基本面预期向好，关注镍硅正套机会

策略月报——有色金属 基本面预期向好，关注镍硅正套机会 报告日期：2023年08月01日 ★套利策略推荐 铝：1）跨期套利，建议观望。核心逻辑在于：8月铝供需基本面走 弱的压力或将进一步增加，铝锭累库压力加大。在消费疲弱的背景下，结构预计将偏弱运行，但累库压力不算很大，同时库存水平不高，因此反套驱动并不强，另外目前反套参与点位也不算好，因此国内跨期方面建议观望为主。 2）跨市套利，内外反套。核心逻辑在于：内外盘方面，内强外弱 的大格局暂未发生改变，仍可在进口窗口打开附近择机建立内外反 有套头寸。 镍：跨期套利，NI2308-NI2311正套。核心逻辑在于：在沪镍BACK 色结构下，短期价格向下承压，而中长期价格中枢仍将下移，近远合 金约价差走强。 属硅：1）单边策略，空SI2310。核心逻辑在于:（1）供应方面，8-10 月份，新疆大厂大规模复产、西南受限产能复产，工业硅产量趋于宽松；（2）需求方面，多晶硅消费或表现出一定韧性，但铝合金、有机硅开工率预计低位稳定。库存方面，或将经历短期去化之后转为累积。 2）跨期套利，SI2309-SI2311正套。核心逻辑在于：目前库存由厂 库到社会库（包括交割库）的流量增长较快，部分地区工厂库存较低，比如云南交割级421#现货偏紧，四川开工硅厂多有固定客户且前期开工率偏低，因此库存并不高，而新疆大厂降价去库效果较好。 ★操作建议 铝：跨期套利，建议观望。 跨市套利，在进口窗口打开附近，择机建立内外反套头寸。镍：跨期套利，NI2308-NI2311正套。 工业硅：单边策略，建议空SI2310，14000元/吨以上入场。 跨期套利，建议关注工业硅SI2309-SI2311正套，价差-100以下考虑建仓。 ★风险提示： 产业供需或市场预期异常变化对价差结构产生明显扰动。 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243 投资咨询号：Z0014605 Tel:8621-63325888 Email:weidong.sun@orientfutures.com 联系人孙文馨 从业资格号：F03107695Tel:8621-63325888 Email:wenxin.sun@orientfutures.com 联系人衡旭 从业资格号：F03117259Tel:8621-63325888 Email:xu.heng@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、铝 1.1上期策略回顾 7月沪铝当月合约交割后，现货升水较上月同期明显回落，跨期结构上来看，7-9价差 较6-8价差明显回落，国内市场总体呈反套走势。主要逻辑是进入淡季后，消费逐步下行，同时随着云南供给的释放，铝锭去库趋势被终结。前期正套资金不断止盈离场，最终造成大Back结构坍塌。内外盘套利方面，沪伦比值依然在进口亏损0至-1000区间内震荡运行，并没有形成突破。 1.2套利策略推荐 7月国内跨期方面机会不大，建议以观望为主。主要逻辑如下： 供给端：7月国内电解铝增产地区主要为贵州与云南，其中贵州地区增复产5.5万吨，云南地区增复产数量达114万吨。减产地区则为四川眉山地区电解铝厂受到大运会影响，停产技改涉及产能6万吨。7月国内电解铝产能净增加113.5万吨。目前云南电解铝大部分产能已经完成复产，8月份国内电解铝产能增量将明显下降，预计为24.5万吨。虽然产能增长压力缓解，但由于电解槽投产需要一定时间且7月复产产能数量较多，因此 国内电解铝产量增长压力在8月以后会明显加大。 消费端：消费端7月以后铝下游各主要领域均进入淡季。其中房地产领域淡季表现最为明显，建筑型材企业开工率逐步下行。电缆企业开工也由于国网订单不足而导致开工情况不佳。光伏以及汽车领域则表现出较强韧性，开工率维持较好水平。7月份中国制造业采购经理指数为49.3%，较上月上升0.3个百分点，尽管仍处于收缩区间，不过小幅好于市场预期。7月底政府在地产、汽车以及消费等领域集中出台了较多强有力的刺激政策，长期来看下半年国内铝消费或较上半年出现一定改善。不过短期来讲8月国内下游仍处于消费淡季中，下游开工提升有空有限，建议关注月底下游旺季前备货情况。 库存：7月国内铝锭库存小幅累积，连续快速去库的趋势被终结，但累库幅度稍低于市场预期。随着云南地区供给的释放8月份国内铝锭库存累积的压力将进一步增加。 总体来看，8月铝供需基本面走弱的压力或将进一步增加，铝锭累库压力加大。在消费疲弱的背景下，结构预计将偏弱运行，但考虑到累库压力不算很大，同时库存水平不高，因此反套驱动并不强，另外目前反套参与点位也不算好，因此国内跨期方面建议观望为主。内外盘方面，内强外弱的大格局暂未发生改变，仍可在进口窗口打开附近择机建立内外反套头寸。 1.3操作建议 跨期套利，建议观望。 跨市套利，在进口窗口打开附近，择机建立内外反套头寸。 2期货研究报告 1.4重点指标跟踪 图表1：国内电解铝显性库存图表2：LME铝锭库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：国内铝现货升贴水图表4：LME铝现货升贴水 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、镍 2.1套利策略推荐 跨期套利方面，8月份建议选择8-11正套的策略。主要逻辑为在沪镍BACK结构下，短期价格向下承压，而中长期价格中枢仍将下移，近远合约价差走强。 具体来讲，近期精炼镍社会库存仍处于同期历史低位，为沪镍价格运行提供底部支撑，同时宏观消息面刺激会使镍价有较强的价格向上弹性。短期供给方面，6月份中国精炼镍表观消费量2.53万吨，环比减少7.07%，同比增加11.45%；同期国内精炼镍产量共计 2.04万吨，净进口量0.56万吨，供给过剩格局还未充分体现。随着电积镍相较硫酸镍溢价不断收窄，通过自有MHP或高冰镍生产硫酸镍的企业成本尚具优势。根据SMM调研显示，下半年电积镍产线原料几乎全为高冰镍/MHP，且多属在今年年中或明年年初投产，甘肃某企业预计23年使用高冰镍/MHP作为原料生产精炼镍达16.54万吨，其产能增产符合预期。考虑到外采硫酸镍企业产能占比较小，今年精炼镍产量将在年底迎来高峰，但短期放量仍需时间。下游不锈钢市场受“金九银十”销售旺季预期影响情绪较为乐观，随着8月份行情预期逐渐改善，多数下游贸易商库存偏低，有集中补库需求。 海外进口方面，在经历年初1-4月份进口数量低迷造成的供给压力之后，精炼镍5、6月份进口量出现较大回升，但由于出现进口亏损，贸易商在资源到港后多选择将其暂存保税区仓库，因此进口增量主要体现在保税区进口，报关进口量反而下降。而随着精炼镍进口亏损幅度收窄，后续进口增量或仍有好转。 目前交易所显性库存处于低位情况还将短期维持。在国内经济弱复苏的环境下，下游不锈钢需求增量有限，23年年底到24年国内精炼镍规划产能得到充分释放，供给过剩的局面将进一步显现。在交易所对镍合约流动性的重视程度提升的背景下，预计年底纯镍库存或将迎来拐点，精炼镍价格中枢将进一步下移。 2.2操作建议 跨期套利，建议关注8-11正套的机会。 2.3重点指标跟踪 图表5：镍内外盘沪伦比价变化图表6：镍理论进口盈亏变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表7：上期所镍库存变化图表8：LME镍库存与注销仓单变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、工业硅 3.1套利策略回顾 在上篇套利报告中，我们提出单边做空SI2308以及8-10反套的策略，两者均取得不错的收益。单边策略方面，我们建议在13000元/吨以上进场做空，策略提出后盘面曾上 行至13220元/吨左右，而后最低跌至12370元/吨左右。跨期套利方面，我们建议8-10 价差0以上建仓，策略提出后8-10价差从15元/吨降至-135元/吨，策略走向盈利。 3.2套利策略推荐 8-10月份，预计国内工业硅基本面逐渐趋于宽松，因此可在盘面相对高点布局空单。此外，8月份现货相对偏紧，可关注9-11正套的机会。 （1）基本面角度：供给方面，8月份国内工业硅总产量或将小幅走弱，其中各产区产量增减不一。分开来看，新疆目前开工率不足50%，近日大厂负责人表示其大规模复产在即，因此后续产量或随着大厂复产、新项目爬产而小幅增多；云南开工率目前处于历史高位，但产量短期内或受暴雨冲击而走低，据了解目前当地约10台炉子受影响而停产， 停产的具体原因多为洪涝对电力造成冲击，预计维修时间在一周左右；四川8月份电价环比上调、下游有机硅需求疲弱且当地电力有紧张趋势，导致硅厂开工意愿不强，目前四川开工率不足40%，预计后续维稳。除主产区外，其余地区成本压力较大，目前开工率较低，后续行情若无明显好转，预计开工率低位稳定。需求方面，整体消费较为弱势，其中多晶硅需求仍具有一定韧性。终端光伏装机高景气，下游备货周期开启，硅片厂预期需求高增且多晶硅价格见，因此近期采购较为积极，多晶硅价格回暖，后续开工率高位维稳、新产能投放仍将带来产量增长，对工业硅采购偏利多；有机硅近期开工稳定，月底叠加降价带动下游订单释放，目前价格有企稳趋势，预计后续行业开工率基本保持稳定；铝合金方面，8月份仍处于汽车消费相对清淡的时段，预计铝合金厂开工率难有提升。库存方面，目前库存为由厂库到社会库（包括交割库）的转移量增长较快，部分地区工厂库存较低，给到工厂挺价惜售的基础。 （2）估值角度：当前盘面升水现货较多，现货利润较为微薄，而以替代交割品421#计算的SI2310合约盘面利润达到10%左右，该盘面利润在供给宽松背景下处于正常略高水平。 （3）仓单角度：当前仓单量已超1万张，相比08合约持仓已较为充足，但多头接货压 力或不及预期，主因近两日8-9价差拉开后给到接08仓单抛09仓单一定利润。11月份 是仓单集中注销月，因此仓单压力或在11月份合约有较为集中的体现，但11月份存在成本上调超预期以及下游消费超预期的可能性，建议做空SI2311操作待到利多因素充分计价之后。 策略方面，短期内盘面或将呈现先偏强运行而后走弱的阶段性变化。因此单边方面可关 注逢高沽空的机会，但需注意寻求较好的安全边际。套利方面，考虑到7月底四川大运 会、云南盈江暴雨或将持续到8月中旬，8月份库存去化幅度环比增强，且11月份仓单 需集中注销，因此可在合适点位布局9-11正套头寸。 3.3操作建议 单边策略，建议空SI2310，14000元/吨以上入场。 跨期套利，建议关注工业硅SI2309-SI2311正套，价差-100以下考虑建仓。 3.4重点指标跟踪 图表9：国内工业硅产量季节性变化图表10：国内工业硅社会库存季节性变化 资料来源：SMM，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表11：工业硅月差结构图表12：工业硅价差变化（SI2309和SI2311） 资料来源：SMM，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 4、风险提示 产业供需或市场预期异常变化对价差结构产生明显扰动。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15%