新23转债：汽车饰件领域龙头企业

固收点评20230811 证券研究报告·固定收益·固收点评 新23转债：汽车饰件领域龙头企业2023年08月11日 关键词：#新产品、新技术、新客户 事件 新23转债（113675.SH）于2023年8月11日开始网上申购：总发行规模为11.60亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于“上海智能制造基地升级扩建项目（一期）”、“汽车饰件智能制造合肥基地建设项目”及补充流动资金。 当前债底估值为83.96元，YTM为3.18%。新23转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息）， 以6年AA-中债企业债到期收益率6.29%（2023-08-10）计算,纯债价值为83.96元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为102.6元，平价溢价率为-2.56%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月19日至2029年08月10日。初始转股价51.35元/股，正股新泉股份8月10日的收盘价为52.70元，对应的转换平价为102.63元，平价溢价率 为-2.56%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为4.43%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价51.35元计算，转债发行11.60亿元对总股本稀释率为4.43%，对流通盘的稀释率为4.43%，对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计新23转债上市首日价格在126.43~140.59元之间，我们预计中签率为0.0040%。综合可比标的以及实证结果，考虑到新23转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率 在30%左右，对应的上市价格在126.43~140.59元之间。我们预计网上中签率为0.0040%，建议积极申购。 新泉汽车饰件股份有限公司专业从事汽车内、外饰件系统零部件及模具的设计、制造及销售；自营和代理各类商品及技术的进出口业务。公司是全国百家优秀汽车零部件供应商之一，是众多汽车品牌的一级配套 商。 2018年以来公司营收整体呈现上升趋势，2018-2022年复合增速为19.51%。2022年，公司实现营业收入69.47亿元，同比增加50.60%。归母净利润也不断浮动，2018-2022年复合增速为13.65%。2022年实现归母净利润4.71亿元，同比增加65.69%。 公司的主要营收结构并未出现大幅调整，公司核心业务仍为汽车内、外饰件系统零部件及其模具的设计、制造及销售为主业，属于汽车零部件行业。2022年，仪表板总成、门板总成、保险杠总成和落水槽产品分别占报告期公司主营业务收入的72.90%、20.39%、0.69%、0.11%，同比 去年分别增长59.78%、83.39%、20.40%和6.80%。 2022年公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率和财务费用率由于营业收入大幅增加而呈现一定的下降趋势，管理费用率依然保持稳定水平。2018-2022年，公司销售净利率分别为8.28%、5.94%、6.98%、6.20%和6.81%，销售毛利率分别为22.45%、21.22%、23.00%、21.32%和 19.73%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《宇瞳转债：全球安防镜头龙头》 2023-08-11 《如何识别城农商行二级资本债的风险高低？》 2023-08-10 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1财务数据分析7 3.2公司亮点10 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2018-2023Q1归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1管理费用率水平（%）9 图8：2018年以来研发费用及同比增长情况（单位：万元）10 图9：2022年全国汽车、新能源汽车产销及同比增长情况（单位：万辆）11 表1：新23转债发行认购时间表4 表2：新23转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测东宝转债上市价格（单位：元）6 3/12 1.转债基本信息 表1：新23转债发行认购时间表 时间日期发行安排 刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书提 T-22023-08-09 T-12023-08-10 T2023-08-11 T+12023-08-14 T+22023-08-15 T+32023-08-16 T+42023-08-17 转债名称 新23转债 正股名称 新泉股份 转债代码 113675.SH 正股代码 603179.SH 发行规模 11.60亿元 正股行业 汽车-汽车零部件-汽车电子电气系统 存续期 2023年08月11日至2029年08月10日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 51.35元 转股期 2024年02月19日至2029年08月10日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,2.00%,3.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，80%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一期利 赎回条款 息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：新23转债基本条款 示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》网上路演； 原股东优先配售股权登记日； 发行首日； 刊登《发行提示性公告》； 原股东优先配售认购日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）； 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》；进行网上申购摇号抽签 刊登《中签号码公告》；网上中签缴款日 保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 《刊登发行结果公告》；向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 上海智能制造基地升级扩建项目（一期） 67,874.14 50,815.60 汽车饰件智能制造合肥基地建设项目 36,162.72 30,384.40 补充流动资金 34,800.00 34,800.00 合计 138,836.86 116,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 83.96元 转换平价（以2023/08/10收盘价） 102.63元 纯债溢价率（以面值100计算）19.10% 纯债到期收益率YTM3.18% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 平价溢价率（以面值100计算）-2.56% 东吴证券研究所 当前债底估值为83.96元，YTM为3.18%。新23转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别 为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.29%（2023-08-10）计算,纯债价值为83.96元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为102.6元，平价溢价率为-2.56%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月19日至2029年08月10日。 初始转股价51.35元/股，正股新泉股份8月10日的收盘价为52.70元，对应的转换平 价为102.63元，平价溢价率为-2.56%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为4.43%。按初始转股价51.35元计算，转债发行11.60亿元对总股本稀释率为4.43%，对流通盘的稀释率为4.43%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计新23转债上市首日价格在126.43~140.59元之间。按新泉股份2023年8 月10日收盘价测算，当前转换平价为102.63元。 1）参照平价、评级和规模可比标的苏利转债（平价78.55元，评级AA-，存续规模 5/12 9.57亿元）、中环转2（平价94.47元，评级AA-，存续规模8.64亿元）、九强转债（平价108.55元，评级AA-，存续规模11.21亿元），截至2023/08/10，转股溢价率分别为43.36%、25.61%、21.82%。 2）参考近期上市的孩�转债（上市首日转换价值93.47元）、金宏转债（上市首日 转换价值91.01元）、岱美转债（上市首日转换价值118.32元），三只转债上市首日转股溢价率分别为33.74%、40.93%、32.94%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为22.04%，中债企业债到期收益为6.29%，2023年一季报显示新泉股份前十大股东持股比例为51.91%，2023年8月10日中证转债成交额为37,446,282,618元，取对数得24.35。因此，可以计算出新23转债上市首日转股溢价率为19.41%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到新23转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在126.43~140.59元之间。 表5：相对价值法预测东宝转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 25.00% 27.00% 30.00% 33.00% 35.00% -5% 50.07 121.87 123.82 126.75 129.67 131.62 -3% 51.12 124.44 126.43 129.42 132.40 134.39 2023/08/10收盘价 52.70 128.29 130.34 133.42 136.50 138.55 3% 54.28 132.13 134