债市情绪面周报（7月第4周）：偏多情绪回落

偏多情绪回落 固定收益 点评报告 ——债市情绪面周报（7月第4周） 报告日期：2023-07-31 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数较上周减少，机构观点中性偏多本周机构对利率债看法中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.23，较上周减少0.14；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.25，较上周减少0.10；信用债主要关注违约城投化债、债务置换；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.12，较上周减少0.03。 利率债：5家偏多，10家中性，1家偏空 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 22/01 22/02 06/12 06/14 06/16 06/18 06/20 06/22 06/24 06/26 06/28 06/30 07/02 07/04 07/06 07/08 07/10 07/12 07/14 07/16 07/18 07/20 07/22 07/24 07/26 07/28 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 -1.02.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 市场观点：资金面整体较为平稳，基本面低速复苏 本周机构整体持中性和偏多观点，5家偏多，10家中性，1家偏空。 31%的机构持偏多态度，关键词：资金面整体较为平稳，货币政策维持宽松，部分机构仍存在欠配现象；63%的机构持中性态度，关键词：基本面低速复苏，风险偏好提升，但具体政策和执行情况未落地；6%的机构持偏空态度，关键词：赔率不足，经济阶段性转暖，可能有流动性风险。 信用债：本周主要关注城投化债、债务置换 106 104 102 100 98 96 94 92 90 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 房地产债券、信用策 略 绿色债、债务置换 违约债券回收、地方卖 地 城投化债、债务置换 信用利差、地方化债供需关系、债务存量 城投债务风险、地产政策 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 华安观点：高频数据喜忧参半，债市怎么看？ 7月利率走出了先下后上的V型走势，债牛行情是否行将结束？我们认为利率还有下行的机会和空间。 首先，前期利率下行的三个基础条件没有改变，①基本面虽然长期向好，但短期仍将以低斜率展开复苏，钝角的复苏不会直接带来债熊；②央行货币政策取向仍偏宽松，叠加最新释放的降准预期，进一步打开了利率走牛的前方视野；③政治局会议的表述基本符合预期，悬念更多留在具体政策的制定和实际执行效果，暂时还不能宣布行情结束。 其次，短期的回调主要是止盈所致，如我们此前报告所提示，今年债市产品户的半年度收益远超去年同期，市场止盈情绪浓重，网格交易活跃，而前低阻力显著。 第三，从中长期来看，2.60%的心理关口是阻碍行情演绎、策略发挥的关键，我们在专题中提出，利率中枢走势与全要素生产率趋于一致，在TFP持续走低的趋势下，我们对利率长期下行空间并不悲观。 展望8月，利率或将继续进攻2.60%，信用更多关注化债政策博弈，转债的机会大于纯债，最大风险在于若提前降准，可能导致市场集中止盈，提前透支后续月份的做多情绪；此外，我们还应看到7月喜忧参半的高频数据已经逐渐勾勒出了经济复苏的“钝角”，经济基本面对债市情绪以及多空力量博弈的影响不容忽视。 市场热词：城投化债、债务置换 #城投化债：中央政治局会议提出实施一揽子化债方案，坚持以地方为化债责任主体，以期限和结构优化为主要方向。 #债务置换：由地方政府统筹，在金融机构的支持下，发行特殊再融资债券。 可转债：主流观点中性 本周机构整体持中性观点。7家中性，1家偏多。 88%机构均持中性态度，关键词：转债新券供给恢复，估值仍处于较高水平，股市表现不稳定；12%机构均持偏多态度，关键词：稳增长政策发力，美联储加息影响减弱，北向资金大幅流入。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 445 440 435 430 425 420 415 410 405 400 卖方市场情绪指数（右）中证转债 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 06/12 06/14 06/16 06/18 06/20 06/22 06/24 06/26 06/28 06/30 07/02 07/04 07/06 07/08 07/10 07/12 07/14 07/16 07/18 07/20 07/22 07/24 07/26 07/28 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 买方市场情绪指数：情绪指数下降 截止7月28日，买方市场情绪指数录得0.92，较7月21日下降0.14。从换手率来看，本周国债成交增加，国开债成交下降。 30Y国债换手率环比上升，上周五换手率录得3.13%，较前一周五增加 0.55pct，较周一下降1.41pct，周平均换手率升至4.57%；10Y国开债换手率较上周下降，7月28日换手率录得1.17%，较前一周五下降0.73pct，较周一下降0.66pct；利率债换手率录得0.98%，较前一周五上升0.07pct，较周一降低0.10pct。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2023-01-03 2023-01-11 2023-01-19 2023-02-03 2023-02-13 2023-02-21 2023-03-01 2023-03-09 2023-03-17 2023-03-27 2023-04-04 2023-04-13 2023-04-21 2023-05-04 2023-05-12 2023-05-22 2023-05-30 2023-06-07 2023-06-15 2023-06-27 2023-07-05 2023-07-13 2023-07-21 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表530Y国债换手率（单位：%） 202320222021 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表62022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 从资金面来看，近期杠杆率下行。截止7月28日，银行间债市杠杆率降至 109.3%，质押式回购成交量为7.0万亿元，隔夜成交占比87.07%。 图表7银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2023202220212020 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 国债期货方面，上周T2309合约成交多空比略有下降。截止7月28日，T主力周五成交多空比为0.88；TS2309与TF2309合约多空比为0.83与0.78。 图表8T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 2023/1/3 2023/1/17 2023/1/31 2023/2/14 2023/2/28 2023/3/14 2023/3/28 2023/4/11 2023/4/25 2023/5/9 2023/5/23 2023/6/6 2023/6/20 2023/7/4 2023/7/18 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表9TS主力合约成交多空比 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 23/1/3 /17 1 0.5 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 2023/1/3 3/1/17 /31 4 0.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 一级市场发行方面，7月28日国债平均认购倍数为3.06，处于23.2%分位点；7月28日地方债平均认购倍数为28.91，处于73.3%分位点；据Wind统计，7月24日至7月30日，理财类共发行132亿元，到期481亿元，净发行-349亿元。 图表11国债平均认购倍数 6 5 4 3 2 1 2022/1/12 2022/1/21 2022/2/11 2022/2/23 2022/3/9 2022/3/18 2022/4/8 2022/4/20 2022/5/6 2022/5/18 2022/5/27 2022/6/14 2022/6/24 2022/7/8 2022/7/20 2022/8/3 2022/8/12 2022/8/26 2022/9/7 2022/9/16 2022/9/28 2022/10/19 2022/10/28 2022/11/9 2022/11/18 2022/11/30 2022/12/9 2022/12/21 2023/1/13 2023/2/8 2023/2/17 2023/3/3 2023/3/14 2023/3/24 2023/4/14 2023/4/24 2023/5/12 2023/5/24 2023-06-07 2023-06-16 2023-07-07 2023-07-21 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 600 500 400 300 200 100 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示 流动性风险。 2022-01 2022-02 6/7 2022-03 2022-04 2022-05 净发行（右轴） 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 发行量 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 到期量 2023-03 2023-04 2023-05 证券研究报告 2023-06 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 2023-07 0 2022/1/4 资料来源：Wind，华安证券研究所 2022/1/14 2022/1/26 2022/2/16 2022/2/28 2022/3/8 2022/3/16 2022/3/31 2022/4/12 2022/4/21 2022/5/5 2022/5/13 2022/5/26 2022/6/8 2022/6/16 2022/6/29 2022/7/7 2022/7/18 2022/8/2 2022/8/17 2022/8/29 2022/9/7 2022/9/21 2022/9/30 2022/10… 2022/11/2 2022/11… 2022/11… 2022/12/1 2022/12… 2022/12… 2023/1/9 2023/2/6 2023/2/16 2023/3/6 2023/3/28 2023/4/12 2023/5/8 2023-… 2022/1/13 图表12地方债平均认购倍数 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13债券型基金发行规模（单位：亿元） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2