和IM总持仓量与成交量处于2019年以来较高水平。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为1.08%、 -1.38%、-3.92%和1.10%，贴水期指贴水幅度继续收窄，升水期指升水扩大。2022年11月18日是四大期指11月合约交割日。临近交割，IF、IC、IM和IH主力合约的基差率收敛分别为0.126%、0.016%、0.023%和-0.065%。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的7.90%、0.80%、0%、28.80%分位数。其中IC当月合约与下月、当季、下季的价差率均在历史分布峰度左侧，价差率属于较低水平，IM当月合约与下月合约价差率续创上市以来新低。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余5个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到0.33%与-0.48%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，因分红的主要时间结束，分红对四大期指主力合约影响微小，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数未来一年分红对指数点位的影响分别为88.38、102.81、74.38、70.08。 市场预期上，四大股指估值水平均处于较低水平，股债利差均保持高位，中证500指数跌落2019年以来90%分位数。本周周度收益不再极端，价差结构继续体现的较强的改善预期，股指配置性价比仍高。本周疫情防控措施公布优化调整，疫情影响不确定性下降；中国银行间市场交易商协会发布消息支持地产民企发债融资，地产融资条件有望改善；双重利好下市场情绪底部反转，基差率已体现一定乐观预期，后续我们估计四大期指总体基差率保持在当前水平。 指数主力合约 主力合约 分红调整20日基差率 本周全合约 涨跌幅 涨跌幅 基差率 基差率 均值 （万） （万） 分位数 分位数 沪深300 0.56% 0.32% 0.126% 0.092% 0.056% 11.37 20.19 7.90% 23% 中证500 0.08% -0.15% 0.016% -0.187% 0.060% 9.21 31.66 0.80% 22% 中证1000 -0.99% -1.28% 0.023% -0.252% -0.012% 6.07 11.88 0.00% 14% 上证50 2.02% 1.83% -0.065% 0.106% -0.020% 7.27 12.32 28.80% 20% 平均成交 本周全合约 平均持仓 跨期价差 指数PE 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 IF主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) IF当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% -0.20% -0.40% 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 2022-09-232022-10-142022-10-282022-11-112022-09-232022-10-142022-10-282022-11-11 来源：Wind，国金证券研究所 注：沪深300指数基差率=(沪深300指数主力合约–沪深300指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：沪深300指数年化基差率=(沪深300指数当季合约–沪深300指数)/沪深 300指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 IC主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) IC当季年化基差率20日平均基差率 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% -0.30% -0.40% 6200 6100 6000 5900 5800 5700 5600 5500 5400 5300 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8.00% -10.00% 5%套利收益线指数(右轴) 6200 6100 6000 5900 5800 5700 5600 5500 5400 5300 2022-09-232022-10-142022-10-282022-11-112022-09-232022-10-142022-10-282022-11-11 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证500指数基差率=(中证500指数主力合约–中证500指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证500指数年化基差率=(中证500指数当季合约–中证500指数)/中证 500指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% IH主力基差率20日平均基差率 5%套利收益线 指数(右轴) 2700 2600 2500 2400 2300 2200 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% IH当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 2700 2600 2500 2400 2300 2200 -0.20% 2100 -2.00% 2100 2022-09-232022-10-142022-10-282022-11-112022-09-232022-10-142022-10-282022-11-11 来源：Wind，国金证券研究所 注：上证50指数基差率=(上证50指数主力合约–上证50指数)/上证50指数， 来源：Wind，国金证券研究所 注：上证50指数年化基差率=(上证50指数当季合约–上证50指数)/上证50 套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 5%套利收益线 指数(右轴) IM主力基差率20日平均基差率IM当季年化基差率20日平均基差率5%套利收益线指数(右轴) 0.80% 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% -0.20% -0.40% -0.60% -0.80% -1.00% 6,800 6,600 6,400 6,200 6,000 5,800 5,600 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8.00% -10.00% -12.00% -14.00% -16.00% 6,800 6,600 6,400 6,200 6,000 5,800 5,600 2022-09-232022-10-142022-10-282022-11-112022-09-232022-10-142022-10-282022-11-11 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证1000指数基差率=(中证1000指数主力合约–中证1000指数)/中证1000指数，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证1000指数年化基差率=(中证1000指数当季合约–中证1000指数)/中 证1000指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 图表10：IF合约加总持仓量与成交量图表11：IC合约加总持仓量与成交量 （万）IF持仓量IF成交量(右轴)25 20 15 10 5 0 （万） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 （万）IC持仓量IC成交量(右