大宗金属配置逻辑不变：大宗需求逐步改善，美国经济持续下行

【本周关键词】：铜铝下游开工率走高，美国初请失业金人数超预期上行投资建议：维持行业“增持”评级 贵金属上行趋势延续，本周美国初请失业金人数、消费者信心指数等数据进一步下行，同时穆迪下调美国银行业评级，中期看美国经济的周期性回落难以避免，而此前海外频发的银行破产危机本质上是对美联储持续加息尾部风险的确认，成为美联储进一步加息新的约束条件，贵金属已进入降息预期驱动的主升阶段，持续重视板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。基本金属恰处布局良机，本周国内经济延续弱复苏趋势，政策有望进一步发力，铜铝等需求开始有所好转。按照历史平均40个月左右的周期长度来看，全球经济高位下行时间已过半，随着美联储逐步进入降息周期以及国内经济复苏趋势渐明，支撑全球经济走出底部，基本金属正处布局良机。 行情回顾：国内经济延续弱复苏，美国就业市场有所放缓：1）美国CPI弱于预期，但美联储官员释放鹰派言论，认为在控制通胀方面还有更多工作要做，美元及美债利率走高；国内经济数据延续弱复苏，具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-3.0%、-2.7%、-0.3%、-4.3%、-3.9%、-4.7%，价格整体下跌；2）COMEX黄金收1946.60美元/盎司，环比下跌1.49%，SHFE黄金收于455.56元/克，环比上涨0.26%；3）本周A股整体回落，申万有色金属指数收于4,536.86点，环比下跌3.80%，跑赢上证综指0.21个百分点，黄金、金属非金属新材料、稀有金属、工业金属的涨跌幅分别为-0.38%、-1.59%、-2.23%、-2.97%。 宏观“三因素”总结：国内物价行至底部，经济延续弱复苏；美国物价增速弱于预期，经济延续下行；欧元区德国与法国物价增速均有所回落。具体来看： 1）国内：7月CPI同比为-0.3%（前值0.0%，预期-0.5%）；国内7月PPI同比为-4.4%（前值-5.4%，预期-4.14%）；7月国内黄金储备6,869万盎司（前值6,795万盎司）；7月国内M0同比9.9%（前值9.8%），M1同比2.3%（前值3.1%），M2同比10.7%（前值11.3%，预期11.14%）；7月国内社会融资规模当月值5,282亿元（前值4.22万亿元），新增人民币贷款3,459亿元（前值3.05万亿元，预期8,446.10亿元）。 2）美国：7月CPI同比为3.2%（前值3.0%，预期3.3%），季调环比为0.2%（前值0.2%，预期0.2%）；7月核心CPI同比4.7%（前值4.8%，预期4.7%），季调环比为0.2%（ 前值0.2%， 预期0.2%）；7月PPI季调同比0.8%（ 前值0.3%， 预期0.7%），环比0.3%（前值0.0%，预期0.2%）。 3）欧元区：7月德国CPI同比6.2%（前值6.4%，预期6.2%），环比0.3%（前值0.3%，预期0.3%）；7月法国CPI同比4.3%（前值4.5%），环比0.1%（前值0.2%）。 4）7月全球制造业PMI为48.7，环比持平，连续11个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍偏弱。 贵金属：美联储官员释放鹰派言论，金价先扬后抑 周内，十年期美债实际收益率1.80%，环比回升0.13pcts，实际收益率模型计算的残差1058.2美元/盎司，环比+10.7美元/盎司；美国7月CPI数据符合预期，强化了市场对美联储9月暂停加息的预期，但美联储官员释放鹰派言论，尽管7月的数据显示物价上涨低于预期，但美联储在控制通胀方面还有更多工作要做，美元指数回升，贵金属价格先扬后抑。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.0%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，随着通胀走低以及失业率的触底回升，贵金属价格拐点正式确立，持续看好板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。 基本金属：美元指数回升，基本金属价格有所回落 周内，穆迪下调美国中小型银行的信用评级，并将6家左右美国大型银行列入下调观察名单，市场避险情绪有所提升，而美联储官员释放鹰派言论，声称美联储在控制通胀方面还有更多工作要做，美元指数有所回升，基本金属价格整体承压；受发达经济体制造业走弱的影响，中国出口呈现负增长，外需持续不足，而国内7月CPI和PPI负增长，验证国内经济弱复苏的现实。 1、对于电解铝，供应方面，云南持续释放产能，目前云南地区剩余16万吨产能待复产，预计下周完成复产计划，9月上旬之前，云南还有25万吨产能等待新投。本周电解铝开工产能达到历史高点。库存方面，电解铝锭社会库存51.1万吨，较上周下降1.4万吨。近期虽然云南地区大幅释放产能，但由于当地企业铸锭量有限，多数铝锭可能直销下游客户，进入仓储数量不多，因此华南地区仓储库存未见大幅增加；华北地区受台风影响，运输受限，在途库存增多，叠加下游稍有补库，同样维持去库趋势。需求方面，本周国内铝下游开工整体向好，其中光伏型材企业反馈订单增量明显，8月份排产较好，铝线缆等板块也出现向好的情况。表观消费量83.03万吨，环比增加0.97%；目前电解铝90分位成本17565元/吨。再生铝方面，原材料废铝价格受到货源紧张影响较为坚挺，再生铝企业在订单有限以及窄幅利润下开工尚未有明显增加，企业短期开工率保持稳定，再生铝价格受原料以及下游需求影响短期继续保持震荡局面。 1)截至8月11日，氧化铝价格2892元/吨，环比增加0.31%，氧化铝成本2872元/吨，环比增加0.22%，吨毛利20元/吨，环比增加3元/吨。 2)预焙阳极方面，预焙阳极方面，本周周内均价4985元/吨，环比持平，考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4848元/吨，环比上升0.73%，周内平均吨毛利136元/吨，环比下降36元/吨；如果不虑原料库存，阳极周内平均成本5009元/吨，环比上升1.74%，周内平均吨毛利-29元/吨，环比下降61元/吨。 3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本15615元/吨，环比下降0.96%，长江现货铝价18530元/吨，与上周持平，吨铝盈利1935元，环比上升101元/吨。 2、对于电解铜，供给端，百川统计本周国内电解铜产量20.62万吨，环比+1.38%。需求端，电线电缆方面，本周铜价回落，大多数下游企业仍表示此次铜价波动幅度较小且下游需求并未整体回暖，其近期订单量并未出现到明显变化； 有些企业订单因铜价回落，订单有所增长，主要为部分地区的电力工程配电端订单和民用工程订单。漆包线方面，多数扁线企业生产稳定，而圆线企业受淡季影响明显，经营状况更显困难。本周国内主要精铜杆企业周度开工率为68.11%，较上周回升3.19百分点。整体来看，本周精铜杆行业订单有所转好，当下刚需消费仍有韧性，但铜价的走势对下游采购情绪干扰较大。本周电解铜表观需求19.61万吨，环比-1.25万吨，较去年同期-2.19万吨。截至8月11日，上海、江苏、广东三地社会库存8.55万吨，较上周增加0.29万吨。废铜方面，铜价重心下移，精废价差已回落至优势线以下。铜价走低，再生铜原料贸易商惜售情绪浓厚，再生铜原料供给环比上周下降；再生铜杆厂生产节奏受抑，部分再生铜杆厂因再生铜原料紧张选择减产停产，本周再生铜杆开工率为44.44%，环比下降3.36pcts。 3、对于锌锭，供给端，SMM统计国内7月精炼锌产量为55.11万吨，环比微降0.14万吨，根据SMM，8月除常规检修外新增大运会影响量和湖南地区临时检修的影响，产量环比微降至55.04万吨，但整体依然处于近几年历史高位；需求端，镀锌方面，台风天气影响缓解，铁塔企业开工九成左右可维持至Q4，光伏订单维持高位，镀锌开工率上涨1.79pcts至67.17%；压铸锌合金方面，房地产相关配件、汽车配件等板块订单几无好转，箱包拉链和电子元件等五金件订单表现尚可，压铸锌合金开工率下降0.09pcts至47.95%；氧化锌方面，氧化锌开工率下降0.30pcts至61.80%。本周七地锌锭库存12.59万吨，较上周去库0.10万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期等 图表34：美国通胀韧性仍存（%）...................................................................-17- 图表35：海外宽松环境正逐步退潮（%）........................................................-17- 图表36：美债利率与耐用品消费周期显著负相关............................................-17- 图表37：美国制造商、批发商库存同比...........................................................-17- 图表38：电解铝企业已复产、拟复产情况（单位：万吨）........错误!未定义书签。 图表39：电解铝企业拟投产、在建产能可投产情况（单位：万吨）错误!未定义书签。 图表40：国内电解铝产能周度运行情况统计（万吨）...............错误!未定义书签。 图表41：电解铝周度产量（万吨）............................................错误!未定义书签。 图表42：国内电解铝周度需求（万吨）.....................................错误!未定义书签。 图表43：铝型材开工率（%）....................................................错误!未定义书签。 图表44：铝线缆开工率（%）....................................................错误!未定义书签。 图表45：铝板带开工率（万吨）................................................错误!未定义书签。 图表46：铝箔开工率（%）........................................................错误!未定义书签。 图表47：国内电解铝社会库存走势（万吨）..............................错误!未定义书签。 图表48：国内铝锭及铝棒总库存走势（万吨）..........................错误!未定义书签。 图表49：国内电解铝年度社会库存走势对比（万吨）...............错误!未定义书签。 图表50：国内铝锭及铝棒年度总库存走势对比（万吨）...........错误!未定义书签。 图表51：LME铝期货库存变动（万吨）....................................错误!未定义书签。 图表52：LME铝期货库存年度对比（万吨）............................错误!未定义书签。 图表53：电解铝的完全成本构成................................................错误!未定义书签。 图表54：电解铝成本、利润情况（元/吨）................................错误!未定义书签。 图表55：氧化铝生产成本构成...................................................错误!未定义书签。 图表56：氧化铝成本、利润情况（元/吨）................................错误!未定义书签。 图表57：预焙阳极生产成本构成................................................错误!未定义书签。 图表58：预焙阳极成本、利润情况（元/吨）（考虑库存）........错误!未定