利率债观察：期盼存量房贷利率下行

2023年7月16日 总量研究 期盼存量房贷利率下行 ——2023年7月16日利率债观察 要点 1、期盼存量房贷利率下行 在过去较长的一段时间中，个人住房贷款提前还款偏多。例如，今年6月RMBS条件早偿指数的均值为0.20，较去年同期和前年末的0.11和0.07均有明显提升。再如，今年上半年累计发放个人住房贷款3.5万亿元，但由于存量贷款的大量偿还，6月末个人住房贷款余额还略微减少了一点。 个人住房贷款的提前还款体现了居民在资产配置上的自发调整。从居民的资金来源端看，随着贷款利率的明显下降，近两年部分贷款品种的利率已明显低于一些存量的个人房贷利率。而且，今年上半年新增居民户存款11.91万亿元， 较去年同期的10.33万亿元多增了1.58万亿元。 从居民的资金运用端（或说是投资端）看，近些年较多金融资产的回报率有所降低或形成负收益。例如，7月3日-9日这周全市场6M理财产品预期年化收益率为1.8%，明显低于2021年7月5-11日这周的3.3%。再如，2023年7 月14日上证综指收于3237.70点，较去年同期的3281.74点有小幅下降。 综合资金来源和运用端的情况，金融资产的收益率已明显下行，且居民也有获得较存量房贷利率更低成本融资的渠道，此外居民存款的快速增长降低了举借个人房贷的需求。简单讲，相对较高的存量房贷利率使提前还款几成必然。 个人房贷的大量提前偿还并不会直接影响住房需求，但对商业银行的经营有一定的影响，而降低存量房贷利率是遏制住提前还贷势头的一个好办法，从而支持消费的恢复和扩大。在对存量房贷利率降低时，既可以采取商业银行与借款 人自主协商变更合同约定的方式，也可以采用新发放贷款置换原来的存量贷款的方式。在7月14日举行的2023年上半年金融统计数据新闻发布会上，人民银行邹澜司长已明确对上述两种方式表示支持。 我们需要说明的是，无论采取哪种方式，其都不会是行政命令式的，而是以市场化、法制化为原则的。事实上，这两种降低存量贷款利率的方式给了金融机构和居民更多的选择权，哪个选择合适就用哪个。 我们认为，如果措施得当，个人房贷早偿的问题是可以得到有效遏制的。首先，提前还贷会使得金融机构迅速损失掉个人房贷这种优质资产，也需要居民在短时间内腾挪出大量的资金，而下调利率是对双方都相对温和的做法。 其次，为了促进存量房贷利率的有序降低，人民银行可以给予政策激励。例如，人民银行可设立结构性货币政策工具，对于商业银行符合条件的降息按实际降息金额给予等额和部分的资金激励。再如，人民银行也可以对降息达到要求的商业银行给予定向降准。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 重要收益率走势图 10Y国债收益率 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 Jan-19Oct-19Jul-20Apr-21Jan-22Oct-22 资料来源：Wind，光大证券研究所 相关研报 债券市场中我们担心的两个问题——2023年6 月16日利率债观察 请对信贷乐观一些——2023年6月13日利率债观察 当前10Y国债收益率已明显偏低——2023年6月11日利率债观察 预计5月新增贷款超1.5万亿元——2023年6 月2日利率债观察 LPR的平稳与货币政策的传导——2023年5月22日利率债观察 辨析MLF降息和数量的逻辑——2023年5月15日利率债观察 10Y国债的估值已贵——2023年5月14日利率债观察 为何4月信贷增长常弱于3月？——2023年5 月11日利率债观察 预计4月贷款较去年同期多增——2023年5月 9日利率债观察 4月的信贷很可能会“腰斩”——2023年4月 26日利率债观察 存贷款利率都更加市场化了——2023年4月20日利率债观察 1、期盼存量房贷利率下行 在过去较长的一段时间中，个人住房贷款提前还款偏多。例如，今年6月RMBS条件早偿指数的均值为0.20，较去年同期和前年末的0.11和0.07均有明显提升。再如，今年上半年累计发放个人住房贷款3.5万亿元，但由于存量贷款的大量偿还，6月末个人住房贷款余额还略微减少了一点。 图表1：RMBS条件早偿指数 RMBS条件早偿率指数 0.2 0.18 0.16 0.14 0.12 0.1 0.08 0.06 Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23 资料来源：Wind，光大证券研究所单位：点截至日期：2023年6月 个人住房贷款的提前还款体现了居民在资产配置上的自发调整。从居民的资金来源端看，随着贷款利率的明显下降，近两年部分贷款品种的利率已明显低于一些存量的个人房贷利率。而且，今年上半年新增居民户存款11.91万亿元， 较去年同期的10.33万亿元多增了1.58万亿元。 图表2：居民户存款月度增量 居民户存款增量 4.8 3.2 1.6 0 -1.6 Jan-21May-21Sep-21Jan-22May-22Sep-22Jan-23May-23 资料来源：Wind，光大证券研究所单位：万亿元截至日期：2023年6月 从居民的资金运用端（或说是投资端）看，近些年较多金融资产的回报率有所降低或形成负收益。例如，7月3日-9日这周全市场6M理财产品预期年化收益率为1.8%，明显低于2021年7月5-11日这周的3.3%。再如，2023年7 月14日上证综指收于3237.70点，较去年同期的3281.74点有小幅下降。 图表3：理财产品预期收益率 理财产品预 期收益率 （全市场， 6M 4 3.5） 3 2.5 2 1.5 Jan-21May-21Sep-21Jan-22May-22Sep-22Jan-23May-23 资料来源：Wind，光大证券研究所单位：%截至日期：2023年7月9日 图表4：上证综指 上证综合指数 3390 3290 3190 3090 2990 2890 Jul-22Aug-22Sep-22Nov-22Dec-22Feb-23Mar-23May-23Jun-23 资料来源：Wind，光大证券研究所单位：点截至日期：2023年7月14日 综合资金来源和运用端的情况，金融资产的收益率已明显下行，且居民也有获得较存量房贷利率更低成本融资的渠道，此外居民存款的快速增长降低了举借个人房贷的需求。简单讲，相对较高的存量房贷利率使提前还款几成必然。 个人房贷的大量提前偿还并不会直接影响住房需求，但对商业银行的经营有一定的影响，而降低存量房贷利率是遏制住提前还贷势头的一个好办法，从而支持消费的恢复和扩大。在对存量房贷利率降低时，既可以采取商业银行与借款人自主协商变更合同约定的方式，也可以采用新发放贷款置换原来的存量贷款的方式。在7月14日举行的2023年上半年金融统计数据新闻发布会上，人民 银行邹澜司长已明确对上述两种方式表示支持。 我们需要说明的是，无论采取哪种方式，其都不会是行政命令式的，而是以市场化、法制化为原则的。事实上，这两种降低存量贷款利率的方式给了金融机构和居民更多的选择权，哪个选择合适就用哪个。 显然，如果措施得当，个人房贷早偿的问题是可以得到有效遏制的。首先，提前还贷会使得金融机构迅速损失掉个人房贷这种优质资产，也需要居民在短时间内腾挪出大量的资金，而下调利率是对双方都相对温和的做法。 其次，为了促进存量房贷利率的有序降低，人民银行可以给予政策激励。例如，人民银行可设立结构性货币政策工具，对于商业银行符合条件的降息按实际降息金额给予等额和部分的资金激励。再如，人民银行也可以对降息达到要求的商业银行给予定向降准。 值得一提的是，个人住房贷款在金融机构各项贷款中的占比较高，房产更是居民最重要的资产之一，因此对于存量房贷利率的调整事关重大。我们认为，应在维护银行支持实体经济的能力和可持续性的同时，更加充分地体现出金融工作的人民性，以不断满足人民日益增长的优质金融服务需求为出发点和落脚点。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业— —中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员