震荡市中“固收+”基金作何选择？

公募基金持仓转债规模创新高。总体来看，虽然上半年一级债基成为增量资金主力，二级债基发行遇冷，但二季度公募基金及“固收+”基金转债持仓规模创2017年以来新高，公募基金持仓占转债存量余 额36.5%,接近2018年以来高点，主要为混合二级、混合一级债基、可转债基金增配，配置主线为银行、热门科技主题板块及部分顺周期行业。 （一）基金规模：固收+基金需求修复，规模重回扩张趋势。今年 二季度以来权益市场震荡调整，以结构性行情为主，而债券市场利率 下行，带动固收+基金规模整体修复，混合一级债基规模增长586.64亿元，增长幅度为8.89%。 （二）仓位跟踪：投资者风险偏好降低，降低股票仓位，提升转债仓位。自全市场下修经济增长预期以来，风险偏好明显降低，23Q2“固收+”基金提升转债仓位，而降低股票仓位。混合二级债基提升转债仓 位由14.9%至15.2%，降低股票仓位由16.7%至15.6%，而偏债混合型基金和混合一级债基则双双降低转债、权益仓位。 （三）产品回报：混合一级债基单季度表现占优。统计基金产品单 季度区间回报率可以发现，2季度随权益市场震荡加剧，固收+产品 最大回撤有所放大，回报与股票仓位相关度较高，混合一级债基/混合二级债基由于股票仓位偏低表现占优。 （四）行业与板块配置：“固收+”重仓转债板块上，二季度金融、高端制造、科技、周期板块转债持仓占比增加，将2023Q2转债获基 金增配的行业按增配市值由大到小排序为：电力设备>银行>汽车>基础化工>电子>机械设备>钢铁>环保>家用电器>有色金属>公用事业。 （五）重仓个券：2023Q2公募基金个券持仓集中度降低，前十大非银重仓个券新增国投转债。动态变化角度，增持家数最多的转债为齐鲁、立昂、赛轮、冠宇、广大、中信、拓普、东材、宏图、锂科等 个券，多集中于银行、TMT、汽车板块。 （六）可转债基金：2023Q2接近半数可转债基金规模快速增长。多数可转债基金优化行业配置比例，增持了以“TMT”为代表的热点科技板块配置以及与经济修复相关度高的转债。 市场共识与分歧在哪里？ 综合来看，转债与股票仓位变化的背离显示出转债品种在震荡市中具备一定性价比，成为二级债基等风险偏好相对较高的产品获取收益弹性的选择，投资者也倾向于选择获取稳健收益，固收+基金规模呈上 升趋势。在转债类型的选择上，可以发现可转债基金经理在本轮震荡市中增加平衡型转债配置；在强赎条款扰动和信用风险增加背景下， 减持了部分高价转债和高溢价率个券，并适当增配正股资质相对较好且估值合理的转债。结构来看，Q2转债行业配置主要变化来自三个方面：第一，银行转债获增配说明光大转债溢价转股的事件性影响一 定程度上消除，在宽货币政策背景下，银行转债的底仓配置价值修复； 池光胜分析师 2023年07月27日 震荡市中“固收+”基金作何选择？ 2023Q2固收+及可转债基金持仓特征 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告2023年以来城投信用评级调整有何变化？ 2023-07-26 强调“精准调控”，关注地产 2023-07-25 政策——7月政治局会议解读银行保险券商全面增持，广义基金增利率减信用——6 2023-07-22 月托管数据点评DDM三要素拆解系列：流动 2023-07-21 性怎么看？2023年上半年城投拿地有哪些特征？ 2023-07-20 chigs@essence.com.cn 第二，工业企业利润向中下游环节集中，同时在机器人、汽车智能化等主题催化下，相关板块如汽车零配件、机械设备行业获更多增配资金，第三，顺周期行业如基础化工、钢铁、家电、有色等转债增配规模居前。板块将角度来看，“固收+”重仓转债板块上，二季度金融、高端制造、科技、周期板块转债持仓占比增加。 风险提示：信用风险超预期，政策变化超预期。 内容目录 1.二季度“固收+”基金如何配置转债？4 1.1.基金规模4 1.2.仓位跟踪5 1.3.产品业绩6 1.4.行业与板块配置7 1.5.重仓个券9 1.6.可转债基金10 2.启示：市场共识与分歧在哪里？12 图表目录 图1.小盘转债表现突出4 图2.上半年二级债基发行偏弱4 图3.Q2公募基金持仓转债占存量余额比例创新高4 图4.泛“固收+”基金持仓可转债市值（亿元）4 图5.固收+基金规模变化5 图6.可转债基金规模变化（亿元）5 图7.泛“固收+”基金规模（亿元）5 图8.2023Q1“固收+”基金权益仓位整体提高6 图9.泛“固收+”基金仓位对比6 图10.2017-2023Q1“固收+”基金转债仓位6 图11.2017-2023Q1“固收+”基金股票仓位6 图12.固收+基金单季度回报率中位数变化6 图13.可转债基金单季度回报率中位数变化6 图14.固收+&可转债基金最大回撤中位数变化情况7 图15.2023Q1-2023Q2行业转债持仓7 图16.固收+基金重仓转债占比（分行业）8 图17.固收+基金重仓股票占比（分行业）8 图18.固收+基金重仓转债占比（分类型）8 图19.可转债基金重仓转债占比（分行业）8 图20.2022Q4-2023Q2前十大公募持仓转债个券对比（按持有基金家数）9 图21.2022Q4-2023Q2前十大非银公募持仓转债个券对比9 图22.公募基金增持转债个券排名（按基金数）10 图23.2023Q2公募基金重仓转债10 图24..2023Q2可转债基金仓位变化及运作分析10 图25..2023Q1可转债基金仓位变化及运作分析（接上）11 1.二季度“固收+”基金如何配置转债？ 上半年一级债基成为增量资金主力，二级债基发行遇冷。作为“固收+”基金主要组成之一的二级债基在上半年发行遇冷，环比2022下半年发行份额降低20%，发行只数降低36%，虽然固收+基金（偏债混合型基金、混合债券型二级基金、混合一级债基）整体较2022H2发行份 额有所回暖，但主要由风险偏好相对较低的一级债基支撑，上半年转债市场资金流入斜率放缓，存量博弈下小盘转债表现突出。 图1.小盘转债表现突出图2.上半年二级债基发行偏弱 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 可转债正股累计收益率可转债等权指数累计收益率可转债加权指数累计收益率 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 偏债混合型基金发行份额：亿份二级债基发行份额：亿份 一级债基发行份额：亿份偏债混合型基金数量：只(右轴) 二级债基数量：只(右轴)一级债基数量：只(右轴) 300 250 200 150 100 50 0 2019H12020H12021H12022H12023H1 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 二季度公募基金及“固收+”基金转债持仓规模创2017年以来新高。截至2023年二季度， 公募基金转债持仓市值3171.7亿元，泛固收+基金转债持仓市值合计为3056.9亿元,达到 2017年以来新高，相较2023Q1转债仓位环比提升0.04%；其中，混合二级债基、可转债基金、混合一级债基环比一季度环比Q1增持，而偏债混合型、灵活配置型环比Q1减持转债。总体来看，新发基金遇冷并没有成为公募基金增配转债的阻碍，公募基金持仓占转债存量余额36.5%,接近2018年以来高点，随着转债存量市场规模的快速增长，机构投资者对转债重视程度也逐渐增加。 图3.Q2公募基金持仓转债占存量余额比例创新高图4.泛“固收+”基金持仓可转债市值（亿元） 混合债券型二级基金 偏债混合型基金 混合债券型一级基金 可转换债券型基金 公募持仓市值（亿元） 可转债市场存量余额（亿元） 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 公募持仓市值占转债存量余额比例（右轴） 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2 2019Q4 2020Q2 2020Q4 2021Q2 2021Q4 2022Q2 2022Q4 2023Q2 0.00% 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.1.基金规模 固收+基金（混合一级债基、混合二级债基、偏债混合型）合计规模自2019年三季度开始快 速快速扩张，一方面市场利率自2019年下行趋势，另一方面权益市场结构性行情带动固收 +类产品收益增强。 今年二季度以来权益市场震荡调整，以结构性行情为主，而债券市场利率下行，带动固收+基金规模整体修复。混合一级债基规模增长586.64亿元，增长幅度为8.89%;混合二级债基逆转赎回趋势，规模较Q1大幅回升633.84亿元;偏债混合型规模则延续22Q3赎回趋势，分别减少530.06亿元,值得注意的是，偏债混合型基金自22Q2已连续4个季度规模下行;可转债基金规模增长明显，较Q1增长118.61亿元，涨幅达28.9%。 图5.固收+基金规模变化图6.可转债基金规模变化（亿元） 12000 10000 8000 6000 4000 22Q4（亿元)23Q1（亿元）2023Q2(亿元） 600 500 400 300 200 2000100 0 混合一级债基混合二级债基偏债混合型 0 22Q3 22Q4 2023Q1 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 图7.泛“固收+”基金规模（亿元） 混合一级债基（亿元）混合二级债基（亿元）偏债混合型（亿元）可转债基金（亿元） 30000 25000 20000 15000 10000 5000 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 0 资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.2.仓位跟踪 投资者风险偏好降低，降低股票仓位，提升转债仓位。仓位变化反应出市场对权益市场的预判方向，“固收+”基金自2017年以来同时增配转债和股票资产，但受转债市场整体行情影 响，在2020年发生短暂分化，“固收+”基金降低转债仓位，增加股票仓位，并在2022年前三季度集体降低股票和全部权益仓位。23Q1基于权益市场转暖预期下股票和转债仓位均得到提升，但自全市场下修经济增长预期以来，风险偏好明显降低，23Q2“固收+”基金提升转债仓位，而降低股票仓位。分类型来看，混合二级债基提升转债仓位由14.9%至15.2%，降低股票仓位由16.7%至15.6%，而偏债混合型基金和混合一级债基则双双降低转债、权益仓位，体现出两者控制回撤的需求和震荡市下较低的风险偏好。 图8.2023Q1“固收+”基金权益仓位整体提高图9.泛“固收+”基金仓位对比 18股票仓位（%）转债仓位（%）混合二级债基（%）混合一级债基（%） 偏债混合型（%） 可转债基金（%，右轴） 20 120 16 1415 12 10 10 8 6 45 2 00 100 80 60 40 20 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 0 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 图10.2017-2023Q1“固收+”基金转债仓位图11.