纺织服装周专题：看好H2运动鞋服复苏趋势，估值性价比体现

证券研究报告|行业周报 2023年07月30日 纺织服装-周专题： 看好H2运动鞋服复苏趋势，估值性价比体现 分析师杨莹 研究助理侯子夜 研究助理�佳伟 执业证书编号：S0680520070003 执业证书编号：S0680121070015 执业证书编号：S0680122060018 邮箱：yangying1@gszq.com 邮箱：houziye@gszq.com 邮箱：wangjiawei@gszq.com 打造极致专业与效率 1-专题：看好H2运动鞋服复苏趋势，估值性价比体现 2-本周观点 目录 Contents 表：纺织服装新股日历 表：重点公司2023年中报披露时间表 3-重点公司近期公告 4-重点公司近期报告 5-行业要闻 6-行情走势 7-上游价格 国产品牌流水稳健增长，渠道库存健康。1）流水表现：根据公司披露，Q1安踏/Fila/李宁/特步终端流水同比分别增长中单位数/高单位数/中单位数/20%，Q2安踏/Fila/特步终端流水同比分别增长高单位数/10%-20%高段/高双位数，表现符合市场预期。2）营运能力：居民需求的稳健复苏叠加公司有力的库存去化举措，我们预计当前行业库销比基本在4-5之间，处于健康范围，展望下半年我们判断行业渠道库存有望进一步优化。 安踏体育：单Q2安踏品牌流水增速为高单位数，Fila流水增速为10%-20%高段，其他品牌流水增速达70%-75%，现我们预计安踏体育2023H1营收增长15%-20%之间，折扣改善+正向经营杠杆助力利润率提升，H1业绩预计增长20%左右。全年我们预计公司营收增长16%，业绩增长26%，对应2023年PE24x。 李宁：我们预计李宁4月终端流水增长20%+，5-6月流水增速或有放缓，我们预计公司2023H1收入稳健增长高单位数，考虑到终端折扣同比或仍有缺口， 同时2022H1一次性收入也较高，因此我们预计公司H1业绩持平左右。全年我们预计公司营收增长16%，业绩增长22%，对应2023年PE22X。 特步国际：单Q2特步品牌流水同比增长高双位数，H1整体流水增速在高双位数。单Q2零售折扣水平约75折，截至Q2末渠道存货周转天数在5个月之内，整体营运质量健康。我们预计公司上半年收入增长10%-15%，考虑主品牌利润率改善以及新品牌亏损后，集团业绩增速预计同收入增速一致。全年我们预计公司营收增长16%，业绩增长23%，对应2023年PE18x。 本土运动品牌以及国际运动品牌流水/收入增速（%） 2022Q1 2022Q22022Q32022Q4 2023Q1 2023Q2 安踏品牌 10%-20%高段 中单位数下滑中单位数增长下滑高单位数 中单位数增长 高单位数增长 FILA品牌 中单位数 高单位数下滑10%-20%低段增长下滑10%-20%低段 高单位数增长 10%-20%高段增长 安踏集团其他品牌 40%-45% 20-25%增长40%-45%增长增长10%-20%低段 75%~80% 增长70%-75% 李宁品牌 20%-30%高段 高单位数下滑10%-20%中段增长10%-20%低段下降 中单位数增长 - 特步品牌 30%-35% 中双位数增长20%-25%增长下滑高单位数 约20% 高双位数增长 宝胜国际 -25% -24%-9%-20% 7% - adidas公司大中华区 -35% -35%-27%-0.497 -0.094 - 2021年12月-2022年2月 2022年3-5月2022年6-8月2022年9-11月 2022年12月-2023年2月 2023年3-5月 滔搏 10-20%高段下跌 20-30%高段下跌下降低单位数下滑10%-20%高段 下滑10%-20%低段 增长20%-30%低段 Nike品牌大中华区 -8% -20%-13%0.06 0.01 25% 资料来源：Wind，公司公告，国盛证券研究所，安踏/Fila/安踏集团其他品牌/李宁/特步/滔搏为流水增速，宝胜国际/adidas大中华区/Nike品牌大中华区为收入增速 国际品牌大中华区业务表现回暖，终端销售优异，Nike库存健康。在经历较为长时间的销售低迷后，目前国际品牌在国内的销售已经逐步进入恢复 通道，adidas终端流水在2023年Q1已经恢复增长，Nike品牌在健康的库存水平下，2023年3-5月大中华区营收同比增长25%（货币中性）。作为Nike 和adidas的渠道伙伴，宝胜国际1-6月累计经营收益净额同比增长11.1%，滔搏3-5月零售以及批发总销售金额同比增长20%-30%低段。 Nike品牌大中华区营收及增速（百万美元，%）Nike库存及增速（百万美元，%） 2500 2000 1500 1000 500 0 Nike品牌大中华区营收（百万美元，左轴）YOY（%，货币中性，右轴） Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4FY2020FY2021FY2022FY2023 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 库存（百万美元，左轴）YOY（%，右轴） Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4FY2020FY2021FY2022FY2023 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 adidas大中华区营收及增速（百万欧元，%）adidas库存及增速（百万欧元，%） 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 大中华区营收（百万欧元，左轴）YOY（货币中性，右轴） Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 20212022 Q1 2023 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 adidas公司存货（百万欧元，左轴）YOY（右轴） Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1 2020202120222023 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：Wind，Bloomberg，国盛证券研究所 运动鞋服历次政府支持政策 阶段 年份 政策文件 早期探索 1995 《1995-2010年的体育产业发展纲要》 行业布局 2002 《中共中央、国务院关于进一步加强和改进新时期体育工作的意见》 全民健身时期 2009 《全民健身条例》《国务院办公厅关于加快发展体育产业的指导意见》 2016 《全民健身计划（2016-2020年）》 细分行业发展 2016 《冰雪运动发展规划（2016-2025年）》 2016 《水上运动产业发展规划》 冬奥会持续催化 2019 《关于以2020年北京冬奥会为契机大力发展冰雪运动的意见》 2019 《健康中国行动（2019-2030年）》 人民群众运动 2019 《体育强国建设纲要》 2021 全民健身计划（2021-2025年） 户外运动发展新机遇 2022 《户外运动产业发展规划（2022-2025年）》 2023 《关于恢复和扩大体育消费的工作方案》 支持体育消费 2023 政治局决议推动体育休闲、文化旅游等服务消费。 2023 《北京市进一步促进冰雪消费三年行动方案（2023—2025年）》 近期政府持续发布相关政策推动体育消费发展，看好居民运动 鞋服需求持续复苏。 1）7月21日国家体育总局印发《关于恢复和扩大体育消费的工作方案》提出要深化消费试点示范、组织开展促消费活动、加大高质量赛事供给、丰富群众健身活动、持续深化体教融合、深挖冰雪消费潜力、培育壮大市场主体、丰富体育彩票供给、提升场地设施质量、完善展览展示平台、培育精品示范工程、打造体育消费新业态、大力传播体育文化、普及推广运动技能、加强体育标准建设、完善体育消费统计16条措施推动体育消费。2）7月24日政治局召开会议要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，推动体育休闲、文化旅游等服务消费。 3）7月26日北京市体育局印发《北京市进一步促进冰雪消费三 年行动方案（2023—2025年）》，到2025年，以“享冬奥冰滑冬奥雪”为特色的冰雪消费体系基本形成。冰雪运动人口不断扩大，达到1200万。 资料来源：国务院办公厅，国家体育总局等部门，国盛证券研究所 长期赛道景气度依旧，头部公司内功修炼，市场回归良性竞争轨道。我们预计在跑步、户外、女性运动等赛道亮眼增速的引领下，运动鞋服整体大 盘仍将保持较快增长，2022年我国运动鞋服市场规模为3630亿元，对比2017年增长60%+，2023年市场规模有望达到4010亿元，同比增长10%， 2022-2027年复合增长率为8.7%。从竞争格局角度来看，我们认为本土运动鞋服市场仍将回到良性竞争的轨道上来。 由于整体的消费环境不景气，2023年至今运动板块重点公司股价水平波动下行，当前时点我们认为运动行业投资价值可观：一方面从估值层面上来看，我们判断当前行业估值水平处于较低水平，考虑到赛道长期的增长性，我们判断标的估值后续仍存在提升空间；另一方面从自身业绩层面上看，2023H1重点标的终端流水稳健增长，复苏势头仍优于行业，下半年来看在国家政策等多因素的刺激下，消费复苏的确定性强，在相对较低的基数下， 运动板块有望展现亮眼增长。下半年消费复苏趋势可期，运动鞋服需求有望持续领先大盘，同时行业长期向好趋势明确，标的公司估值具备吸引力，我们核心推荐【安踏体育、李宁】，对应2023年PE为24/22倍。 安踏体育PE-BAND（港元）李宁PE-BAND（港元） 收盘价 48.708x 40.819x 32.930x 25.041x 17.152x 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2020/1/22020/6/22020/11/22021/4/22021/9/22022/2/22022/7/22022/12/22023/5/2 收盘价58.825x49.373x39.921x30.468x21.016x 140 120 100 80 60 40 20 0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2020/1/22020/6/22020/11/22021/4/22021/9/22022/2/22022/7/22022/12/22023/5/2 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 重点公司中报前瞻（亿元，%） 2023H1 2023H1 2023H1 细分板块 公司名称 收入同比 2022年 业绩同比 2022年 收入同比 2021年 业绩同比 2021年 收入（亿元） 业绩（亿元） 安踏体育 15%~20% 18%~23% 33%~39% 10%~15% 308.0~321.4 42.3~44.1 运动鞋服 李宁 8%~10% -5%~5% 32%~34% 6%~17% 135.1~137.6 20.8~23.0 特步国际 10%~15% 10%~15% 51%~58% 52%~59% 62.8~65.7 6.5~6.8 比音勒芬 30%~34% 34%~37% 41%~45% 61%~64% 17.1~17.6 4.0~4.0 报喜鸟 19%~23% 40%~55% 21%~25% 41%~57% 23.8~24.6 3.7~4.1 中高端服饰 地素时尚 9%~11% 24%~28% -12%~-9% - -20%~18% 11.9~12.3 3.1~3.2 歌力思 17%~17% 100%~120% 25%~25% - -46%~40% 13.7~13.7 1.0~1.1 海澜之家 9%~12% 24%~32% 3%~6% -4%~2% 104.2~107.0 15.8~16.9 申洲国际-12%~-8%