2023年中报点评：海外业务回暖，自主品牌稳健发展

分析师：张蔓梓 登记编码：S0730522110001 zhangmz@ccnew.com13681931564 海外业务回暖，自主品牌稳健发展 ——中宠股份(002891)2023年中报点评 个股相对沪深300指数表现 中宠股份沪深300 20% 14% 8% 2% -5% -11% -17% -24% 2022.082022.122023.042023.08 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 《中宠股份(002891)中报点评：产能持续扩张，营收稳步增长》2022-11-11 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 年中国宠物消费报告》，2022年城镇宠物（犬猫）主7043万人，较2021年增长2.9%；其中，猫主人3631万人，较2021年增加12.6%。2023年618期间，宠物消费表现亮眼，星图数据监测显示，2023年618大促期间宠物食品线上销售额突破50亿人民币，进入热门销售品类榜单。根据海关总署公布的出口数据来看，2023年1-6月我国宠物食品出口数量12.26万吨，同比-14.98%；但是4月，宠物食品出口数量、以美元口径计算出口金额同时迎来年内首次同比增长，增速分别为5.43%、2.84%。预计海外客户去库存告一段落，需求处于震荡复苏期，下半年出口业务有望持续回暖。 证券研究报告-中报点评增持(维持)市场数据(2023-08-11) 发布日期：2023年08月13日 收盘价(元) 24.92投资要点： 一年内最高/最低(元) 30.99/19.67公司23Q2业绩环比改善，带动上半年净利增长。根据公司公告， 沪深300指数 3,884.252023年上半年实现营收17.15亿元，同比+7.89%；实现归母净利 市净率(倍) 3.48润0.96亿元，同比+40.71%；扣非后归母净利润0.92亿元，同比 流通市值(亿元) 73.29+38.12%；经营活动产生的现金流量净额为1.07亿元。其中，Q2 基础数据(2023-06-30) 单季度公司实现营收为10.09亿元，同比+26.68%，增速较Q1由 每股净资产(元) 7.17降转增；归母净利润为0.81亿元，同比+79.11%，较Q1由降转增。 每股经营现金流(元) 0.362022年三季度开始，受到海外客户去库存影响，国内宠物行业出 毛利率(%) 25.01口业务出现大幅下滑；2023年二季度行业出口业务迎来拐点，5、 净资产收益率_摊薄(%) 4.566月份公司出口业务再次实现同比正增长。另一方面，2023年618 资产负债率(%) 41.53期间公司产品销售情况表现亮眼，推动Q2业绩快速增长。 总股本/流通股(万股) 29,411.40/29,410.48 B股/H股(万股) 0.00/0.00我国宠物行业处于快速发展期，海外出口业务回暖。根据《2022 公司采取差异化品牌策略，境内为业务均实现同比正增长。公司主要产品包括宠物零食、宠物湿粮、宠物主粮3个大类，2023年上半年分别实现销售收入10.90亿、3.10亿、2.29亿，占比分别为63.57%/18.10%/13.37%，同比-1.51%/+20.57%/+58.60%。经过长期沉淀，公司主要聚焦顽皮、Zeal、领先这三个核心品牌。顽皮品牌是公司在国内收入占比最高的品牌之一，2023年上半年也是实现了较高的增长。Zeal是公司的高端进口品牌，树立高端、天然、纯净的品牌的调性。领先品牌是一个互联网化的品牌，2023年领先品牌主推的多款产品成为市场爆款。其中，618期间公司旗下领先品牌位列天猫猫主食罐第一，天猫品牌GMV同比+209%、京东品牌GMV同比+149%，带动国内销售收入快速增长。2023年上半年，公司国内销售收入5亿，同比+30.44%，占比提升了5.04个百分点。从海外销售情况来看，2023年上半年实现营收12.15亿，占比70.84%，同比+0.72%。根据海关总署数据，2023年上半年全国宠物食品以人民币口径计算出口金额同比-6.87%，公司在行业 整体下行时迎来逆势增长，行业竞争力得到加强。 公司综合盈利水平提升，国内业务利润率较高。受益于原料价格和汇率波动，2023年上半年公司整体毛利率、净利润均有较高幅度增长。其中，公司主营业务毛利率达到25.65%，较上年同期 +6.04pct。分业务板块看，2023H1宠物零食、宠物罐头、宠物主粮毛利率分别为23.38%/32.94%/27.66%，同比提升5.87/7.96/2.65pct；分销售区域看，海外、国内业务毛利率分别 22.30%、33.42%，同比提升6.98pct、1.01pct。2023年上半年，公司在美国、加拿大、新西兰等地的工厂业务利润率都呈现不同程度增长，随着海外出口业务的回暖，预计公司将持续受益。 维持公司“增持”的投资评级。公司是我国宠物行业龙头，业绩增长受到海内外业务的双轮驱动。考虑到行业潜在市场规模和海外订单回暖情况，预计2023-2025年可实现归母净利润1.99/2.47/2.86亿元，EPS分别为0.68/0.84/0.97元，当前股价对应PE分别为36.89/29.72/25.58倍。根据行业可比上市公司估值情况，公司市盈率处于合理估值区间，考虑到公司的成长性，未来估值仍有扩张空间，维持“增持”的投资评级。 风险提示：原料价格波动、汇率波动、海外订单业务恢复不及预期等。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,882 3,248 3,754 4,435 5,206 增长比率（%） 29.06 12.72 15.59 18.12 17.39 净利润（百万元） 116 106 199 247 286 增长比率（%） -14.29 -8.38 87.56 24.13 16.17 每股收益(元) 0.39 0.36 0.68 0.84 0.97 市盈率(倍) 63.39 69.19 36.89 29.72 25.58 资料来源：聚源数据，中原证券 图1：2018-2023年公司单季度营收及增速图2：2018-2023年公司单季度归母净利润 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 4.96% 13.37% 18.10% 63.57% 图3：2018-2023年公司利润率变化图4：2023年上半年公司营收结构 宠物零食宠物罐头宠物主粮宠物用品 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司PE-TTMBand图6：公司PBBand 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,337 1,745 1,775 1,953 2,231 营业收入 2,882 3,248 3,754 4,435 5,206 现金 351 578 380 406 428 营业成本 2,304 2,605 2,894 3,444 4,030 应收票据及应收账款 345 363 443 517 601 营业税金及附加 8 12 13 15 18 其他应收款 4 32 17 23 34 营业费用 243 303 375 411 496 预付账款 27 9 23 26 25 管理费用 105 117 140 162 191 存货 517 610 758 827 989 研发费用 41 43 54 62 72 其他流动资产 93 154 154 154 154 财务费用 24 15 19 25 30 非流动资产 1,678 2,096 2,538 2,867 3,097 资产减值损失 -11 -24 0 0 0 长期投资 133 187 250 300 356 其他收益 8 6 11 11 12 固定资产 784 1,015 1,169 1,239 1,257 公允价值变动收益 1 -7 0 0 0 无形资产 98 95 127 145 161 投资净收益 11 25 14 23 29 其他非流动资产 663 798 993 1,183 1,325 资产处置收益 0 4 1 2 4 资产总计 3,015 3,840 4,313 4,820 5,328 营业利润 161 155 285 352 413 流动负债 868 849 1,095 1,327 1,512 营业外收入 2 1 0 0 0 短期借款 359 340 453 603 683 营业外支出 3 0 0 0 0 应付票据及应付账款 349 356 439 505 584 利润总额 159 156 285 352 413 其他流动负债 161 153 203 219 245 所得税 33 35 63 76 91 非流动负债 201 771 777 777 777 净利润 126 121 222 276 323 长期借款 114 45 45 45 45 少数股东损益 11 15 24 29 36 其他非流动负债 87 726 732 732 732 归属母公司净利润 116 106 199 247 286 负债合计 1,069 1,620 1,872 2,104 2,289 EBITDA 271 267 407 515 585 少数股东权益 127 154 178 207 243 EPS（元） 0.39 0.36 0.68 0.84 0.97 股本 294 294 294 294 294 资本公积 1,038 1,145 1,145 1,145 1,145 主要财务比率 留存收益 504 598 785 1,032 1,318 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益1,819 2,066 2,263 2,510 2,796成长能力 负债和股东权益 3,015 3,840 4,313 4,820 5,328 营业收入（%） 29.06 12.72 15.59 18.12 17.39 营业利润（%） -17.99 -3.93 84.09 23.48 17.49 归属母公司净利润（%） -14.29 -8.38 87.56 24.13 16.17 获利能力毛利率（%） 20.05 19.79 22.90 22.33 22.59 现金流量表（百万元） 净利率（%） 4.01 3.26 5.29 5.56 5.50 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 6.36 5.13 8.78 9.83 10.25 经营活动现金流 213 120 236 343 311 ROIC（%） 5.48 3.47 6.51 7.26 7.74 净利润 126 121 222 276 323 偿债能力 折旧摊销 98 120 103 139 141 资产负债率（%） 35.47 42.18 43.40 43.64 42.96 财务费用 21 18 19 25 30 净负债比率（%） 54.96 72.94 76.69 77.44 75.31 投资损失 -11 -25 -14 -23 -29 流动比率 1.54 2.05 1.62 1.47 1.47 营运资金变动 -13 -125 -97 -71 -150 速动比率 0.87 1.26 0.86 0.79 0.77 其他经营现金流 -9 12 2 -2 -4 营运能力 投资活动现金流 -337 -436 -527 -442 -339 总资产周转率 1.04 0.95 0.92 0.97 1.03 资本支出 -284 -348 -452 -414 -312 应收账款周转率 9.30 9.17 9.31 9.