【中泰研究丨晨会聚焦】销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期——市场关注啤酒的三个问题及我们的思考

【中泰研究丨晨会聚焦】销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期——市场关 注啤酒的三个问题及我们的思考 证券研究报告2023年8月7日 今日预览 今日重点>> 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 【食饮】范劲松：销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期——市场关注啤酒的三个问题及我们的思考 研究分享>> 【固收】肖雨：降准预期何时落地？ 今日重点 ►【食饮】范劲松：销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期——市场关注啤酒的三个问题及我们的思考 范劲松｜中泰食品饮料首席 S0740517030001 啤酒因短期因素走弱，珍惜板块价值洼地。7月以来，短期销量承压导致啤酒指数走势明显弱于食品饮料整体。啤酒板块核心投资逻辑在于高端化带来的均价提升和盈利能力提升。经历今年4月底和7月中的两次指数走弱后，7月底以来指数表现相对稳定，我们认为大部分关注短期销量的资金已经撤出，啤酒板块迎来价值洼地。 三维解析：销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期。 （1）销量：高基数+去库存+降雨致7月销量承压，后续有望保持平稳。根据草根调研反馈，2023 年7月啤酒公司销量普遍承压，主要系去年同期高基数+去化5-6月渠道库存+台风降雨天气影响。以上因素均偏短期，7月是行业销量表现最困难的时刻，8-9月销量有望表现平稳，触底回暖。高基数：从2022vs2019年疫情前的情况看，2022年6-9月产量分别增长-1.8%、3.8%、0.8%、1.4%，仅2022年7月的真实基数较高，此后的8-9月产量基本持平疫情前水平。我们认为2023年7月是 啤酒面临基数压力最大时刻，后续8-9月基数回归正常。渠道库存：2023年1-6月行业累计产量对比2019年同期增长4.7%，大部分系旺季备货、半年度考核冲刺等因素，渠道库存增加所致，7月企业普遍面临去化库存的压力。根据我们的草根调研，随着7月渠道库存去化，目前行业库存逐步 回归正常水平。天气：今年7月，由于台风等因素影响，北方多地有强降雨，相比往年明显不利于 啤酒消费。进入8月后，北方强降雨有所减弱，气温逐步回升，天气对啤酒消费的负面因素减弱。 （2）成本：2024年澳麦将恢复进口，包材降价红利持续释放。根据商务部，自2023年8月5日起，终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税。从历史上看，澳麦进口价格相比其他国家具备一定优势，我们预计单独考虑澳麦恢复进口将带来麦芽成本下降5%-10%，有望带动行业毛利率提升0.5-0.9个pct。进口大麦价格目前处于高位，受益于2023H2全球大麦有望丰收+澳麦恢复进口，2024年啤酒公司的麦芽成本同比回落可期。包材方面，铝价持续处于低位，瓦楞纸仍处于环比继续回落的通道中。 （3）均价：场景修复推动均价走强，重视中报超预期催化。我们在之前的深度报告《国际啤酒消费复苏对我们的启示-全面复苏下啤酒ASP增长几何？》中指出，高端现饮渠道全面修复，预计对行业贡献4%左右均价增长，可提升毛利率0.7个pct。2023Q2百威中国均价提升7.7%，环比Q1的3.2%提速明显，场景修复推动均价加速提升的逻辑持续兑现。8月中报季，啤酒均价提升速度有望超预期，且均价增速逐季有望持续提速。 风险提示：高端现饮修复不及预期的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据测算偏差风险；第三方数据引用风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期——市场关注啤酒的三个问题及我们的思考》 发布时间：2023年8月7日研究分享 ►【固收】肖雨：降准预期何时落地？ 7月24日政治局会议以来，降准预期持续发酵。本文基于资金缺口、公开市场投放等因素回顾了 2021年以来的5次降准的背景，讨论年内降准可能性和具体落地时点，以及对利率走势的影响，供投资者参考。 2021年以来共有5次全面降准，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降。但每次的政策背景和侧重点稍有不同： 1）2021年7月，降准重点在于加大对小微企业的支持力度； 2）2021年12月，本次降准是为填补资金缺口，平稳跨年，央行通过降准释放长期资金、置换即将到期的大量MLF，降低商业银行负债端成本。同时，银行融资成本降低打开降息空间；3）2022年4月，疫情形势“超预期”叠加经济数据低迷，宏观政策将加大对实体经济的支持力度，但此次降准幅度相对以往较小，仅下调25bp，一方面是因为流动性处于相对充裕的状态，另一方面，中美货币政策周期错位下，我国货币政策空间受到限制； 4）2022年12月，年末“金融16条”支持房地产市场平稳健康发展，叠加“保交楼”贷款专项借款出台，需要银行加大资金投入，保障商业银行有充足的信贷流入房地产领域，缓解房企现金流压力。 5）2023年3月，从内部环境来看，1-2月经济复苏势头良好，且信贷“开门红”成色较好，需要及时补充中长期资金。从信贷结构来看，内需不足的矛盾仍存。从外部环境来看，海外银行业风险加剧，降准有助于在一定程度上防范化解系统性风险。 年内降准存在必要性：第一，从静态资金缺口的角度来说，年内将形成约4000亿资金缺口；第二，从置换MLF的角度来说，年内还将有28000亿元MLF到期，截至8月4日，DR007收于1.64%，而MLF利率为2.65%，资金价格远低于MLF利率，若MLF等量甚至超量续作，会对银行负债端成本造成压力，通过降准置换MLF有助于降成本。因此，年内有必要进行降准，降准幅度在25bp-50bp，释放约5000-10000亿元流动性。 但降准的时点可能不一定在三季度：第一，7月24日政治局会议的表述不意味着立即降准。回顾 2020年4月政治局会议，对于降准的指示更加明确，但即便如此，紧接着的降准落地时点却出现 在2021年7月，时隔一年以上。第二，从历史经验来看，是否降准与资金缺口、MLF到期等因素之间的关系并不清晰。8、9月份政府债可能面临一定的发行压力，但从历史上看，单月政府债供给量的高低与降准时点无明显联系，不能由此得出三季度降准的结论。第三，即便在季末流动性压力较大且缴准压力较大的时点（比如9月），央行也可以通过逆回购、续作MLF等增加短期流动性投放的方式对冲资金缺口。综合以上原因，市场对于降准预期或许需要保持一定耐心，最终落地时点有可能出现在四季度。 从当前的资金价格和长端利率水平来看，即使降准很快落地（8月或9月），利多影响可能也有限。首先，从资金价格角度，降准虽然一直以来是货币宽松的重要手段，但近年来逐渐成为中性化操作，用于对冲资金缺口，缓和银行负债端压力，降准引导的资金价格降幅不大。另外资金价格已经处于较低水平，降准带动资金价格继续大幅回落的可能性较小。 其次，从长端利率的角度，平均来看，央行宣布降准前30个工作日，提前交易降准，长端利率有 所下行。宣布降准以后，收益率先回调后回落。2022年4月和2022年11月宣布降准时，10Y国债收益率低于MLF利率，长端利率下行空间有限，这两次降准均未引起长端利率中枢下行。考虑到近期10Y国债收益率再度降至MLF利率之下，市场对于经济走势和近期稳增长政策密集出台的效果仍有分歧，即使降准落地，目前对于长端利率下行的推动作用可能也有限。 反过来，如果降准迟迟未至，需要关注利率阶段性波动风险。8月4日四部委联合发文提到“防止资金套利和空转”，该提法似乎是对市场持续发酵的降准预期的回应。如果三季度降准未落地，资金面波动季节性上升的背景下，叠加投资者行为趋同、稳增长政策脉冲效应释放等因素影响，债市波动可能上升。 风险提示：财政投放力度不及预期，货币宽松不及预期，资金价格大幅上升。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《降准预期何时落地？》 发布时间：2023年8月7日 报告作者：肖雨中泰固收分析师S0740520110001 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。