富仕转债：印制电路板领军企业

固收点评20230809 证券研究报告·固定收益·固收点评 富仕转债：印制电路板领军企业2023年08月09日 关键词：#进口替代 事件 富仕转债（123217.SZ）于2023年8月8日开始网上申购：总发行规模为5.70亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于四会富仕电子科技股份有限公司年产150万平方米高可靠性电路板扩建项目一期（年产80万平方米电路板）项目。 当前债底估值为79.94元，YTM为2.36%。富仕转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.40%、0.80%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息）， 以6年AA-中债企业债到期收益率6.32%（2023-08-07）计算,纯债价值为79.94元，纯债对应的YTM为2.36%，债底保护一般。 当前转换平价为101.4元，平价溢价率为-1.39%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月14日至2029年08月07日。初始转股价41.77元/股，正股四会富仕8月7日的收盘价为42.36元，对应的转换平价为101.41元，平价溢价率为 -1.39%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.81%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价41.77元计算，转债发行5.70亿元对总股本稀释率为11.81%，对流通盘的稀释率为11.81%，对股本有一定的摊薄 压力。 观点 我们预计富仕转债上市首日价格在120.01~133.70元之间，我们预计中签率为0.0017%。综合可比标的以及实证结果，考虑到富仕转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在120.01~133.70元之间。我们预计网上中签率为0.0017%，建议积极申购。 公司系由四会富士电子科技有限公司整体变更设立的股份有限公司，主营业务是印制电路板的研发、生产和销售。专注于印制电路板小批量板的制造，以“小批量、高品质、高可靠、短交期、快速响应”为市场定 位，在高可靠性印制电路板研发与生产领域积累了丰富经验。 2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为34.70%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为34.70%。2022年，公司实现营业收入 12.19亿元，同比增加16.13%。与此同时，归母净利润逐年稳定增长，2018-2022年复合增速为37.40%。 公司营业收入主要来源于印制电路板销售收入这一主营业务，产品主要分为双面板与多层板两大类，产品结构基本无年际变化，各项占比基本稳定。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率和管理费用率下降，财务费用率“V型”波动。2018-2022年，公司销售净利率分别为17.12%、18.32%、18.53%、17.55%和18.50%，销售毛利率分别为31.91%、32.93%、 33.36%、29.61%和28.82%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《双良转债：节能与光伏双轮驱动》 2023-08-08 《转债行业图谱系列（十三）：生猪养殖行业可转债梳理（行业及正股分析篇）》 2023-08-07 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2018-2023Q1归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平（%）8 图5：2018-2023Q1销售费用率水平（%）8 图6：2018-2023Q1财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1管理费用率水平（%）9 图8：2018-2020全球工业控制市场规模（亿美元）9 表1：富仕转债发行认购时间表4 表2：富仕转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测富仕转债上市价格（单位：元）6 3/11 1.转债基本信息 表1：富仕转债发行认购时间表 时间日期发行安排 1、刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明 T-22023-08-04 书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 T-12022-08-071、网上路演2、原股东优先配售股权登记日 1、发行首日 2、刊登《可转债发行提示性公告》 T2022-08-08 T+12022-08-09 T+22022-08-10 T+32022-08-11 T+42022-08-14 转债名称 富仕转债 正股名称 四会富仕 转债代码 123217.SZ 正股代码 300852.SZ 发行规模 5.70亿元 正股行业 电子-元件-印制电路板 存续期 2023年08月08日至2029年08月07日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 41.77元 转股期 2024年02月14日至2029年08月07日 票面利率 0.30%,0.40%,0.80%,1.50%,1.80%,2.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的110%（含最后一 赎回条款 期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：富仕转债基本条款 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金） 4、网上申购（无需缴付申购资金） 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》 2、进行网上申购摇号抽签 1、刊登《网上中签结果公告》 2、网上中签缴款日 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 1、刊登《发行结果公告》 2、向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/11 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金 年产150万平方米高可靠性电路板扩建项目一期（年产80万平方米电路板） 44,802.97 43,500.00 补充流动资金 13,500.00 13,500.00 合计 58,302.97 57,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 79.94元 转换平价（以2023/08/07收盘价） 101.41元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 25.09% 2.36% 平价溢价率（以面值100计算）-1.39% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为79.94元，YTM为2.36%。富仕转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年 分别为：0.30%、0.40%、0.80%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.32%（2023-08-07）计算,纯债价值为79.94元，纯债对应的YTM为2.36%，债底保护一般。 当前转换平价为101.4元，平价溢价率为-1.39%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月14日至2029年08月07日。 初始转股价41.77元/股，正股四会富仕8月7日的收盘价为42.36元，对应的转换平价 为101.41元，平价溢价率为-1.39%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为11.81%。按初始转股价41.77元计算，转债发行5.70亿元对总股本稀释率为11.81%，对流通盘的稀释率为11.81%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计富仕转债上市首日价格在120.01~133.70元之间。按四会富仕2023年8月 7日收盘价测算，当前转换平价为101.41元。 1）参照平价、评级和规模可比标的明新转债（转换平价93.32元，评级AA-，发行规模6.73亿元）、新星转债（转换平价104.76元，评级AA-，发行规模5.95亿元）、裕 兴转债（转换平价76.10元，评级AA-，发行规模6.00亿元），8月7日转股溢价率分别 5/11 为34.37%、19.66%、52.41%。 2）参考近期上市的晶澳转债（上市日转换平价81.56元）、武进转债（上市日转换 平价98.60元）、金丹转债（上市日转换平价100.67元），上市当日转股溢价率分别为 43.09%、59.54%、29.13%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电子行业的转股溢价率为23.86%，中债企业债到期收益为6.32%，2023年一季报显示四会富仕前十大股东持股比例为68.19%，2023年8月7日中证转债成交额为52,691,941,436元，取对数得24.69。因此，可以计算出富仕转债上市首日转股溢价率为22.89%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到富仕转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在120.01~133.70元之间。 表5：相对价值法预测富仕转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 40.24 115.61 117.54 120.43 123.32 125.24 -3% 41.09 118.04 120.01 122.96 125.91 127.88 2023/08/07收盘价 42.36 121.69 123.72 126.77 129.81 131.84 3% 43.63 125.35 127.43 130.57 133.70 135.79 5% 44.48 127.78 129.91 133.10 136.30 138.43 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为70.4