可转债打新系列：福立转债：精密金属零部件领先制造商

转债基本情况分析： 福立转债发行规模7.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价21.28元，截至2023年8月11日转股价值99.15元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.35元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年8月11日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.29%的贴现率计算，债底为79.79元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为18.89%，对流通股本的摊薄压力为36.23%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析： 截至2023年8月11日，公司前三大股东WINWIN OVERSEAS GROUP LIMITED、昆山零分母投资企业(有限合伙)、湖州和元今达股权投资合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本48.10%、3.75%、2.83%的股份，前十大股东合计持股比例为63.65%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在70%左右。剩余网上申购新债规模为2.10亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0022%-0.0025%左右。 申购价值分析： 公司所处行业为消费电子零部件及组装（申万三级），从估值角度来看，截至2023年8月11日收盘，公司PE(TTM)为28倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值36.75亿元，处于中等偏上水平。截至2023年8月11日，公司今年以来正股上涨11.85%，同期万得全A上涨2.30%，上市以来年化波动率为61.28%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 福立转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值。综合审慎考虑，我们给予福立转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为129元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收1.57亿元，同比下降26.04%；营业成本1.18亿元，同比下降15.37%；实现归母净利润为0.07亿元，同比下降80.87%。 竞争优势分析： 企业定位：精密金属零部件领先制造商。1）技术与研发优势。公司是专业从事精密金属零部件制造的高新技术企业，具备专业制造技术、质量管理及自主设计开发的经验与团队；2）产品优势。公司始终专注于精密金属零部件的研发、制造和销售，熟练掌握精细线成型、高精密车铣复合成型、高速连续冲压成型等多种精密金属零件成型工艺以及精密金属部件组装工艺，在主要细分领域具有较强的综合竞争优势；3）客户优势。公司目前已进入了富士康、立讯精密、正崴等知名企业的供应链体系，并建立了长期、良好的合作伙伴关系。通过向下游客户提供专业服务和个性化产品，公司品牌口碑良好，客户黏性不断增强。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 1福立转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 福立转债发行规模7.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价21.28元，截至2023年8月11日转股价值99.15元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.35元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年8月11日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.29%的贴现率计算，债底为79.79元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为18.89%，对流通股本的摊薄压力为36.23%，对现有股本摊薄压力较大。 表1：福立转债发行要素表 1.2中签率分析 截至2023年8月11日，公司前三大股东WINWIN OVERSEAS GROUP LIMITED、昆山零分母投资企业(有限合伙)、湖州和元今达股权投资合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本48.10%、3.75%、2.83%的股份，前十大股东合计持股比例为63.65%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在70%左右。剩余网上申购新债规模为2.10亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0022%-0.0025%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为消费电子零部件及组装（申万三级），从估值角度来看，截至2023年8月11日收盘，公司PE(TTM)为28倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值36.75亿元，处于中等偏上水平。截至2023年8月11日，公司今年以来正股上涨11.85%，同期万得全A上涨2.30%，上市以来年化波动率为61.28%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 福立转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值。参考同行业内英力转债（规模为3.40亿元，评级为A+，转股溢价率为40.80%）和海能转债（规模为6.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为48.77%），综合审慎考虑，我们给予福立转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为129元左右，建议积极参与新债申购。 2福立旺基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司长期深耕精密金属零部件制造行业，主要为3C、汽车、电动工具等下游应用行业的客户提供精密金属零部件产品。公司产品具备高精密度、高稳定性、高良品率等优势。凭借优质的产品和快速的市场响应能力，公司获得了下游客户的广泛认可。近年来，公司在技术、工艺和产品方面不断加大技术创新力度，持续地进行工艺改进，知名度在业内显著提高。 自2020年上市起至今，公司主营收入主要来源于于3C精密零部件、汽车精密零部件及电动工具精密零部件，三者占比近九成。公司营收增长良好。其中，3C精密零部件业务规模持续扩大带动整体营收快速增长，是公司最主要的收入来源。 公司主营业务收入主要来自于境内，占主营比例约70%。公司外销收入以出口至保税区为主，该项收入占外销总收入比例超75%。公司直接出口境外的营收较少，主要为向百得、莫仕等大型跨国集团公司提供境外产品供应。 图1：公司主营业务分产品销售情况（%） 图2：公司主营业务分地区销售情况（%） 公司所属行业为通用设备制造业中的机械零部件加工行业。上游主要为钢材、合金、铜材、黄铜丝等金属原材料供应商。原材料行业竞争较为充分，厂商众多且分布广泛，因此对本行业供应较为充足，存在一定成本波动影响。下游行业领域广泛，包括电子制造服务商、设备及零部件制造商等，并最终应用于消费电子行业、通信行业、汽车行业等。上述行业发展及产品更新对本行业的发展和工艺改进有直接影响。 全球经济一体化和国际产业转移加快推动我国精密金属零部件行业长足发展。 和早期零部件市场为欧美等工业发达国家垄断局势不同，在全球经济一体化和国际产业转移进程加快的背景下，产业链终端的大型企业为提高市场反应速度、降低生产采购成本，更青睐于具有精密加工能力、严格质量控制和响应速度较快的零部件供应商。通过吸收引进与自主创新，我国涌现出一批符合要求的相关企业。国产精密金属零部件行业未来可期。 精密零部件加工行业间差异较大，低、高端产品市场集中度分化，生产自动化和产品多样化为行业趋势。由于精密金属零部件下游应用广泛，因此不同产品间加工工艺差距较大，行业内企业在各类细分领域上呈现相对独立的竞争格局。总体来看，中低端产品市场制造商数量多，产品同质化严重，竞争激烈；但高端市场因其对精密金属零部件产品的精密度和稳定性要求较高，建立了严格的供应商准入制度，竞争相对较小。未来随着行业下游的不断扩张，产品迭代周期的缩短，相应厂商必须提高产品研发转换速度，制造机械化、自动化以加快生产效率。 3C领域精密金属零部件市场广阔，智能可穿戴设备等新兴终端成为行业新增长点。随着5G、AI等技术迭代加快和居民消费能力提升，全球消费电子产品创新不断。消费电子行业的快速发展带动了3C领域精密金属零部件市场的扩大。其中，在VR/AR技术的发展下，智能可穿戴类设备增长潜力扩大。据Wellsenn XR统计，2022年全球VR和AR设备出货量合计为0.10亿台，预计将在2030年增长至16.1亿台。这对零部件的小微化、轻薄化和时尚化都提出了一定的要求。 图4：汽车零部件制造业收入及汽车销量（亿元，千辆，%） 图3：全球消费电子行业市场规模（亿美元；%） 汽车零部件行业平稳发展，新能源汽车需求增长成为新推动点。2013年至2022年，我国汽车制造业规模不断扩张，带动汽车零部件行业稳步增长，平均同比增速为4.35%，整体高于汽车销量同比增速2.42%。随着双碳目标促进汽车行业转型升级，中国新能源汽车市场规模逐步扩大。动力电池、智能化及数字化汽车内饰等新能源汽车的重要组成部分的组装过程都需要用到大量的精密金属零部件和精密金属加工工艺，该部分构成了精密金属零部件市场增长新的推动点。 我国电动工具行业平稳发展，供应商关系长期稳定。目前中国已成为全球最主要的电动工具生产国之一。由于电动工具的主要消费市场在欧美，因此国内生产的电动工具大部分供外贸出口。中国电动工具行业在承接国际分工转移的过程中不断发展。由于精密金属零部件性能和电动工具的使用安全及质量紧密相连，因此大型电动工具跨国公司更青睐拥有行业领先的技术工艺、产品质量、能保持长期合作关系的供应商。近年来我国此类优势企业在市场竞争中生产规模不断扩大，市场集中度有所提升。 光伏市场规模稳增，金刚线切割市场渗透率显著提升。目前节能减排、绿色发展、开发利用各种可再生能源已成为世界各国的重要发展战略，因此光伏产业市场空间广阔，潜力较大。在光伏硅片的切片技术选择上，金刚线切割相对于传统的砂浆切割，具有切割速度快、单片损耗低等优点，有效减少单位产能耗硅量，从而较大程度地减少了硅片的成本和折旧等。随着我国硅片产量的稳步提升，以及金刚线切割对传统砂浆切割的全面取代，金刚线切割市场未来市场需求将稳步扩大。 图5：中国电动手提式工具产量（万台，%） 图6：中国光伏电站新增及累计装机容量（GW，%） 2.2股权结构分析 截至2023年8月11日，公司控股股东WINWINOVERSEAS GROUP LIMITED直接持有公司8337.89万股，占公司总股本的48.10%。昆山零分母投资企业(有限合伙)持股650.65万股，占比3.75%；湖州和元今达股权投资合伙企业(有限合伙)持股490.75万股，占比2.83%，前三大股东持股合计占公司总股本54.68%。公司实际控制人洪水锦、许惠钧和许雅筑通过间接持股WINWIN OVERSEAS GROUP LIMITED公司股份控制公司。 公司的控股股东和实际控制人自上市以来未发生变化。 图7：福立旺结构关系图 2.3公司经营业绩 2023年1-3月，公司营收有所下跌，实现营收1.57亿元，同比下降26.04%； 营业成本1.18亿元，同比下降15.37%。受消费电子行业去库存影响，公司主要收入来源3C类产品销售额下滑，造成整体营收下跌。 净利润及毛利率下滑严重。2023年1-3月，公司实现归母净利润为0.07亿元，同比下降80.87%；实现销售毛利率24.88%，同比下降9.47pct；实现销售净利率4.65%，同比下滑13.63pct。 图8：营业收入、营业成本及营收增长情况（亿元，%） 图9：归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） 期间费用率有所上升。2023年1-3月，公司期间费用率为29.10%，同比上升14.78pct。销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率均上升。其中，管理费用率和研发费用率上升较多，分别增加5.76pct和5.04pct。 现金流回收能力提升明显。由于公司加大了客户回款的催收力度并优化了供应商的付款周期和方式，2023年1-3月，公司经营活动现金流量净额为0.70亿元，较去年同期的0.28亿元上升了152.90%；收现比和付现比分别为1.53和0.96，较去年均有上升。 图10：费用率情况（%）