量化选股组合双周报第五期：券商金股失效了吗？

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 券商金股失效了吗？ ——量化选股组合双周报第五期 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 证券研究报告金工研究 金工专题报告 于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 量化选股组合双周报第五期：券商金股失效了吗？ 2023年8月3日 券商金股失效了吗？对弱势风格、行业的暴露制约券商金股策略表现。 从超额持续性：2022年以来，随着市场从增量市向存量市转换，金股超额持续性下降。 从Brinson归因：2022年以来，券商金股的行业、选股超额收益均不及以往。2022年、2023H1券商金股组合选股收益分别为0.14%、 -0.09%，较以往水平有较大幅度下滑。 从风格暴露：券商金股具备稳定且突出的风格属性，整体偏向于大市值、高动量、高成长、高估值。以2021年为分水岭，2021年以前，券商金股暴露风格恰好为市场优势风格；2022年及以后，优势风格扭转，投资者视线向小票迁移，反转、BP因子相对强势，这导致券商金股在风格暴露上有所亏损。 通过组合优化提纯券商金股组合的选股能力，构造券商金股优化组合。 在存量市条件下，市场有效性加强，风格、行业轮动加速，或可借助组合优化剔除风格、行业负贡献，对券商金股的选股能力实现提纯。具体而言，将是否属于本月推荐券商金股作为哑变量打分（是 =1，否=0），用于中证全指域内选股。通过控制组合相对基准的风格、行业偏离削弱暴露弱势风格、行业及快速轮动的影响。 剔除风格、行业负贡献后所形成的券商金股优化组合具备长期稳健的选股能力。优化后，组合中券商金股成份股权重占比在97%以上，风格偏离在±1%范围内波动，风格收益年化在±0.2‰以内。测算区间2018/1/1-2023/7/31内，该组合年化收益率约15.60%，相对中证全指的超额收益率年化约15.31%，每年都能战胜中证全指。 调研明星50策略表现跟踪： 策略简介：在调研域中精选股票以取得相对稳健的增强效果。选取3个月内特定对象调研、其他两类会议调研的股票形成股票池。利用成长、估值、反转、绩优主题基金、分析师上调、金股等因子进一步优中选优。 全区间表现：回测区间2015/1/1-2023/7/31内调研明星50组合收益率年化约25.61%，优选调研池收益率年化约10.96%，中证全指收益率年化约1.96%，调研明星50组合相对中证全指的超额收益率年化约24.21%。 7月表现：2023年7月，调研明星50组合收益率为1.79%，中证全指收益率为2.06%。调研明星50组合相对中证全指超额-0.27%。 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 中证1000指数增强策略跟踪： 策略简介：将改进后的基本面因子合成，并利用价量因子进行反向剔除，最终基于行业中性化构建1000增强组合。 全区间表现：回测区间2015/1/5-2023/7/31内，基本面组合年化收益率为15.72%，中证1000收益率为0.99%。样本外（2023/1/3-2023/7/31）基本面组合相对中证1000指数超额6.60%。 7月表现：2023年7月，基本面组合收益率为-0.21%，中证1000指数收益率为-1.31%。1000增强组合相对中证1000指数超额1.10%。 明珠策略表现跟踪： 策略简介：明珠金股组合构建思路核心是集合各行业最优秀分析师团队的选股能力。按中信一级行业，统计各家券商金股在过去12个月的月均行业超额收益。取截面排名前5家券商的金股加入组合，等权配置所有入选个券。 全区间表现：回测区间2018/7/1-2023/7/31内，明珠金股组合年化收益率14.81%，同期全部金股组合（13.86%）、新进金股组合 （14.98%）、中证全指（4.02%）与偏股混指数（9.53%）。样本外 （2021/11/1-2023/7/31）相对偏股混超额1.02%。 7月表现：2023年7月，明珠金股组合收益率为-2.17%，偏股混收益率为-1.19%。明珠金股组合相对偏股混超额-0.98%。 本期持仓：本期明珠金股组合持仓55只股票，持仓较多的行业为计算机、非银、汽车等。 风险因素：结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。 目录量化选股组合双周报第五期：券商金股失效了吗？5 1.券商金股失效了吗？5 1.1券商金股超额持续性：持续期缩短，市场更有效5 1.2券商金股Brinson归因：选股收益衰减明显，2022年行业端负贡献6 1.3券商金股风格暴露：偏好大市值、高动量、高成长、高估值个股6 1.4通过组合优化提纯券商金股组合的选股能力8 2.信达金工量化选股组合表现11 2.1调研明星50组合：调研域下多因子增强11 2.2中证1000指数增强策略：考虑不同因子特性14 2.3明珠金股策略：集合各行业最优秀分析师15 附录1：风格因子暴露及收益算法17 附录2：券商金股优化组合最新一期持仓权重明细20 风险因素24 表目录表1：券商金股组合Brinson归因结果6 表2：券商金股优化组合参数说明9 表3：券商金股优化组合表现分年评价10 表4：调研明星50组合表现分年评价12 表5：调研明星50组合2023年8月持仓明细13 表6：基本面组合与其他策略、基准分年收益14 表7：明珠金股组合与其他策略、基准分年收益15 表8：明珠金股组合2023年8月持仓明细16 表9：风格因子构造算法具体说明17 表10：风险因子收益率回归参数说明19 表11：券商金股优化组合2023年8月持仓权重明细20 图目录图1：券商金股组合累计事件超额（相对中证全指）5 图2：券商金股组合累计事件超额（相对中信一级行业）5 图3：券商金股组合风格暴露均值6 图4：券商金股组合成长因子暴露7 图5：券商金股组合BP因子暴露7 图6：券商金股组合盈利因子暴露7 图7：券商金股组合杠杆因子暴露7 图8：券商金股组合市值因子暴露7 图9：券商金股组合非线性规模因子暴露7 图10：券商金股组合动量因子暴露8 图11：券商金股组合Beta因子暴露8 图12：券商金股组合波动性因子暴露8 图13：券商金股组合流动性因子暴露8 图14：券商金股优化组合vs中证全指10 图15：券商金股优化组合成份股占比10 图16：券商金股优化组合风格暴露10 图17：券商金股优化组合风格收益10 图18：调研明星50组合构建方法11 图19：调研明星50组合净值vs中证全指12 图20：近12个月调研明星50组合、基准分月收益12 图21：基本面组合与基准净值14 图22：基本面组合与基准分年收益14 图23：明珠金股组合与其他策略、基准净值15 图24：明珠金股组合与其他策略、基准分年收益15 量化选股组合双周报第五期：券商金股失效了吗？ 1.券商金股失效了吗？ 券商月度金股是各大券商研究所集聚各行研团队精华成果形成的股票组合推荐，金股组合的表现是彰显券商研究实力的量化指标之一。在报告《寻找散落的明珠系列之一：券商金股明珠组合》中，我们详细刻画了券商金股的特征，并基于分析师再精选的理念形成了明珠金股组合。 然而，2022年以来，金股组合和基于金股信息构造的大量策略超额不及过往。券商金股失效了吗？存量市中我们对券商金股域的特征有哪些新认识？当前市场环境下该如何应用券商金股构建更有效策略？为了回答这些问题，本文立足于过往研究，再次从多个角度探讨券商金股策略特点并寻求改进方向。 1.1券商金股超额持续性：持续期缩短，市场更有效 长期来看，介入金股行情的较好方式是公布后买入，正超额普遍持续到月底乃至次月底；2022年以来，随着市场从增量市向存量市转换，金股超额持续性下降。将每市入库日确定为金股公布日（统计时剔除明显异常值），并以公布日为T日，统计金股分年自T-20到T+40的累计平均超额收益，基准为中证全指和中信一级行业指数。 我们发现：无论以市场指数/行业指数作为基准，长期来看，金股公开披露后正超额可以持续到月底乃至次月底。2022年以来，金股超额在公开披露20个交易日内就已有衰减迹象。同时我们也注意到，随着市场从增量市向存量市转换，风格、行业轮动加速，市场有效性迅速提升，可能成为近期金股“失效”的关键原因。详见团队报告《信达证券金融工程深度报告：存量博弈市场的演绎与应对》。 图1：券商金股组合累计事件超额（相对中证全指） 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 图2：券商金股组合累计事件超额（相对中信一级行业） 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 1.2券商金股Brinson归因：选股收益衰减明显，2022年行业端负贡献 2022年以来，券商金股组合的行业、选股超额收益均不及以往。本文尝试判断券商金股组合收益衰减的深层次原因，以中证全指为基准对券商金股组合进行Brinson归因，测算区间2018/1/1-2023/6/30。 我们发现：2018年以来，券商金股组合的超额收益主要归功于选股，行业配置贡献很小且不稳定（10.61%vs1.64%）。2022年，券商金股组合行业超额为-2.06%，产生了较大负贡献；2022年、2023H1券商金股组合选股收益0.14%、-0.09%，较以往水平有较大幅度下滑。 选股收益 交叉项 行业收益 超额 2018 7.21% 2.97% -0.52% 9.67% 2019 13.45% 0.43% 0.93% 14.81% 2020 22.44% -0.03% 4.47% 26.88% 2021 16.07% -2.52% 5.07% 18.62% 2022 0.14% -0.14% -2.06% -2.06% 2023H1 -0.09% 1.31% 1.31% 2.53% 汇总 10.61% 0.38% 1.64% 12.62% 表1：券商金股组合Brinson归因结果统计区间 基准为中证全指 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 注：加权方式为等权，基准为中证全指。 1.3券商金股风格暴露：偏好大市值、高动量、高成长、高估值个股 券商金股组合偏好大市值、高动量、高成长、高估值个股。本节尝试描述券商金股组合的风格特性，基准为中证全指，测算区间为2018/1/1-2023/6/30。其中风格因子暴露及收益算法详见附录1。我们发现：券商金股具备稳定且突出的风格属性，整体偏向于大市值、高动量、高成长、高估值。以2021年为分水岭，2021年前，券商金股暴露风格刚好为市场优势风格；2022年及以后，优势风格扭转，投资者事先向小票迁移，反转、BP因子相对强势，这导致券商金股在风格暴露上有所亏损。 图3：券商金股组合风格暴露均值 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 注：对标的组合和基准均采取根号市值加权方式计算。 图4：券商金股组合成长因子暴露 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 注：对标的组合和基准均采取根号市值加权方式计算。 图5：券商金股组合BP因子暴露 资料来源：万得、聚源、每市、信达证券研发中心统计日期：2018/1/1-2023/6/30 注：对标的组合和基准均采取根号市值加权方式计算。 图6：券商金股组合盈利因子暴露 资料