第二曲线APP独播初获验证，从流量到产品力持续兑现

买入（维持） 第二曲线APP独播初获验证，从流量到产品力持续兑现 ——东方甄选深度报告 公司研究|深度报告东方甄选01797.HK 股价（2023年07月28日）38.9港元 52周最高价/最低价75.55/18港元 目标价格56.05港元 总股本/流通H股（万股）101,414/101,414 H股市值（百万港币）39,450 抖音内流量稳固，激励落地奠定长期成长。根据蝉妈妈的数据来看，抖音内东方甄选账号合计GMV3-6月以来分别为7.35、7.66、8.98、7.48亿，销售额整体企稳， 同时近期东方甄选账号回头客数据稳定在500万以上，抖音内流量稳定。账号整体呈现协同作用（背后体现在产品差异化满足个性化需求），账号也保持独立特征，带来短期流量分野，账号内容具有较强生命力。新主播持续成长，从自营账号垂类到核心账号提升，原始团队在股权激励下更具创业精神，可以看到上半年公司在外景、APP、专场等进行了探索性布局，成果显著。 自营品推陈出新，选品能力得到验证。23年6月的数据显示，公司在销自营品数量为超过100款，6月销售额占比为29%。头部自营产品白虾、烤肠、鸡胸肉保持了较为稳定的销售额。同时公司也能够持续寻找爆款新品，6月推出荔枝、沃柑、7月 推出的披萨饼、冰淇淋和芒果等都展现了良好销售态势。公司进一步将选品流程标准化，推出供应商选品五步法，持续巩固选品能力。 强化外部资源合作，独立APP战略初获成功。上半年公司加强了与品牌方和政府的合作，组织了多场品牌专场，外景活动也受到了地方政府的资源支持，在内容上持续创新。短期东方甄选自营暂停直播，公司快速应对，开启了全场自营产品连续3天的85折优惠活动。7月26/27日，「东方甄选App」销售额分别突破1750/3000万元，成功规避了经营风险。中长期来看，东方甄选APP完成了初始用户的积累，自有APP有望放量。同时视频号和小红书公司也加大布局，有望逐步消除市场对抖 音流量依赖过高的担忧。 东方甄选逐步从流量转化逻辑兑现到产品创造需求，自营产品已经形成可以复制化流程，多渠道战略有望在24财年快速落地。短期来看抖音内流量进入稳态，考虑到公司加强外部渠道建设，下调抖音内份额，提升自有渠道占比，我们预计FY23-25收入44.1/50.8/58.2（原预测43.7/61.1/80.1）亿元，调整后归母净利润为10.20/11.59/13.33（原预测10.56/12.29/15.45）亿元，采用DCF估值法，人民币兑港币0.91，合计市值为568亿港元，目标价56.05港元，维持“买入”评级。 风险提示 教育业务减亏不及预期；东方甄选渠道拓展不及预期；自营业务拓展不及预期 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 21.56 47.07 43.28 81.78 相对表现% 17.15 43.19 43.17 85.2 恒生指数% 4.41 3.88 0.11 -3.42 报告发布日期2023年08月01日 证券分析师项雯倩 021-63325888*6128 盈利预测与投资建议 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 证券分析师詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 甄选农产品好物，服务社会价值：——新 东方在线首次覆盖报告 2023-03-01 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,419 601 4,414 5,082 5,821 同比增长(%) 31.3% -57.7% 635.0% 15.1% 14.5% 营业利润(百万元) -1,659 -89 1,123 854 1,051 同比增长(%) -132.5% 94.6% 1357.3% -23.9% 23.1% 归属母公司净利润(百万元) -1,658 -534 851 640 788 同比增长(%) 123.5% -67.8% -259.4% -24.8% 23.1% 每股收益（元） -1.64 -0.53 0.84 0.63 0.78 毛利率(%) 29.1% 65.1% 42.4% 42.1% 42.4% 净利率(%) -116.9% -88.9% 19.3% 12.6% 13.5% 净资产收益率(%) -82.6% -32.5% 34.2% 20.4% 20.1% 市盈率（倍） 42.38 56.32 45.76 市净率（倍） 17.96 21.98 14.47 11.51 9.20 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 抖音内流量稳固，团队运营能力得到体现4 1.1流量稳态，多账号的协同与分化现象同在4 1.2主播团队建设持续，股权激励奠定长期基础5 2.东方甄选资源整合能力突出，多路径成长可期6 2.1自营品持续推陈出现，验证选品能力6 2.2专场融合政府、品牌、主播综合能力，频次提升7 2.3多渠道加强拓展，APP独播价值得到认可8 盈利预测与投资建议10 盈利预测10 投资建议11 风险提示12 图表目录 图1：东方甄选和美丽生活场均观看人次（14日移动平均，万）4 图2：东方甄选账号回头客数量（万人）4 图3：东方甄选股权激励公告5 图4：自营GMV（万元）及占比6 图5：供应商审核流程7 图6：供应商选择五步法7 图7：东方甄选美丽生活与美的合作8 图8：东方甄选四川行政府相关宣传8 图9：东方甄选APP首次直播8 图10：APP直播预告8 图11：东方甄选APP排名9 图12：东方甄选商家后台9 图13：东方甄选在小红书发布情况数据（个）9 图14：视频号内容9 表1：部分主播首次参与直播账号时间5 表2：主要自营产品销售额（元）6 表3：东方甄选美丽生活品牌专场7 表4：盈利预测调整前后对比表10 表5：WACC计算及假设11 表6：DCF估值结果(亿港币)11 表7：估值结果敏感性分析（港元）12 抖音内流量稳固，团队运营能力得到体现 1.1流量稳态，多账号的协同与分化现象同在 核心账号来看，流量整体趋于稳定。东方甄选主账号和美丽生活6月GMV分别为4.36亿，2.15亿，是东方甄选核心账号，粉丝规模来看东方甄选当前粉丝数量超过3000万，流量基本盘已经形成。总结场均观看人次的数据，我们能发现三个特点： 账号进入稳态运营：从趋势来看，两个账号经过春节之后的调整后，场观人次逐步进入稳态。 账号间的协同特征：23年以来两个账号呈现显著的同步性，说明直播间差异化的产品构成满足了不同的用户的消费需求。 直播间独立性特征：美丽生活在三个时段形成了自身的独立走势，差异化的内容产品供给会形成流量变现的分化。 图1：东方甄选和美丽生活场均观看人次（14日移动平均，万） 东方甄选(左）美丽生活（右） 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 450 400 350 300 250 200 150 100 50 2023/1/1 2023/1/4 2023/1/7 2023/1/10 2023/1/13 2023/1/16 2023/1/19 2023/1/22 2023/1/25 2023/1/28 2023/1/31 2023/2/3 2023/2/6 2023/2/9 2023/2/12 2023/2/15 2023/2/18 2023/2/21 2023/2/24 2023/2/27 2023/3/2 2023/3/5 2023/3/8 2023/3/11 2023/3/14 2023/3/17 2023/3/20 2023/3/23 2023/3/26 2023/3/29 2023/4/1 2023/4/4 2023/4/7 2023/4/10 2023/4/13 2023/4/16 2023/4/19 2023/4/22 2023/4/25 2023/4/28 2023/5/1 2023/5/4 2023/5/7 2023/5/10 2023/5/13 2023/5/16 2023/5/19 2023/5/22 2023/5/25 2023/5/28 2023/5/31 2023/6/3 2023/6/6 2023/6/9 2023/6/12 2023/6/15 2023/6/18 2023/6/21 2023/6/24 2023/6/27 2023/6/30 2023/7/3 2023/7/6 2023/7/9 2023/7/12 2023/7/15 2023/7/18 2023/7/21 0 数据来源：蝉妈妈、东方证券研究所 从抖音统计的回头客数据来看，东方甄选账号的回头客数据已经逐步企稳，稳定在500万以上的水平。我们预计这些用户为东方甄选最为核心的用户群，随着后续公司会员制度的建立，核心用户群粘性有望进一步提升。 图2：东方甄选账号回头客数量（万人） 数据来源：抖音、东方证券研究所 1.2主播团队建设持续，股权激励奠定长期基础 自营账号的优异表现，体现了公司主播团队构建的成熟性。自营账号作为新主播的起点，23年以来自营账号GMV月平均超过3000万，在锻炼团队的同时，展现自身的产品竞争力。新人主播呈现清晰的成长路径，林林等主播从自营账号经过1-2个月的锤炼，逐步登陆美丽生活和东方甄选账号，新人成长迅速。 表1：部分主播首次参与直播账号时间 新人主播 林林 阿力 志宇 盈盈 欣然 自营产品 2023/5/24 2023/3/20 2023/3/21 2023/4/10 2023/2/28 将进酒 2023/6/17 2023/4/27 2023/4/27 2023/6/18 2023/4/28 美丽生活 2023/6/26 / / 2023/6/23 2023/4/3 东方甄选 2023/7/7 2023/4/28 2023/4/14 数据来源：抖音、东方证券研究所 股权激励落地，绑定核心成员。4月11日晚间，东方甄选发布公告向154名合格参与者授出股份 奖励3045.9万股，授出日期每股股份收市价为29.00港元，总金额为8.83亿元，平均计算每位 参与的员工获得市值约为573万港元，俞敏洪、孙东旭等核心人员都处于激励范围内，为未来发展奠定了良好基础。 图3：东方甄选股权激励公告 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 数据来源：公司公告、东方证券研究所 2.东方甄选资源整合能力突出，多路径成长可期 从当前时点来看，东方甄选展现了自身多方面的资源储备和整合能力，从前端流量，产品品牌，到政府合作，构筑起来公司对抗流量波动的核心竞争力。 2.1自营品持续推陈出现，验证选品能力 自营品的品类持续增长，核心品类销售稳健。23年6月的数据显示，公司在销自营品数量为超过100款，6月销售额占比为29%。头部自营产品白虾、烤肠、鸡胸肉保持了较为稳定的销售额。同时公司也能够持续寻找爆款新品，6月推出荔枝、沃柑、7月推出的披萨饼、冰淇淋和芒果等 都展现了良好销售态势。 图4：自营GMV（万元）及占比 40000 销售额占比 40% 3500035% 3000030% 2500025% 2000020% 1500015% 1000010% 50005% 00% 数据来源：蝉妈妈、东方证券研究所 表2：主要自营产品销售额（元） 商品标题 1月 2月 3月 4月 5月 6月 甄选