国际水泥工程龙头，三业并举焕新机

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月03日买入核心观点公司研究·深度报告建筑装饰·专业工程证券分析师：任鹤联系人：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006联系人：卢思宇0755-81981872lusiyu1@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值16.19-17.57元收盘价13.77元总市值/流通市值36385/23996百万元52周最高价/最低价15.10/8.04元近3个月日均成交额292.24百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告全球水泥工程龙头，资历深厚，经营稳健。公司主营水泥工程服务、装备制造、水泥产线及矿山运维服务，定位全球最大水泥技术装备工程系统集成服务商，全球市占率连续15年第一。公司于2001年成立，2005年上市，控股股东为中国建材股份，实际控制人为国资委，近五年平均ROE约15%，毛利率约17%，净利率约6%，在手订单956.9亿元。水泥行业存量时代到来，技改需求主导。我国水泥行业始于1949年，产量由66万吨发展到2014年24.9亿吨，生产工艺由湿法回转窑到新型干法，不断成熟。2014年至今，水泥产量不增反降，产能利用率不足60%，已进入产能过剩的存量时代。但水泥工程需求仍在，一是淘汰落后产能，减能置换需求，二是存量产线的绿色化、智能化技术改造需求。于境内，我国既是水泥生产大国，也是碳排放大国，水泥行业减排压力较大，当前在运行水泥产线1600条，10年以上1400条，改造空间大。于境外，在运行水泥产线2400条，非新型700条，20年以上1000条。公司三业并举，积极转型装备制造和运维综合服务商。1）工程服务：作为公司主业，2021年同控合并以水泥工程承包为主业的南京凯盛、北京凯盛，进一步夯实地基。2）装备制造：抢抓水泥行业转型升级机遇，强化高端装备驱动发展，当前已实现合肥院100%股权和博宇机电51%股权收购。3）运维服务：公司水泥产线及矿山运维同步发展，2022年完成智慧工业100%股权收购，业务占比逐步提升。坚定国际发展道路，深耕“一带一路”国家。自2013年“一带一路”倡议提出，公司在沿线国家开拓深耕。截至2022年底，公司业务涉及75个“一带一路”国家，合同金额近3000亿元，承接水泥生产线281条，年产能近5亿吨。2022年，公司境外业务实现营收166.4亿元（+25.3%），占总营收比例43%。2023年上半年，境外新签合同额215.6亿元（+205%）。估值与投资建议：公司作为全球最大的水泥技术装备工程服务商，境内博弈水泥存量技改需求，积极转型装备制造和运维综合服务商，境外扩大品牌影响力，深耕“一带一路”国家。预计公司2023-2025年归母净利润22.7/25.6/26.3亿元，每股收益1.00/1.13/1.16元，对应当前股价PE为13.77/12.19/11.87X。综合绝对估值和相对估值，公司合理估值16-17.57元，较当前股价有16.19%-27.59%溢价，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：宏观经济波动风险；水泥行业风险；国际投资经营风险；汇率风险；盈利预测与估值风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)36,24238,81943,10945,42847,504(+/-%)61.1%7.1%11.1%5.4%4.6%净利润(百万元)18102194227125622628(+/-%)59.7%21.2%3.5%12.8%2.6%每股收益（元）0.820.971.001.131.16EBITMargin7.5%6.9%6.9%7.2%7.0%净资产收益率（ROE）13.9%15.1%14.7%15.5%14.9%市盈率（PE）16.914.213.712.211.9EV/EBITDA18.919.619.417.617.3市净率（PB）2.342.142.011.881.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算中材国际（600970.SH）国际水泥工程龙头，三业并举焕新机 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录概况：水泥工程龙头，境内外业绩稳步增长........................................5历程及股权：水泥EPC龙头，国资委实际控股..............................................5经营及财务：盈利稳健，境内外业务双轨并行..............................................6行业：存量时代到来，技改需求主导..............................................9历史及现状：工艺结构不断调整，存量时代到来............................................9展望：存量产线技改需求仍在，高端装备及运维空间尚存...................................10——绿色化发展，减碳节能技术改造.....................................................10——智能化发展，提质降本增效.........................................................13——水泥行业转型带来高端水泥装备及运维市场需求.......................................14公司：积极转型装备制造和运维综合服务商.......................................15三大业务：...........................................................................15——工程服务：未来需求集中在减能置换及老线技改.......................................16——装备制造：打造高端装备制造业务条线...............................................19——运维服务：水泥产线及矿山运维同步发展.............................................21海外业务：乘一带一路之势，绘境外工程蓝图.............................................22盈利预测与估值...............................................................24假设前提.............................................................................24未来3年盈利预测.....................................................................25估值与投资建议...............................................................26绝对估值：每股价值16.17-17.57元，较当前股价有17.43%-27.59%空间.....................26相对估值：每股价值为16-20元，较当前股价有16.19%-45.24%空间.........................27估值与投资建议.......................................................................27风险提示.....................................................................28附表：财务预测与估值.........................................................30 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：公司历史沿革........................................................................5图2：公司股权结构（截至2023年一季度）...................................................5图3：公司历年营业收入及增速..............................................................7图4：公司历年归母净利润及增速............................................................7图5：公司历年新签合同额及增速............................................................7图6：公司2023年最新经营情况.............................................................7图7：公司历年净资产收益率（加权）........................................................7图8：公司历年销售毛利率、净利率..........................................................7图9：公司历年期间费用率..................................................................8图10：公司历年资产负债率.................................................................8图11：公司历年流动比率及速动比率（单位：倍）.............................................8图12：公司历年收现比、付现比（单位：倍）.................................................8图13：公司历年现金流量（单位：亿元）.....................................................8图14：公司历年总资产、存货、应收账款周转率...............................................9图15：全国水泥生产量（单位：万吨）、产量增速及GDP增速..................................10图16：全国水泥熟料新增生产线（单位：条）................................................10图17：全国水泥价格指数（单位：点）......................................................10图18：2022年全球及主要国家水泥产量......................................................11图19：中国vs全球二氧化碳排放量（单位：亿吨）...........................................11图20：中国vs全球人均二氧化碳排放量（单位：吨/人）...................................