2023年6月经济数据分析：2季度经济环比偏低，恢复趋势延续，政策定力偏强

2季度经济环比偏低，恢复趋势延续，政策定力偏强 2023年6月经济数据分析 核心内容：分析师 宏观动态报告 2023年7月17日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 1 2季度经济增长不及预期，但仍然处于恢复阶段第三产业和服务业在2季度继续修复，对经济的贡献度上行。经济恢复仍然是偏缓的，整体消费的 恢复并非一帆风顺。投资方面政府仍然在承托，房地产仍在测试底部，处于出清过程中。 4-5月份经济回落速度加快，6月份有明显好转6月份生产回升，社会零售消费逐步好转，基建投资和制造业投资较为平稳。房地产投资仍然在出清过程中，出口继续下行，消费者物价指数持续走低，生产者物价指数创 出年内低点，经济压力仍然较大。 6月份生产继续恢复，现实和预期互动6月份工业生产4.4%，生产恢复速度加快，制造业企业去库存接近尾声。6月份出口产业受订单积压影响上行，汽车产业受到下游需求好转影响景气度较高，黑色产业受到预期推动 上行。但下游需求的好转速度仍然有限，预期推动的生产在7、8月份可能回落，同时7、8月是生产淡季，未来生产仍然有波动，预计9月会迎来秋高峰。从行业来看，库存较高的医药和纺织依然负增长，黑色产业链快速恢复，出口行业表现相对较好，汽车景气度仍然较高。预计3、4季度工业生产增速分别为4.0%和4.5%左右。 社会零售消费低位上行，恢复时间拉长6月份社会零售品消费同比增速3.1%，消费略有回升。两年平均来看，居民大宗商品消费分化，通讯器材回落、汽车坚挺、石油平稳。居民必需品消费增速普遍回升，房地产相关 消费继续低迷，办公用品消费下滑速度减弱。6月份消费的回升主要是外出餐饮消费的上行，服务业消费走高。预计3、4季度增速分别为7.1%和10.1%，分别对应两年平均增速5.4%和3.5% 投资持续回落，民间投资疲软2023年1-6月份固定资产投资增速继续小幅回落，但环比有所回升。6月单月投资额增长幅度减缓，主要受到民间投资回落影响。6月单月投资额增长5.42万亿，低于历史平均水平。这种 降低主要是因为民间投资的疲软带来的，下游需求已经开始影响固定资产投资。 房地产仍在出清房地产投资增速-7.9%，单月投资-20.0%。新屋开工和施工处于底部，竣工增速减弱。商品房销售面积和商品房销售额继续下滑。 国内贷款和开发商自筹资金继续回落，定金预付款转负，个人按揭贷款继续下滑。房地产行业下滑并未停滞，现阶段的政策不足以支持房地产行业。 基础设施高位回落，政府以承托为主基础设施投资速度1-6月录得7.2%。基础设施投资额增长高位略有回落，地方政府专项债下发节奏平稳，2季 许冬石 ：（8610）83574134 ：xudongshi@chinastock.com分析师登记编码：S0130515030003 度低于去年额度。基建投资增速仍然处于高位，基建的政策效果在逐步释放。 制造业投资平稳制造业投资增速平稳在6.0%，但下一阶段制造业需要与终端消费重新匹配。出口产业链带来的高速投资开始下滑，电气机械及器材制造业投资处于高位，计算机通讯和其他电子设备、化学原料及化学制品 回落。汽车行业6月投资有所好转。2023年制造业投资受到利润驱动、新订单等因素影响回落，预计制造业增速回落至4%左右的水平。 2季度经济主要依靠自我修复，支持政策需要等待尽管2季度经济增长低于预期，但6月份数据显示经济持续恢复的态势持续。全年经济增速预期仍然在政府工作目标之上，并且新增就业相对平稳，政策仍然有相当的定 力，需要对经济进行持续的观察。对经济承托的组合政策可能仍然需要等待，货币政策缓慢发力，预计3季度迎来降准，4季度随着美联储加息结束可能迎来降息。 风险提示：地缘政治出现重大变化的风险、经济持续下行的风险 一、经济依靠自我修复，支持政策需要等待 2023年2季度经济增长不及预期，但仍然处于恢复阶段。第三产业和服务业在2季度继续修复，对经济的贡献度上行，这也与基数效应有关。经济恢复仍然是偏缓的，国内居民信心恢复偏缓，居民资产负债表修复需要时间，整体消费的恢复并非一帆风顺。投资方面政府仍然在承托，房地产仍在测试底部，处于出清过程中。 4-5月份经济回落速度加快，工业生产、社会零售消费都出现较大的波动，但6月份有明显好转。6月份生产回升，社会零售消费逐步好转，基建投资和制造业投资较为平稳。房地产投资仍然在出清过程中，出口开始下行，消费者物价指数持续走低，生产者物价指数创出年内低点，经济压力仍然较大。 从供给层面来看，2季度工业生产增速上行，但两年平均来看，2季度生产增速回落。2季度工业企业处于去库存的状态，制造业生产稍显低迷，采矿业下滑，下游需求疲软影响了工业生产。工业生产受到出口影响较大，但出口交货值下行。下半年工业生产仍然受到房地产、出口和内需修复速度影响，预计9月份工业生产回升，3季度的生产略优于4季度。 从需求方面来看，2季度社会零售消费的修复是曲折的。居民个人支出继续上行，但个人可支配收入恢复速度较慢，影响了消费的继续回升。4月和5月社会零售消费增速快速下滑，两年平均增速仅有2.5%，6月份消费增速恢复至3.1%。这种消费的修复主要是服务业带来的，外出餐饮恢复速度较快，房地产相关消费、办公用品稍显低迷，汽车消费受政策支持上行。下半年消费的恢复仍然缓慢，相关居民消费表现平稳，汽车刺激效果边际下降，社会零售消费的恢复时间偏长。 从投资来看，2季度基建投资和制造业投资相对平稳，房地产投资继续下滑，并且下滑并未减弱。下半年来看，基建投资仍然有政策承托保持平稳，制造业投资稳步下滑，房地产投资不确定性更强，仍在不断探底过程中。 2季度GDP增速6.3%，略低于市场预期，第三产业的恢复支持了经济的回升。2季度GDP环比增速仍然较弱，经济修复在2季度遇到挫折，这种情况可能在3、4季度稍有好转。但如果没有政策的支持和放松，经济好转的力度可能有限。预计3、4季度单季度GDP增速分别为4.9%和5.5%，全年GDP增速在5.3%左右。 2023年2季度GDP增长308,083亿元，同比增长4.9%，名义增长3.8%。2季度，房地产投资和消费仍然较弱，基建投资处于高位，制造业投资略有回落。3季度来看，消费继续回升，基建投资保持相对平稳，房地产投资下滑速度减缓，工业生产也持续恢复。 图1：2季度GDP实际增长（%）图2：GDP环比折年率（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 从各部门对GDP的贡献来看，第三产业对GDP的贡献上行。第三产业的恢复比较迅速，房地产虽然低迷，但交通、旅游、餐饮、住宿均有回升。 尽管2季度经济增长低于预期，但6月份数据显示经济持续恢复的态势持续。全年经济增速预期仍然在政府工作目标之上，并且新增就业相对平稳，政策仍然有相当的定力，需要对经济进行持续的观察。对经济承托的组合政策可能仍然需要等待，货币政策缓慢发力，预计3季度迎来降准，4季度随着美联储加息结束可能迎来降息。 图3：三产对GDP的贡献（%）图4：三产的增速（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 二、6月生产继续恢复，现实和预期相互推动 6月份工业生产4.4%，生产恢复速度加快，制造业企业去库存接近尾声。6月份出口产业受订单积压影响上行，汽车产业受到下游需求好转影响景气度较高，黑色产业受到预期推动。在现实和预期的影响下，6月份工业生产环比继续小幅走高。但下游需求的好转速度仍然有限，预期推动的生产在7、8月份可能回落，同时7、8月是生产淡季，未来生产仍然有波动，预计9月会迎来秋高峰。从行业来看，库存较高的医药和纺织依然负增长，黑色产业链快速恢复，出口行业表现相对较好，汽车景气度仍然较高。预计3、4季度工业生产增速分别为4.0%和4.5%左右。 2023年1-6月份规模以上工业增加值同比增长3.8%。6月份规模以上工业增加值实际增长4.4%，比上月上行0.9个百分点。工业增加值6月份环比增长0.68%。6月份采矿业恢复正增长，制造业同比上行，水电燃气生产小幅走高。 我国工业生产6月份有所恢复，环比增长小幅上行。6月份两年平均（2022年和2023年）增速从5月份的2.1%上行至6月的4.15%，从增速上来看生产上行。工业生产摆脱了4月份和5月份过低的增速水平，6月份的增速水平属于正常水平，也有4、5月份部分订单的累积。6月份PMI指数49.0%，生产仍然处于淡季，但其显示了缓慢回升的态势。 以两年平均增速来看行业的变化，6月份生产均有所恢复。黑色系产业、出口产业、汽车相关的中游和下游产业表现较好：（1）黑色产业链生产回升。黑色金属生产增长4.0%至4.2%，煤炭开采增加3.3%至6.6%。6月份黑色产品价格反弹，企业增加库存以及对于下游需求恢复的预期存在，使得黑色系产品大幅走高。6月份天气转热，电厂用煤也同时增加，煤炭开采相应上行。（2）出口产业表现继续回升。电气机械及器材制造业生产回升2.8个百分点至14.2%，计算机、通信和其他电子设备制造业回升2.45个百分点至6.1%。整体出口订单虽然下滑，但部分产品的竞争力仍然较强，人民币汇率下跌也在一定程度上支持出口。（4）汽车生产表现较好，有色金属、化学原料、专用设备等生产走高，表明部分中游和下游的生产在小幅的恢复。 食品和农副产品加工业生产6月份回升速度偏弱。纺织业、非金属矿、医药制造业生产仍然负增长。 工业生产在6月份恢复至正常的生产水平，这是继4、5月份大幅回落后的自我修复。现阶段生产处于淡季，7、8月份预计生产仍然不稳定，来自出口、房地产的压力持续，预计工业生产的恢复要等到9月份到来。2季度受生产增速达到4.5%，预计3、4季度生产分别为4%和4.5%。 图5：工业增加值同比增速小幅回落（%）图6：工业增加值环比增速（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图7：各行业生产当月同比增速-2022/2023两年平均（%）图8：1-6月份主要工业品产量变化（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 三、社会零售消费低位上行，恢复时间拉长 6月份社会零售品消费同比增速3.1%，消费略有回升。两年平均来看，居民大宗商品消费分化，通讯器材回落、汽车坚挺、石油平稳。居民必需品消费增速普遍回升，房地产相关消费继续低迷，办公用品消费下滑速度减弱。2023年消费增速整体再次下台阶，使其对比疫情前（8%-9%）或者预期水平（4%-5%）偏低，这种低位增长持续的时间可能偏长。6月份消费的回升主要是外出餐饮消费的上行，服务业消费走高。预计3、4季度增速分别为7.1%和10.1%，分别对应两年平均增速5.4%和3.5%。 2023年6月份社会零售总额39,951亿元，增长速度为3.1%。1-6月份社会零售总额增长 8.2%，去除汽车增长8.3%。 6月份全社会消费低位小幅回升，主要依靠餐饮带动。从两年平均水平来看，6月平均消 费增速3.1%，消费消费增速比5月份回升0.6个百分点。其中6月份商品零售增长2.8%，比5月份上行0.35%，餐饮消费5.7%，比5月上行2.38%。 6月份消费品零售总额季调环比增长0.23%，环比增长略有回落，环比增速低于往年6月水平。6月份餐饮行业的增速上行，服务业持续修复。商品消费6月份消费增速趋缓，居民商品消费恢复仍然需要时间。 图9：2022-2023年6月平均消费增速（%）图10：6月份消费环比增速（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 6月份从两年平均增速来看：（1）居民大宗商品消费分化。通讯器材消费上行6.6%，比5月份有所回落；汽车消费增速6.4%，汽车消费相对坚挺；石油和石油制品消费6.25%，与上月