半导体行业新周期系列报告之四：存储：海力士三星美光指引乐观，周期底部拐点已现

2023年7月30日 行业研究 存储：海力士三星美光指引乐观，周期底部拐点已现 ——半导体行业新周期系列报告之四 电子行业 买入（维持） 作者分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：于文龙 执业证书编号：S0930522100002021-52523587 yuwenlong@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 11% 3% -5% -14% -22% 07/2209/2212/2204/23 电子行业沪深300 资料来源：Wind 要点 一、海力士 1）FY2023Q2（20230401-20230630）营收73,060亿韩元，QoQ+44%，YoY-47% 毛利-11,780亿韩元，QoQ+28%（亏损缩减），YoY-119%（转亏）；净利-29,880亿韩元，QoQ-16%（亏损扩大），YoY-204%（转亏）。 其中，DRAM营收占比62%，QoQ+53%，出货量环增30%+，ASP环增接近10%。主要由于人工智能相关存储产品需求激增，DDR5和HBM的出货量同比增长2倍以上；NAND营收占比30%，QoQ+31%，出货量环增约50%，ASP环跌约10%。 2）指引：Q3DRAM出货量预期环增10%-15%，计划扩大HBM、DDR5、LPDDR5的销售；NAND出货量环平（由于高基数效应），计划扩大176层SSD产品销售。资本性支出计划2023年同比缩减至少50%。 3）HBM：Q2包括HBM在内的graphicsDRAM销售占比超20%，HBM产能迅速扩张（上年Q4占比10%），主要由于AI引发的高端服务器需求迅速增长。 海力士为唯一量产HBM3的厂商，技术上实现了最高密度的12层堆叠。明年H1海力士将继续加强HBM3E的技术领导地位，上半年开始供应HBM3E，并计划在2026年转向HBM4。 图表1：AI驱动的存储需求 资料来源：SK海力士官网，光大证券研究所 二、三星 1）FY2023Q2（20230401-20230630）营收60.01万亿韩元，QoQ-6%，YoY-22%； 毛利18.36万亿韩元，QoQ+3%，YoY-41%；归母净利1.55万亿韩元，QoQ+11%，YoY-86%。 其中，存储产品营收8.97万亿韩元，QoQ+1%，YoY-57%。DRAM出货量环增15%左右，主要由于扩大了服务器产品的销售，以及DDR5、HBM的需求高增长，ASP环降5-10%；NAND出货量环增5%左右，ASP环降5-10%，下降幅度显著降低（Q1降幅15-20%），主要由于其扩大先进制程的努力。 2）指引：Q3DRAM销售预计增长约15%；NAND预计市场出货量增加5-10%，三星NAND出货量增长将略高于市场。2023H2随着库存调整结束预计需求将逐步复苏，三星将更加专注于销售高附加值的内存产品，扩展如DDR5、LPDDR5x和HBM3等先进制程产品。 3）HBM：作为HBM市场领导者之一，三星电子向主要客户提供HBM2与HBM2E产品；在HBM3中，三星正在接受客户资格认证，并计划在23H2推出HBM3E产品。三星计划在2024年将HBM产能提升至2023年2倍。 图表2：三星电子22Q2-23Q2利润指标变动趋势 资料来源：三星电子23Q2业绩报告，光大证券研究所 三、美光 1）FY2023Q3（对应实际时间：20230303-20230601）营收38亿美元，QoQ+2%，YoY-57%；毛利率-16%，QoQ+48%（亏损缩减）,YoY-134%（转亏）；净利-16亿美元，QoQ+25%（亏损缩减）,YoY-153%（转亏）。 其中，DRAM营收占比71%，收入QoQ-2%，出货量环增约10%，ASP环降约10%；NAND营收占比27%，收入QoQ+14%，出货量环增30%+，ASP环降约15%。 2）指引：Q3预计实现收入39±2亿美元，毛利率-10.5%±2.5%，营业费用 8.45±0.15亿美元。 3）HBM：美光主要提供HBM2E产品，其HBM产品预计在24年初开始大规模生产，并在24年实现可观收入。 图表3：美光HBM2E产品 资料来源：美光官网，光大证券研究所 四、存储行业投资建议 投资建议：海力士三星美光指引乐观，周期底部拐点已现。重点关注：香农芯创等。 其它公司建议关注： 1、模组：德明利、佰维存储、江波龙等； 2、NAND：东芯股份、北京君正等； 3、Nor：兆易创新、北京君正、恒烁股份等； 4、DRAM：兆易创新、北京君正、佰维存储等； 5、SRAM：北京君正等； 6、芯片：澜起科技、聚辰股份、国科微等； 7、分销：香农芯创等； 8、封测：深科技； 9、载板：深南电路、兴森科技等； 10、材料：雅克科技、神工股份、华海诚科等。 图表4：存储板块各公司盈利预测与估值： 资料来源：wind、光大证券研究所整理；股价时间为2023-07-28，2023-2024年归母净利润预测为Wind一致预测； 五、重点关注企业 5.1、香农芯创 根据香农芯创2023年5月26日公告，公司与合作方共同发起设立深圳市海普 存储科技有限公司（暂定名，以下简称“目标公司”），并以货币资金出资3500万元，占注册资本的35%。基于目标公司的股权结构及董事会安排，目标公司将被纳入公司合并报表范围，成为公司控股子公司。目标公司拟开展的业务主要为SSD存储产品的设计、生产和销售。 高性能存储是发展数字经济、建设数字中国的底层基建。公司立足于中国市场，通过开发基于国产主控的PCIe标准的企业级SSD产品，把握行业良好的发展机遇，持续增加研发投入的力度，引进先进的设备和高水平技术人才，紧跟行业技术发展趋势，不断提升技术与产品的创新能力，满足未来高性能企业级SSD不断增长的市场需求。 公司是海力士授权分销商，韩系产品在国内的份额扩张有望给公司带来新的发展机遇。公司积极布局云计算领域，电子元器件分销业务主要服务阿里巴巴、字节跳动等大型互联网公司，在AI算力需求提升背景下，存储分销业务有望持续增长。 风险提示：行业回暖不及预期，AI需求不及预期。 六、风险提示 商业化进展不及机遇期；技术突破不及预期。 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 光大证券研究所 上海北京深圳 静安区南京西路1266号 恒隆广场1期办公楼48层 西城区武定侯街2号 泰康国际大厦7层 福田区深南大道6011号 NEO绿景纪元大厦A座17楼 光大证券股份有限公司关联机构 香港英国 中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼 EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited 6thFloor,9AppoldStreet,London,UnitedKingdom,EC2A2AP