Q2超市场预期主要来自贬值贡献、产能利用率提升

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年8月3日 Q2超市场预期主要来自贬值贡献、产能利用率提升 华利集团(300979) 评级： 买入 股票代码： 300979 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 68.37/39.16 目标价格： 总市值(亿) 648.39 最新收盘价： 55.56 自由流通市值(亿) 67.81 自由流通股数(百万) 1167 事件概述 公司发布23H业绩快报：23H1公司收入/归母净利同比下降6.9%/6.8%，对应Q2收入/归母净利同比增长-4%/7%，较Q1的-11%/-26%有较大收窄、好于市场此前预期的两位数下滑。我们估计，剔除汇率贬值贡献，Q2收入-10%左右。 分析判断: 我们分析超预期主要由于：（1）Q2销量/价格下降19%/增长19%，但较Q1产能利用率提升，根据我们测算，Q2产能利用率约69%，好于我们此前预期的60%，也好于我们预测Q1的54%，我们分析可能由于部分新增客户弥补了大客户去库存影响、以及大客户占比提升；（2）贬值贡献：Q2ASP+19%，剔除贬值5.1%影响从而美元ASP+约14%，较Q1+10%进一步提升，表明客户及产品结构仍在改善；Q2单季净利率达17.55%，在贬值贡献下创历史新高。 根据各公司公告数据，相较裕元和丰泰Q2情况来看，华利表现更优，我们分析主要由于客户去库存进度不同。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，我们认为Q3在客户去库存背景下销量反转的概率不大，单季销量同比转正的拐点可能要到24Q1；（2）根据公司募投项目建设进度，23-24年公司各新建项目预计开始投产，我们分析23-24年均为公司资本开支大年，从而毛利率可能受爬坡影响、有一定压力，但25、26年将有望享受产能爬坡红利，即未来公司产能有望进一步增长。我们判断，23年产能贡献主要来自今年有望投产的印尼工厂、越南厂及收购的永川工厂贡献，我们测算，预计23年新增约1660万双产能、约82%产能利用率。（3）尽管NIKE短期存在一定影响，但中长期公司仍存在份额提升空间；且ONRUNNING、HOKA等新品牌仍有望贡献较快增长，未来也不排除继续有新客户拓展。 考虑下游仍在去库存阶段，下调23-25年收入预测220/263/313.08亿元至202/230/278亿元，下调23-25年归母净利预测33.42/41.36/49.91亿元至31.60/36.76/43.66亿元，对应调整23-25年EPS预测2.86/3.54/4.28元至2.71/3.15/3.74元，2023年8月2日收盘价55.56元对应PE分别为21/18/15X，考虑公司大客户仍存在份额提升空间、公司明后年仍有望快速扩产，维持“买入”评级。 风险提示 138248 越南疫情反复风险；下游去库存晚于预期风险；投产进度晚于预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 17,470 20,569 20,212 22,973 27,806 YoY（%） 25.4% 17.7% -1.7% 13.7% 21.0% 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 归母净利润(百万元) 2,768 3,228 3,160 3,676 4,366 YoY（%） 47.3% 16.6% -2.1% 16.3% 18.8% 毛利率（%） 27.2% 25.9% 25.1% 25.4% 25.5% 每股收益（元） 2.37 2.77 2.71 3.15 3.74 ROE 25.3% 24.5% 19.3% 18.4% 17.9% 市盈率 19.58 20.09 20.52 17.64 14.85 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 20,569 20,212 22,973 24,924 净利润 3,228 3,160 3,676 4,366 YoY(%) 17.7% -1.7% 13.7% 8.5% 折旧和摊销 742 317 345 378 营业成本 15,250 15,139 17,142 18,563 营运资金变动 -417 353 -453 -639 营业税金及附加 3 4 5 5 经营活动现金流 3,503 3,987 3,725 4,278 销售费用 77 67 20 182 资本开支 -1,669 -828 -896 -859 管理费用 772 808 912 972 投资 -476 -435 -1,222 -1,944 财务费用 -65 -35 -63 -82 投资活动现金流 -2,025 -1,263 -2,118 -2,803 研发费用 291 243 322 374 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -227 -143 -158 -173 债务募资 4,312 -683 0 0 投资收益 68 0 0 0 筹资活动现金流 -2,723 -697 0 0 营业利润 4,105 3,854 4,483 4,744 现金净流量 -1,057 2,027 1,608 1,474 营业外收支 -15 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 4,090 3,854 4,483 4,744 所得税 862 694 807 854 成长能力（%） 净利润 3,228 3,160 3,676 3,890 营业收入增长率 17.7% -1.7% 13.7% 21.0% 归属于母公司净利润 3,228 3,160 3,676 3,890 净利润增长率 16.6% -2.1% 16.3% 18.8% YoY(%) 16.6% -2.1% 16.3% 5.8% 盈利能力（%） 每股收益 2.77 2.71 3.15 3.33 毛利率 25.9% 25.1% 25.4% 25.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润率 15.7% 15.6% 16.0% 15.7% 货币资金 3,620 5,647 7,255 8,730 总资产收益率ROA 18.9% 15.8% 15.3% 14.9% 预付款项 59 151 171 207 净资产收益率ROE 24.5% 19.3% 18.4% 17.9% 存货 2,464 2,903 3,288 3,972 偿债能力（%） 其他流动资产 5,362 5,140 6,687 9,227 流动比率 3.07 4.03 4.50 4.69 流动资产合计 11,504 13,842 17,401 22,135 速动比率 2.40 3.14 3.61 3.81 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.97 1.65 1.88 1.85 固定资产 3,655 3,969 4,266 4,519 资产负债率 22.9% 18.1% 16.8% 16.7% 无形资产 437 466 560 622 经营效率（%） 非流动资产合计 5,606 6,118 6,668 7,150 总资产周转率 1.20 1.01 0.95 0.95 资产合计 17,110 19,960 24,069 29,285 每股指标（元） 短期借款 683 0 0 0 每股收益 2.77 2.71 3.15 3.74 应付账款及票据 1,502 1,866 2,113 2,610 每股净资产 11.31 14.01 17.16 20.91 其他流动负债 1,558 1,566 1,752 2,106 每股经营现金流 3.00 3.42 3.19 3.67 流动负债合计 3,743 3,432 3,866 4,716 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款0000估值分析 其他长期负债 172 172 172 172 PE 20.09 20.52 17.64 14.85 非流动负债合计 172 172 172 172 PB 5.05 3.96 3.24 2.66 负债合计 3,915 3,604 4,038 4,888 股本 1,167 1,167 1,167 1,167 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 13,195 16,355 20,031 24,397 负债和股东权益合计 17,110 19,960 24,069 29,285 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，13年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员