宏观经济评论

宏观经济评论 第一上海研究部 research@firstshanghai.com.hk 2023年8月2日星期三 李倩 +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 【宏观经济评论】 第一上海——美股宏观策略周报 一．美股宏观 1.美国经济数据 （1）美国6月PCE（个人消费支出）物价指数同比从5月的3.8%降至3%，符合预期；环比增长0.2%，预期值和前值分别为0.2%、0.1%。 （2）美联储最青睐的通胀指标，6月核心PCE从5月的4.6%降至4.1%，为2021年10月以来最低水平。 （3）备受美联储关注的第二季度劳工成本指数同比上涨1%，低于预期1.10%及前值1.20%，为两年来最慢的速度。说明工资增长也在逐步放缓。 （4）消费者支出保持强劲,经通胀调整后，6月份消费者支出增长了0.4%，增幅为1月份以来最大，前值小幅上修至0.2%。 （5）美国第二季度实际GDP按年增长2.4%，增幅超越一季度的2%，远远超出市场预期的1.8%。结论：通胀持续冷却的情况下，美国经济显示出了较强的韧性。 2.美联储议息 7月26日周三，在美联储议息会议结束之后，美联储主席鲍威尔召开新闻发布会。美国的通胀已经在一定程度上得到缓解，不过将通胀回落到2%的过程还有很长的路要走。劳动力市场依然非常紧张。美联储工作人员不再预测美国经济会陷入衰退。他强调，当前政策已有限制性，利率水平应维持在限制性水平相当长时间，未来的利率会在逐次会议上做出决定，今年不会降息，多位官员支持明年多次降息。 3.经济增长预测 （1）主流观点 （i）高盛首席经济学家JanHatzius表示，这些数据增强了他对美国可以避免经济衰退的信心。上周，高盛将美国发生经济衰退的可能性下调了5个百分点，至20%。 尽管美联储的既定目标是恢复2%的通胀目标，但一些分析师表示，通胀只要接近2%，就可能足够实现经济软着陆了。 （ii）周三，据美国国会预算办公室（CBO）公布的最新估计，即使利率上升和失业率上升给消费者带来压力，美国经济仍有望避免陷入衰退。 CBO称，预计今年下半年美国GDP将以0.4%的速度增长—这一预测较2月的预测有所下调，但CBO认为，美国经济增速将在2024和2025两年稳步改善。 CBO预计，到2025年，美国通胀将继续降温。CBO预计，美联储首选的通胀指标CPI在今年四季度将同比增长3.3%，到2024年，美国通胀率将放缓至2.6%，然后在2025年底接近美联储2%的目标。 补充事实： 美国企业目前正在削减支出，但不愿进行大规模裁员，相反，它们正在优先考虑留 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 住工人。近日，咨询公司伟事达为《华尔街日报》对约670名企业家进行的调查显示，今年只有7%的小企业主打算裁员。 如此一来，这些留住的工人都能继续通过花工资消费，尽管速度较慢。因此，经济在稳步降温的同时，避免了人们预期已久的衰退。 各种规模的公司招聘速度均低于去年，但截至6月份，每月仍平均新增27.8万个岗位。除了科技行业外，大多数行业的裁员仍然很少，失业率接近半个世纪以来的最低水平。 如果美国消费者能够保住自己的工作，他们就不太可能大幅削减支出。由于消费者支出占经济活动的三分之二，这可以最大限度地缓冲利率上升对经济的打击。在某种程度上，劳动力市场的紧张可能会阻止经济陷入更严重、更持久的衰退。 （2）小众观点 （i）经济学家戴维·罗森伯格（DavidRosenberg）认为，这种乐观情绪完全已经忽略了“衰退曲线”（2Y-10Y美债收益率利差倒挂）的信号，以及忽略了衰退相对于这一信号的滞后性： 美联储引发的曲线反转在过去100%预示着经济衰退，这一事实从未得到尊重。希望总是战胜经验。事实是，经济衰退很少发生在收益率曲线倒挂开始的同一个月。滞后性通常可能是一年或更长时间—回想2007年。但就像那个叫狼来了的男孩的故事一样，狼最终还是出现了。 在美联储的紧缩周期中，经济通常会以企业扩张中最快的速度扩张，因为它会吸收前一时期政策宽松的滞后效应。但看看美联储紧缩达到顶峰后两年会发生什么。历史记录显示，经济无一例外地放缓，并且在美联储紧缩周期结束后的两年内急剧放缓。不仅如此，实际GDP增长的均值和中值也会减少约3个百分点。 （ii）双线资本，新债王的副首席投资官JeffreySherman表示，市场应该为美国陷入严重衰退做好准备，美联储将行动缓慢，然后不得不迅猛降息，例如在紧急会议上降息。长期美债收益率已见顶，正在买入10年期和30年期美债。Sherman并 不预计今年经济会出现明显的衰退，但认为在接下来的12到18个月内很可能会发 生，即2024年下半年经济会开始衰退。 Sherman判断长期美债的收益率已见顶，认为长期政府债券（即TLT-ETF）是不错的投资标的，他正在买入10年期和30年期美国国债。 补充不同观点：格罗斯认为美债无法走牛的原因在于：在美联储缩表之际，美国政府的赤字飙升，加大了债市的供应压力。从历史上看，10年期美债收益率比联邦基金利率高出逾140个基点，以美联储预测的长期中性利率水平2.5%计算，对应的10年期收益率为3.9%。欧洲央行在遏制通胀方面比美联储有更多的工作要做，会推升美债收益率。 4.外围情况 （1）欧盟 当地时间7月31日，欧盟统计局公布数据显示，今年二季度欧元区GDP初值环比增长了0.3%，高于分析师此前预期的0.2%，欧元区今年一季度GDP环比下降0.1%，二季度GDP扭转一季度负增长的趋势。欧盟各国GDP与上一季度相比保持相对稳定，欧盟GDP初值环比增长0.2%。 这一数据强化了市场对于欧元区经济实现“软着陆”的希望，上一季度欧元区曾拉响衰退警报。 7月27日，欧洲央行如期加息25个基点。欧元区6月CPI降至5.5%，为近18个月以来的最低水平。 （2）日本 日央行维持10年期国债利率0%±0.5%的波动区间不变，但是允许利率超过0.5%，将购债固定利率定为1%，实质上基本等同于将YCC（Yieldcurvecontrol）区间上沿扩大至1%。 当时引起了市场的恐慌。因为YCC本质就是央行无限印钱购买日本国债,控制长期利率曲线。放宽利率上限的实质就等于购买日本国债的力度会有所下降，实质上也等于某种程度上的紧缩。 日本央行紧缩，相当于美国加息一次。因此美国市场预测美联储9月加息概率大幅降低，不必再加息。 因为市场对这个事情已经有很长期的预期了，影响有限。当天稍微有点恐慌，第二天继续上涨。 5.油价 在OPEC+加大减产力度，油价反弹之际，美国页岩油产量持续走弱，二季度以来美国石油钻井平台数量持续减少。7月以来，美油涨幅达到14%，有望创下2022年1 月以来的最大涨幅，同时创下近二十年来7月份的最佳表现。也有一定的担忧会再推高通胀，是值得关注的。对于原油股，像巴菲特喜欢的西方石油,可能是一个好事情。 6.半导体行业 拐点或已至。英特尔上周出的季报非常好，预期大概在四季度服务器芯片开始恢复增长。除此之外，三星、Sk、海力士还有美光等都发出下半年芯片需求复苏的信号。个人电脑和智能手机出货量降幅都在收窄。 二．美股个股 AAPL 苹果已经完成了名为“Ajax”的大预言模型基础框架，将开发类似ChatGPT的对话式AI。 而消费级产品的推出时间则计划在明年发布。 苹果的入场被认为是硅谷大模型竞赛中的重要变量。Apple在这个问题反应比较迅速，也比较积极，很有可能是因为Google在安卓上已经开始把LLM整合进去了。苹果对这一点还是非常在意的。 相比于公有云之类的互联网风口，AI是被苹果管理层高度认可的科技方向，近期管理层口风也有朝着AI加码的趋势。 除了长期关注AI科技外，苹果是全球最有钱、最有场景的公司。苹果每年净利润接近1000亿美元、经营净现金流超过1200亿美元，相当于微软与Meta的总和。苹果生态已经超过微软成为全球最大的封闭操作系统，活跃设备数量超过20亿， 而微软只有15亿。 而相比于账面实力外，苹果更具想象力的是它的半导体能力。它或许是全球参与大模型竞赛的科技企业中，为数不多将来可以不用外采GPU与CPU的厂商。不仅如此，苹果的芯片效率似乎更有想象力。 在2023年WWDC上，苹果推出的M2Ultra芯片。相比于普通厂商CPU、GPU分离的部署方式，M2Ultra统一内存架构以及随之带来的超高内存带宽，甚至可以让开发者在一张卡上就能跑大模型。 尽管类似的消费级芯片还无法和英伟达的专业芯片相媲美，但类似小秀肌肉，也让外界对苹果未来的GPU算力延展能力产生了兴趣。 Meta 上周也公布了季报还不错。它现在有一匹黑马就是开源式的大语言模型。 因为它是开源的，因此相对闭源式的阵营来说是具有相当大的优势的。我们还是值得持续的观察。 开源天然具有人才参与众多、迭代速度快、垂类覆盖效率更高的生态能力。比如Llama只用了大半年的时间、使用参数70B，已经赶上了175B、耗时2年的GPT3。Meta正在走向大模型的“深水区”，在70B参数的Llama2已经达到了GPT3.0的水平，几乎已经成为了目前口碑最好的大模型底座。对于闭源大模型阵营来说，Llama2成功带来的压力一点不亚于Threads对于Twitter的震慑。 闭源公司花几千万搞不出来的东西，开源社区可以直接用，相当于将未来全球开源大模型社区的起跑线提升到了3.0的水平。 尤其是如果未来开源路线成为了行业解决方案的主流，Llama与Azure深度结合，或许真的可以帮助微软云业务完成对AWS的弯道超车(2022年底Azure市占率23％、AWS为32％）。毕竟相比于Windows和Office，Azure才是微软最赚钱、最有潜力的业务。 Google Google上周的业绩也非常好。各个业务部门都基本上超出了市场的预期。最难得的是他的资本支出还居然低于预期。盘后股价也是涨了不少，今年以来，公司的表现基本上跟NASDAQ指数持平。 谷歌二季度实现营收746.04亿美元，同比增长7%，远远超出市场预期4.4%的增长和727.7亿美元的营收预期。虽然增速还没有回到两位数，但已经远好于上季度3%的同比增长。 从盈利指标来看，二季度稀释后每股收益为1.44美元，同比增长19%，高出市场9.1%的增长预期，而上一季度这一指标同比下降了4.9%；营业利润218.38亿美元，同比增长近12.3%，远高出市场预期的2.6%，而上一季度同比下降13.3%。 二季度谷歌云营收80.31亿美元，同比增长约28%，跟一季度增速持平，高出了市场24.8%的预期，并未出现增长明显放缓的趋势。值得注意的是，在上一季度谷歌云取得历史上首次盈利之后，本季度云业务继续保持盈利，录得3.95亿美元的利 润，较上一季度的1.91亿美元翻倍，而去年同期亏损还高达5.9亿美元。 谷歌本季度的资本支出68.9亿美元，远低于市场预期的80.1亿美元。 财报公布后，谷歌母公司Alphabet召开电话会，在庆祝强劲业绩的同时，强调了公司的第一大创新优先事项—AI，宣布最新操作系统Android14将融合AI工具，并表示将重新调整团队重点，以在AI领域全速前进。Pixel和Android团队正联合开发最新设备。80%的广告商至少使用一种AI驱动的搜索产品。 二季度，YouTube的广告销售额同比增长4.4%，达到77亿美元，这是去年第二季度以来的首次同比增长。 MSFT 微软上周公布的季报业绩是有一些差强人意的。主要原因是因为他的AI业务还没有贡献太多的收入。可能在未来两个季度能逐步看出更多的影响来。微软创造收入的能力的确是不如Google。没办法，这是商业模式决定的。 回想一下，我以前跟大家讲的时候经常会问大家一个灵魂拷问:为什么巴菲特不买微软？当然巴菲特也没买Goog