当前经济与政策思考：什么才值得等待

什么才值得等待 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告2023年08月05日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004电话：021-20315708 Email：yangchang@zts.com.cn 相关报告 投资要点 经济层面：从景气分化观察企业信心。在内需扩张提速的背景下，企业对原材料补库的积极性仍然偏弱，转化为在手订单和产成品的节奏也相对偏慢，指向整体生产的节奏偏慢；从3月份以来，小企业PMI连续4个月落在景气线下，或许也影响企业信心。 政策层面：政策意图在等待落地效果。自6月初以来，针对民营经济发布了一系列表态和政策措施，反映出政策层面对当前核心问题的把握非常准确。后续需要等待实际效果的显现，可以刻画的指标，包括民间固定资产投资数据和工业企业中的私营企业利润。 高频指标：整体平稳但结构继续分化。生产端保持短期平稳，向上拐点仍不明显；基建上，主要钢材品种库存低位连续回升、水泥价格继续回落；地产上，30大中城市商品房成交面积继续回落，尤其是三线城市回落明显；消费上，汽车批零、地铁客运、电影票房均保持平稳；外需上，整体低位波动，美东航线和美西航线继续回升，其余航线低位运行，一带一路中的蒙俄、中亚等路线表现更好。 风险提示事件：政策变动风险。 内容目录 1.经济层面：从景气分化观察企业信心.-3- 2.政策层面：政策意图在等待落地效果.............................................................-3- 3.高频指标：整体平稳但结构继续分化.............................................................-5- 4.风险提示.........................................................................................................-8- 图表目录 图表1：大中小型企业制造业PMI......................................................................-3- 图表2：6月以来中央及有关部门与民营经济的表态、活动与政策文件............-4-图表3：6月以来地方省市与民营经济的表态、活动与政策文件.......................-4-图表4：民间固定资产投资年内逐月回升，但与去年基数的缺口加大（亿元）.-5-图表4：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨）................-5-图表6：商品房成交部分高频指标（单位为万平方米）.....................................-7-图表7：外贸出口部分高频指标..........................................................................-7- 1.经济层面：从景气分化观察企业信心 近期公布的国内经济数据是中国制造业采购经理指数，7月份为49.3%，较上月回升0.3个百分点，仍在景气线下，收缩速度放缓。从生产与需求来看，生产当月50.2%，仍在扩张区间，但较上月回落0.1个百分点。新订单当月49.5%，仍在收缩区间，但较上月回升0.9个百分点。新出口订单46.3%，较上月回落0.1个百分点，由于新出口订单回落幅度更大，新订单与新出口订单的差值扩大到3.2个百分点，较上月提高1.0个百分点，指向内需扩张继续提速。在内需扩张提速的背景下，部分指标能够观察到信心的变化： 第一，原材料库存录得48.2%，反映出原材料仍在去化阶段，企业对原材料补库的积极性仍然偏弱，但较上月回升0.8个百分点，表明原材料的去化速度放慢，显示转化为在手订单和产成品的节奏也相对偏慢，指向整体生产的节奏仍然偏慢，相应的在手订单45.4%，也在景气线下。 第二，出厂价格录得48.6%，表明出厂价格仍在回落区间，下游需求仍然不强，而出厂价格较上月回升4.7个百分点，显示出回落的速度放慢；与之相对应的是产成品库存46.3%，仍在收缩区间，较上月回升0.2个百分点，显示收缩速度放慢。 第三，不同所有制企业表现仍在分化。大型企业50.3%，与上月持平，显示出大型企业仍在扩张阶段；而中型企业49.0%、小型企业47.4%，仍在收缩区间；从今年前7个月数据来看，大企业有5个月扩张、1个 月持平，而小型企业有5个月在景气线下，且从3月份以来，连续4个月落在景气线下，景气的分化或许仍然影响企业的信心。 图表1：大中小型企业制造业PMI 来源：WIND、中泰证券研究所 2.政策层面：政策意图在等待落地效果 自6月初以来，中央和地方对民营经济发布了一系列表态和政策措施， 例如在7月24日中央政治局会议通稿中，就给予了明确定调，要“切 实优化民营企业发展环境”，在7月19日中共中央国务院发布了《关于促进民营经济发展壮大的意见》，随后包括各部门、各地方相继对民营经济发展予以针对性表述。 图表2：6月以来中央及有关部门与民营经济的表态、活动与政策文件 来源：国务院、发改委、工信部、中泰证券研究所 图表3：6月以来地方省市与民营经济的表态、活动与政策文件 来源：各地政府网站、中泰证券研究所 我们认为，自6月初以来的一系列定调、表态、活动和政策文件，反映了对当前经济核心问题的把握，是非常准确的，反映了中央对于民营经济的高度重视。后续需要跟踪的是政策的实际效果，能否实现民营经济相关指标的回升。在宏观层面可以刻画的指标，包括民间固定资产投资和工业企业利润中的私营企业利润等数据的变化。例如今年以来，民间固定资产投资数据的变化能够反映出两个特点： 第一，与去年同期相比，民企扩大投资的信心相对偏弱。根据今年公布的累计值与累计同比数据，折算后的上年当月值基数，较上年公布的当月值缩减了超过25%，根据国家统计局公布数据附注2“统计范围”的表述，“计划总投资500万元以上的固定资产项目投资及所有房地产开发项目投资”，这意味着存在上年部分纳入统计范围的投资项目，在今年已经退出了统计范围。 第二，与今年前期月份相比，信心开始呈现缓慢恢复的状态。今年民间固定资产投资的低点出现在4月份，但从5月份以来呈现出逐月回升的迹象，后续观察的重点，一方面是方向，逐月回升的态势能否延续，另一方面是斜率，回升速度能否得到有效提升，收窄与去年基数的缺口。 图表4：民间固定资产投资年内逐月回升，但与去年基数的缺口加大 （亿元） 来源：WIND、中泰证券研究所 3.高频指标：整体平稳但结构继续分化 从生产端来看，截至8月4日，全国247家高炉开工率、高炉炼铁产能利用率小幅回升，当周螺纹钢、线材、热轧卷板、冷轧卷板产量继续向下，中厚板产量高位继续向上；PTA产业链负荷率保持平稳，汽车半钢胎开工率保持平稳，总体来看，生产端保持短期平稳，向上拐点仍不明显，内部呈现结构分化。 图表5：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 从内需端看，基建上，主要钢材品种库存低位连续6周回升，但回升斜 率相对偏小，弱于2019年同期表现；水泥价格继续回落，水泥发运率 小幅回升，磨机运转率继续回落，表明基建向上的动力仍待展开。地产上，30大中城市商品房成交面积继续回落，一线城市表现与2019年基本同步，存在季节性因素的影响，二线城市出现回落，三线城市回落更加明显；并且从土地成交情况来看，100大中城市成交土地占地面积仍在低位波动，住宅类用地成交面积继续回落，住宅土地溢价率继续回落，显示前端拿地信心仍然不足。消费上，汽车批发和零售阶段回升，但仍未超过往年表现；北上广深四个一线城市的地铁客运量已经修复比较充分；电影票房高位波动，均指向消费相对平稳。 图表6：商品房成交部分高频指标（单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 从外需端看，出口集装箱运价指数仍在低位波动，指向外需端的表现仍需等待回升。另外，结构性差异明显，美东航线和美西航线继续回升；但欧洲、东南亚等主要航线运价指数均呈现出低位运行态势；进一步观察东南亚集装箱运价指数，持续在2019年以来的低位运行，且从二季度以来呈现出低位进一步回落的态势；在一带一路贸易额指数中，蒙俄、中亚等指数表现更好。 图表7：外贸出口部分高频指标 来源：WIND、中泰证券研究所 4.风险提示 政策变动风险。 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。