铜市场2023年7月回顾与8月展望：预期博弈加剧 铜价宽幅震荡

铜期货期权月报CopperFuturesMonthlyReport 作者：有色与新能源金属研究中心尹心执业编号：F03088994（执业资格） 摘要： 预期博弈加剧铜价宽幅震荡 ———铜市场2023年7月回顾与8月展望 Z0016663（投资咨询）联系方式：yinxin@foundersc.com 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】 75号 成文时间：2023年8月3日星期五 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 展望8月份，在不发生系统性风险的前提下，在海外通胀和紧缩、国内政策预期与现实的多重博弈之下，铜价仍以高位震荡为主，重点关注7月CPI数据可能反弹带来的利空效应，区间66000-71000元/吨。从更长的周期来看，铜价在 海外衰退周期之下仍有下跌空间，铜价可能将再度触及前低63000元/吨。 宏观：短期来看，市场已经逐步消化了美国6月CPI意外降低和国内稳增长政策的乐观预期。而7月CPI数据即将公布，按照去年7月CPI回调的基数效应，今年7月美国通胀可能会反弹，届时带来利空影响。长期来看，随着海外制造业陷入连续衰退（制造业PMI），顺周期品种将迎来漫长熊市。根据历史规律，当联邦利率超过百分之五以后，都将引发或大或小的经济危机，因此随着高利率环境的不断持续，未来发生黑天鹅事件的概率也在不断增加。 供应：海外矿供应维持高位，前五个月全球铜矿季节性水平创近十年新高，下半年供应扰动减少后，将进一步释放增量。冶炼方面，中国冶炼产能持续释放，三季度TC基准价创5年新高，而冶炼在7月及以后检修数量较6月份明显减少，精炼供应较为充足。 需求：全球制造业进入衰退周期，海外需求进一步减弱。而国内则重新回到强预期与弱现实的博弈中，未来如果政策仍不能落地或政策效果不及预期，目前乐观情绪仍存在变盘的可能。当前情况来看，进入需求淡季，下游消费因高价抑制表现“淡于往年”，终端订单亦不容乐观。 库存：随着海外供应的进一步恢复，冶炼产量将维持高位，而国内正直淡季叠加铜价高位抑制需求，库存料将持续累库。以当前全球库存水平来看，仍处于较为明显的低位，如果8月份累库进度仍不及预期，则在金九银十消费旺季则可能会再度令市场触发短缺情绪，关注就此而来可能带来的基差和月间价差带来的套利机会。 目录 第一部分市场回顾3 一、铜价回顾3 第二部分宏观分析4 一、加息周期见顶但宽松远未到来4 二、海外衰退周期兑现铜博士面临压力7 三、中国经济转为弱复苏政策预期开始升温9 第三部分进出口分析10 第四部分全球铜供应分析12 一、供应扰动仍存全球矿山释放不及预期12 二、产能瓶颈突破冶炼产量加速释放15 三、原材料供应充足废铜开工增加20 四、库存仍处于低位警惕挤仓风险22 第五部分全球铜需求分析22 一、铜价高位抑制需求下游淡季更淡24 二、稳增长持续加码终端缓慢恢复27 第六部分供需平衡表32 第七部分季节性分析36 第八部分CFTC持仓分析36 第九部分LME持仓分析37 第十部分铜期权市场分析38 第十一部分技术分析40 第十二部分全文总结及操作建议41 一、铜价展望41 二、铜企业风险管理建议41 附录铜相关股票43 第一部分市场回顾 一、铜价回顾 2023年7月，全球铜价表现为大幅下行。沪铜主力合约月度涨幅3.78%，收于69530元 ( ):LME3 ( ): /吨；国际铜主力在五月份累计涨幅3.44%，收于61860元/吨附近；LME铜三个月合约在7月累计上涨6.21%至8836美元/吨附近。7月份宏观利多集中释放，海外方面因美国6月非农就业和CPI均低于预期，货币紧缩压力降温之下市场开始押注加息见顶的预期；而中国方面则迎来稳经济政策“组合拳”提振市场信心，包括超特大城中村改造、房地产政策进一步放宽以及提振新能源消费，铜需求消费预期升温。从基本面来看，7月为需求淡季，但今年库存端迟迟未见累库，库存相对低位为铜价形成一定支撑。 图1-1沪铜及伦铜收盘价 数据来源：Wind，方正中期研究院 (/ ): :1#(Cu_Ag>=99.95%):LME 图1-2沪铜和伦铜升贴水 数据来源：Wind，方正中期研究院 第二部分宏观分析 一、加息周期见顶但宽松远未到来 通胀梦魇难消，紧缩压力升温。为应对过去两年大水漫灌带来的剧烈通胀，美联储在2022年中开启了新一轮的加息和缩表政策，加息力度和幅度创下近三十年之最，货币紧缩效应开始显现。2022年，地缘政治黑天鹅意外冲击全球，令本已遭受疫情扰动的全球供应链系统再受重创，通胀风险继续升温，市场对于此轮加息周期的终点预期也不断向上修正，一路从年初的3%上涨到年末的5%以上，更有鹰派美联储官员表示此轮加息的终点在6%-7%。虽然通胀在2023年以来持续下行，但下降幅度仍大幅小于预期，令美联储不得不一再上调利率目标。 : : : : : :U3: :U6: :CPI: :CPI( ): 7月26日，美联储在议息会议后宣布加息25个基点，联邦基金利率目标区间上调至5.25%至5.5%，达到2001年以来最高水平，符合市场此前预期。美联储主席鲍威尔表示，通胀已经有所缓和，但距离回到2%目标仍有很长的路要走。在此前六月份的点阵图显示，预计2023年年底的联邦基金利率为5.6%，大幅高于3月的5.1%；预计2024年年底的联邦基金利率为4.6%，3月份为4.3%；预计2025年年底的联邦基金利率为3.4%，3月份为3.1%；预计长期联邦基金利率预期为2.5%，12月份为2.5%。6月的FOMC会议表明今年的在此前的多次公开讲话中，美联储主席鲍威尔表示将吸取70年代货币政策左右摇摆导致通胀剧烈反复的教训，需要把高利率维持在相当长的一段时间才能遏制通胀，同时也表达了不惜牺牲增长也要控制通胀的决心。 图2-1FOMC利率预估 数据来源：美联储，方正中期研究院整理 图2-2美国通胀数据 数据来源：iFIND，方正中期研究院整理 2023年以来，美国非农就业、通胀和零售销售数据均持续超出预期，特别是美联储最为关注的核心PCE物价指数出现意外反弹，意味着美国过热的经济仍需要进一步紧缩来降温。尽管FOMC明确表达出对近期包括硅谷银行（SVB）倒闭在内的美国银行业风险事件的关注， 12 但仍然加息，并且再度强调了今年内不会降息的讯息，表明了美联储控制通胀的决心。受通胀-工资螺旋、房租与服务成本高位难下、海外能源紧缺等因素影响，未来通胀的顽固性可能超出预期，市场货币环境难言宽松。与此同时，欧洲、澳、英等西方国家也正经历四十年以来最为严峻的通胀考验，各自的央行也在加速升息。全球货币政策的加速紧缩与衰退预期不断的升温，意味着大宗商品在2023年仍面临继续走熊的风险。 6 2022 3 2023 2022 9 6 2023 图2-3FOMC利率预估 2022 数据来源：iFind、方正中期研究院 紧缩周期下，铜难逃熊市命运。根据过去三十年的历史经验，铜价与联邦利率往往表现为同涨同跌。这是因为利率作为央行逆周期调节的工具，在加息周期的初期往往伴随着经济的过热，因此大宗商品往往会表现为同步上涨；而加息到一定高度时，市场的流动性紧缩效应开始产生负面作用，商品也随之下跌。因此，当前阶段的加息见顶并不意味着以铜为代表的工业品宏观压力的放缓，反而是新一轮熊市的刚刚开始。 图2-4联邦利率与LME铜价 数据来源：彭博社，方正中期研究院 二、海外衰退周期兑现铜博士面临压力 全球央行紧缩加码全球央行紧缩加码，经济下行风险加剧。与过去几轮加息周期不同的是，此次美联储货币政策存在明显的滞后性。通常美国的货币政策组合是经济过热开始加息和经济衰退加降息的逆周期调节组合，但此次加息却因通胀持续恶化，导致了经济下行和加息周期共振。而在衰退和紧缩双重压力下，产生经济危机的风险也在不断积聚，2023年仍需警惕黑天鹅事件导致市场闪崩的可能性。 美债危机和美国部分银行暴雷事件揭示出海外金融风险体系的脆弱性。虽然短期欧美银行暴雷事件随着欧美央行出面救助得以解决，但在当前高利率环境下未来海外金融风险脆弱性仍可能超出预期。作为对宏观风险最为敏感的“铜博士”来说，08年金融危机前后铜价均 出现剧烈波动，并且会随着危机的蔓延启动恐慌性下挫，因此事件是否发酵成系统性风险值得后市关注。 2023年衰退恐进一步加剧。2023年6月初，世界银行在最新一期半年度全球经济展望(GlobalEconomicProspects)报告中说，预计2023年全球增长将放缓至2.1%。紧缩的全球金融环境和低迷的外部需求将拖累新兴市场和发展中经济体的增长。下行风险包括更广泛的银行业困境和货币政策进一步紧缩。该行预测明年全球经济增长率为2.4%，与今年相比有所回升，但低于其1月份估计的2.7%。 7月25日，国际货币基金组织发布的最新一期《世界经济展望》报告指出，全球增长的风险仍然偏向下行。如果出现更多冲击（包括乌克兰战争加剧和极端天气引发的冲击），通胀可能会保持高位甚至上升，从而引发货币政策的进一步收紧。随着市场随央行进一步收紧政策而做出调整，金融部门的动荡可能会再次出现。 表2-1世界银行于2023年6月发表的全球经济预估 实际GDP预测（百分点）与2023年1月预测之差（百 分点） 2020 2021 2022e 2023f 2024f 2025f 2023f 2024f -3.1 6 3.1 2.1 2.4 3 0.4 -0.3 发达经济体 -4.3 5.4 2.6 0.7 1.2 2.2 0.2 -0.4 美国 -2.8 5.9 2.1 1.1 0.8 2.3 0.6 -0.8 欧元区 -6.1 5.4 3.5 0.4 1.3 2.3 0.4 -0.3 日本 -4.3 2.2 1 0.8 0.7 0.6 -0.2 0 新兴市场和发展中经济体（EMDE） -1.5 6.9 3.7 4 3.9 4 0.6 -0.2 东亚太平洋地区 1.2 7.5 3.5 5.5 4.6 4.5 1.2 -0.3 中国 2.2 8.4 3 5.6 4.6 4.4 1.3 -0.4 欧洲中亚地区 -1.7 7.1 1.2 1.4 2.7 2.7 1.3 -0.1 拉美加勒比地区 -6.2 6.9 3.7 1.5 2 2.6 0.2 -0.4 中东北非地区 -3.8 3.8 5.9 2.2 3.3 3 -1.3 0.6 南亚地区 -4.1 8.3 6 5.9 5.1 6.4 0.4 -0.7 印度 -5.8 9.1 7.2 6.3 6.4 6.5 -0.3 0.3 撒哈拉以南非洲地区 -2 4.4 3.7 3.2 3.9 4 -0.4 0 数据来源：世界银行，方正中期研究院 三、中国经济转为弱复苏政策预期开始升温 2023年上半年，市场对中国经济的预测从强复苏到弱复苏的动态调整过程。年初，随着国内从疫情的快速解封，市场对于后市经济大幅反弹充满信心，但二季度以后，随着疫情复苏的边际力度减弱，中国经济进入慢复苏阶段。据统计局数据，7月份官方制造业采购经理人指数(PMI)为49.3，比上月上升0.3个百分点，连续第四个月位于收缩区间。表明制造业复苏的压力仍存。与此同时，市场最为关心的地产行业仍持续成为经济的拖累项，无论是地产投资还是新房销售都体现出疲弱的态势，预期进一步悲观。 未来稳增长仍将是国家工作的重中之重，财政政策和货币政策将会进一步加码，包括专项债支持和降准降息等政策均在逐步兑现。七月下旬中央政治局年中会议对上半年我国的经济形势进行了分析，并对下半年的经济工作进行了部署。会议表示，当前经济运行面临新的困难挑战，下半年要加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险。因此，对于下半年来说，政策预期与落地情况将是市场博弈的焦点。 2023年，中国基建领域仍是托底经济的主要力量，铜市继续受益。交通建设，受益于交通运输电气化的快速发展，高速铁路、城市轨道交通和电动汽车等项目均需要消耗大