公司动态研究报告：2023Q1业绩环比改善，生物航煤驱动成长

证 券 研2023年07月27日 究 报2023Q1业绩环比改善，生物航煤驱动成长 告—嘉澳环保（603822.SH）公司动态研究报告 买入(首次)投资要点 分析师：傅鸿浩 fuhh@cfsc.com.cn 联系人：刘韩 S1050521120004 S1050122080022 liuhan@cfsc.com.cn ▌增塑剂拖累2022年业绩，2023Q1实现扭亏 受国际政治经济等影响，2022年塑料制品加工下游的萎缩，导致公司环保增塑剂销量、毛利双双下滑，同时拖累整体业绩。2022公司生物质能源、增塑剂均价分别为10570元/ 基本数据2023-07-27 当前股价（元） 总市值（亿元） 34.15 26 总股本（百万股）77 流通股本（百万股）77 52周价格范围（元）28.1-70.49 日均成交额（百万元）62.07 市场表现 (%)嘉澳环保沪深300 60 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 吨、10826元/吨，同比分别+16.4%、+5.1%；销量分别为 20.3万吨、8.6万吨，同比分别+273%、-32.5%；毛利率分别为6.5%、3.7%，同比分别-3.3pct、-12.6pct。随着疫情管控政策改变和下游需求恢复，公司2023年一季度实现营业收入6.5亿元，同比增长25.75%；归母净利润1019.43万元，环比扭亏。公司增塑剂业务边际转好，一季度实现销量1.88万吨，环比+6.5%。生物质能源方面，2022下半年开始受原油及植物油价格疲软影响，生物柴油及原料弱势运行。公司在定价时主要以锁定原材料价格加上利润空间作为对外销售的fob价格，受绝对价格下跌影响较小。2022年6月新增20万吨生物柴油产能投产，2023年产能释放将增厚公司业绩。 ▌双碳趋势不改，生物柴油前景广阔 全球碳中和背景下，国内外的环保政策日益严格推动生物柴油行业高速发展。根据IEA数据，2021年全球生物柴油消费量约为4027万吨，预计2027年消费量增长至5619万吨，年复合增长率约为5.7%。从消费量来看，全球最大的生物柴油消费地区是欧盟，占全球生物柴油总消费的34.7%。根据欧盟理事会及欧洲议会初步达成《可再生能源指令Ⅲ》，2030年交通运输燃料温室气体排放减少14.5%，或可再生能源占交通部门最终能源消费的29%，较《可再生能源指令II》进一步提升。同时基于政策性引导，欧盟生物柴油原料结构中废弃油脂的占比已从2014年的12.7%上升至2021年的22.1%，预计2022年提升至25.9%，且该比例有望继续提高，国内出口生物柴油空间大幅增加。公司利用各类废弃油脂为原料加工生产生物柴油，与欧盟美国等以粮食作物为原料加工生产的生物柴油相比，不仅具有更高的二氧化碳减排值，而且不与人类争夺粮食资源，更具可持续意义。 ▌推进50万吨生物航煤项目，实现长期发展 公司连云港年产50万吨生物航煤项目稳步推进，该项目计划 于2023年1月开工建设，主体工程开工24个月内建成。生物航煤属于可持续航空燃料，是航空业减排二氧化碳的核心减排方式。根据欧盟RED法令，2025年可持续航空生物燃料占航空燃料的比重需达2%，2050年需达63%。在63%添加比例预期下，对应生物航煤需求潜力超4300万吨/年。后 续美国等全球各国生物航煤市场亦将陆续开启，目前已有22 个国家/地区颁布了SAF相关法案（包含美国、日本、英国等）。2023年7月民航局适航司提出《航空替代燃料可持续性要求（征求意见稿）》，为国内发展SAF奠定基础。 ▌盈利预测 公司增塑剂业务边际转好，未来随着生物质能源业务放量及生物航煤业务拓展，公司业绩有望持续增长。预测公司2023-2025年收入分别为33.08、43.94、56.98亿元，EPS分别为1.01、2.54、5.47元，当前股价对应PE分别为34、13.5、6.2倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 经济下行；原材料价格大幅波动；产能投放不及预期；下游需求不及预期；公司产品价格大幅波动等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 3,211 3,308 4,394 5,698 增长率（%） 67.6% 3.0% 32.8% 29.7% 归母净利润（百万元） -32 78 196 424 增长率（%） -131.8% 152.4% 115.7% 摊薄每股收益（元） -0.42 1.01 2.54 5.47 ROE（%） -3.0% 5.7% 9.5% 11.8% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 3,211 3,308 4,394 5,698 现金及现金等价物 229 564 1,074 2,357 营业成本 3,025 2,971 3,879 4,894 应收款 224 230 306 397 营业税金及附加 18 18 25 32 存货 646 639 834 1,052 销售费用 13 13 18 23 其他流动资产 184 190 252 327 管理费用 104 107 142 184 流动资产合计 1,283 1,623 2,465 4,133 财务费用 50 41 27 -9 非流动资产: 研发费用 92 95 126 163 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 259 256 312 361 固定资产 852 1,149 1,215 1,190 资产减值损失 -14 -14 -14 -14 在建工程 591 236 95 38 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 115 109 103 98 投资收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 -64 77 193 426 其他非流动资产 138 138 138 138 加:营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 1,695 1,633 1,551 1,464 减:营业外支出 3 3 3 3 资产总计 2,979 3,256 4,016 5,597 利润总额 -66 75 190 423 流动负债: 所得税费用 -35 0 2 17 短期借款 1,070 1,070 1,070 1,070 净利润 -31 75 188 406 应付账款、票据 186 184 240 303 少数股东损益 1 -3 -8 -17 其他流动负债 264 264 264 264 归母净利润 -32 78 196 424 流动负债合计 1,520 1,518 1,574 1,637 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 67.6% 3.0% 32.8% 29.7% 归母净利润增长率 -131.8% 152.4% 115.7% 盈利能力毛利率 5.8% 10.2% 11.7% 14.1% 四项费用/营收 8.1% 7.7% 7.1% 6.3% 净利率 -1.0% 2.3% 4.3% 7.1% ROE -3.0% 5.7% 9.5% 11.8% 偿债能力资产负债率 63.7% 58.2% 48.6% 36.0% 净利润 -31 75 188 406 营运能力 少数股东权益 1 -3 -8 -17 总资产周转率 1.1 1.0 1.1 1.0 折旧摊销 63 63 82 86 应收账款周转率 14.4 14.4 14.4 14.4 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 4.7 4.7 4.7 4.7 营运资金变动 -331 -7 -277 -321 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 -298 127 -15 154 EPS -0.42 1.01 2.54 5.47 投资活动现金净流量 -302 57 77 81 P/E -81.5 34.0 13.5 6.2 筹资活动现金净流量 934 204 516 1112 P/S 0.8 0.8 0.6 0.5 现金流量净额 335 388 578 1,347 P/B 4.9 2.0 1.3 0.7 非流动负债:长期借款 191 191 191 191 其他非流动负债 187 187 187 187 非流动负债合计 378 378 378 378 负债合计 1,898 1,895 1,952 2,015 所有者权益股本 77 77 77 77 股东权益 1,081 1,360 2,064 3,583 负债和所有者权益 2,979 3,256 4,016 5,597 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌化工新材料组介绍 傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。 刘韩：中山大学材料工程/香港城市大学金融学硕士，3年能源化工大宗商品研究经验，2022年加入华鑫证券研究所，从事化工行业及上市公司研究。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向