非银行金融行业跟踪：利好政策仍处早期阶段，证券板块宜逢低左侧布局

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：利好政策仍处早期阶段，证券板块宜逢低左侧 2023年8月14日 看好/维持 非银行金融 行业报告 布局 东兴 证证券：本周市场日均成交额环比下降1800亿至0.78万亿，交易情绪重陷低迷券两融余额（8.10）持平于1.59万亿。在政治局会议、证监会工作会议为资本市股场定调后，本周沪深交易所续推三条新政以活跃资本市场：1.进一步完善交易份制度，研究允许主板股票、基金等证券申报以1股（份）为单位递增，同时研有究ETF引入盘后固定价格交易机制；2.修订指数开发指引，将非宽基股票指数限产品开发所需的指数发布时间由6个月缩短为3个月；3.研究将大宗交易纳入公内地与香港互联互通。上述新政分别从供给端和交易层面为广大投资者提供了司更多选择，落地后均有望达到活跃资本市场的作用。此外，本周央行披露7月证金融数据，社融、人民币贷款等核心指标增速和增量不及预期，反映出社会需券求仍较为低迷，需要持续提振。我们认为，当前各类推动全社会及资本市场需研求复苏的政策释放仍处于“起步”阶段，后续更多利好政策值得期待。下周中究国7月重要经济数据及MLF到期续作情况即将出炉，更全面的经济数据将令政报策更具针对性。 告从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市 场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023 年资本市场大发展趋势已现，以注册制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长 期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。在持续性政策利好预期下，我们继续建议板块短期回调后左侧布局，中期右侧操作。 板块表现：8月7日至8月11日5个交易日间非银板块整体下跌4.23%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业23/31；其中证券板块下跌3.60%，保险板 块下跌5.26%，均跑输沪深300指数（-3.39%）。个股方面，券商涨幅前五分别为华林证券（3.04%）、锦龙股份（2.90%）、红塔证券（2.16%）、首创证券 （1.86%）、中原证券（1.30%），保险公司涨跌幅分别为中国平安（-4.87%）、中国人保（-5.09%）、中国人寿（-5.29%）、中国太保（-5.93%）、新华保险 （-8.44%）、天茂集团（-10.49%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 86 1.82% 行业市值(亿元) 64695.17 7.16% 流通市值(亿元) 49108.14 6.94% 行业平均市盈率 17.21 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 33.8% -16.2% 8/1510/1512/152/154/156/15 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：利好政策仍处早期阶段，证券板块宜逢低左侧布局 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比下降1800亿至0.78万亿，交易情绪重陷低迷；两融余额（8.10）持平于1.59万亿。在政治局会议、证监会工作会议为资本市场定调后，本周沪深交易所续推三条新政以活跃资本市场：1.进一步完善交易制度，研究允许主板股票、基金等证券申报以1股（份）为单位递增，同时研究ETF引入盘 后固定价格交易机制；2.修订指数开发指引，将非宽基股票指数产品开发所需的指数发布时间由6个月缩短 为3个月；3.研究将大宗交易纳入内地与香港互联互通。上述新政分别从供给端和交易层面为广大投资者提 供了更多选择，落地后均有望达到活跃资本市场的作用。此外，本周央行披露7月金融数据，社融、人民币贷款等核心指标增速和增量不及预期，反映出社会需求仍较为低迷，需要持续提振。我们认为，当前各类推动全社会及资本市场需求复苏的政策释放仍处于“起步”阶段，后续更多利好政策值得期待。下周中国7月重要经济数据及MLF到期续作情况即将出炉，更全面的经济数据将令政策更具针对性。 政策预期上我们认为，“投资端”更可期待通过降低监管标准、优化市场运行等方式引导中长期资金进场，丰富投资者队伍，同时鼓励融资融券等杠杆资金入市；“融资端”更可期待持续优化资本市场环境，上市、退市两手抓，实现资本市场高质量扩容；“交易端”更可期待优化交易制度，适度降低各类交易费率，扩大中介做市规模，进而提升交易活跃度。同时，更全面的规范各类市场主体行为，减少恶性竞争，加大违法违规行为的惩处力度，也是对以证券公司为主的各类核心中介加快业务创新的重要支持，以期在监管、中介、市场、投资者间形成改革创新的有效闭环。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册 制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间， 行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。在持续性政策利好预期下，我们继续建议板块短期回调后左侧布局，中期右侧操作。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有 望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司2022全年和2023Q1归母净利润同比变动较小，在市场剧烈波动的情况下业绩仍能保持较强稳定性和确定性。同时，近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值1.46xPB，建议持续关注。 保险： 我们认为，“后疫情时期”居民生活有序恢复和代理人展业常态化有助于保险产品的供给和需求双升，持续提振产品销售，未来有望达到一个更高的“稳态”，而二季度3.5%预定利率产品的多渠道推动令储蓄型产品 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：利好政策仍处早期阶段，证券板块宜逢低左侧布局 进入销售高峰，居民侧保险覆盖面持续扩大。7月末3.5%产品渐次退出市场，更新后的3.0%产品在当前利率及市场环境下仍存在一定优势，下半年保费增长的确定性仍较强。但年初以来全社会消费的“弱复苏”现 状需要重视，保费收入能否和新业务价值实现共振是年内核心关注点之一。 从中期角度看，受资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度有望持续提升；同时，保险产品定位趋于高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性”有望持续增强。我们预计，伴随下半年经济加快复苏进程，人身险和财产险有望协同发力，当前的基本面改善有望延续，进而使板块估值修复成为中期主题。 我们看到，下半年在经济复苏和各行业及资本市场利好政策加速落地预期协力推动下，资本市场行情有望显著向好，进而改善险企投资表现。此外，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手。但考虑到负债端结构继续向储蓄型产品倾斜，NBVM长期保持在较低水平，保险股的估值天花板或将有所下降；同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023 年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 8月7日至8月11日5个交易日间非银板块整体下跌4.23%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业23/31；其中证券板块下跌3.60%，保险板块下跌5.26%，均跑输沪深300指数（-3.39%）。个股方面，券商涨幅前五分别为华林证券（3.04%）、锦龙股份（2.90%）、红塔证券（2.16%）、首创证券（1.86%）、中原证券（1.30%），保险公司涨跌幅分别为中国平安（-4.87%）、中国人保（-5.09%）、中国人寿（-5.29%）、中国太保（-5.93%）、新华保险（-8.44%）、天茂集团（-10.49%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 2022-08-15 2022-08-29 2022-09-13 2022-09-27 2022-10-18 2022-11-01 2022-11-15 2022-11-29 2022-12-13 2022-12-27 2023-01-11 2023-02-01 2023-02-15 2023-03-01 2023-03-15 2023-03-29 2023-04-13 2023-04-27 2023-05-16 2023-05-30 2023-06-13 2023-06-29 2023-07-13 2023-07-27 2023-08-10 -20.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% 2022-08-15 2022-08-29 2022-09-13 2022-09-27 2022-10-18 2022-11-01 2022-11-15 2022-11-29 2022-12-13 2022-12-27 2023-01-11 2023-02-01 2023-02-15 2023-03-01 2023-03-15 2023-03-29 2023-04-13 2023-04-27 2023-05-16 2023-05-30 2023-06-13 2023-06-29 2023-07-13 2023-07-27 2023-08-10 -20.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图6：市场交易量情况 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2023-01-03 2023-01-10 2023-01-17 2023-01-31 2023-02-07 2023-02-14 2023-02-21 2023-02-28 2023-03-07 2023-03-14 成交额(亿元) 2023-03-21 2023-03-28 2023-04-