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2023年9月25日利率债观察:存量房贷利率降低对债市的影响

2023-09-25张旭光大证券M***
2023年9月25日利率债观察:存量房贷利率降低对债市的影响

1、存量首套房贷利率的降幅以及调整时间点 我们将利率调整的大体规则总结为以下四点: 1.本政策有利于借款人、有利于扩大消费和投资,利率只会下调和不调,不会 上调。 2. 2019年10月8日(不含当日)之前发放贷款,利率调整为发放时当地下限 和约定重定价日前一个月的LPR孰高者。 3. 2019年10月8日(含当日)至23年8月31日(含当日)发放的(或已签 订合同但未发放的)贷款,利率调整为发放时全国下限、发放时当地下限孰高者。 4.利率调整前按原合同利率执行(不溯及既往),调整当日即按新利率执行。 我们将申请和调整的时间总结为以下三点: 1.发放时即符合首套标准且目前为LPR浮动利率贷款的客户变更利率无需申 请,9月25日会批量调整; 2. “二套转首套”等其他情况需申请利率调整的客户,于10月22日(含)前 申请的,10月25日会对其中审核通过的申请进行批量调整; 3. 10月22日后仍可申请。 2、存量房贷利率降低对债市的影响 部分投资者认为,本次存量个人房贷利率的调整会带来整个金融体系利率(即所 谓的“广谱利率”)的降低,从而有利于债券收益率的下行。我们认为,这个逻 辑在中长期内或是勉强成立的,但是较难在短期内形成传导。存量房贷利率的降 低并不会直接影响到新发放的贷款利率,所以该逻辑并非通过贷款市场的定价变 化进行传导,而是借由银行的负债端传导,其逻辑链条是:当前商业银行净息差 持续收窄、利润增速有所下降,而本次存量房贷利率的降低有可能进一步压缩银 行体系净息差以及利润增速。因此,银行在存款利率市场化调整机制的框架内降 低存款利率的意愿抬升。存款是银行的主要负债来源,负债端成本的下降打开了 银行在资产端进行债券配置的定价空间。 我们想强调的是,这个逻辑链条较长且松散,不容易对债券市场的定价产生即刻 的传导,且在中长期容易被其他影响因素所淹没。(注:在较长的时间周期中, 债券市场会受到很多因素的影响,个人房贷利率的下调在其中算不上是核心影响 因素。)实际上,存款、贷款、债券等市场之间存在一定程度的割裂,某个市场 的利率变化不一定会立刻传导至其余市场,甚至不同市场之间的利率常出现背 离。所有经由“广谱利率”传导的逻辑皆是偏中长周期的,对债券市场短期走势 的影响颇为有限。 3、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 1、存量首套房贷利率的降幅以及调整时间点 2023年8月18日,住房城乡建设部、中国人民银行和金融监管总局发布《关 于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》,放宽了个人住房贷款中住房 套数认定的标准。随后,北京、上海、广州、深圳等城市分别对房套数的认定标 准进行了优化。8月31日,中国人民银行和国家金融监督管理总局发布《关于 降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》,按照市场化、法治化原则,支持 鼓励银行与借款人协商调整存量首套住房贷款利率。9月25日,银行对符合首 套住房贷款利率政策的存量个人住房贷款主动实施利率批量下调,并于当日起按 新的利率水平执行。 图表1:《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》中的部分内容 《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》要求“新发放贷款的利率水 平由金融机构与借款人自主协商确定,但在LPR上的加点幅度不得低于原贷款 发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。”结合银行的操作 实践,我们将利率调整的大体规则总结为以下四点: 1.本政策有利于借款人、有利于扩大消费和投资,利率只会下调和不调,不会 上调。 2. 2019年10月8日(不含当日)之前发放贷款,利率调整为发放时当地下限 和约定重定价日前一个月的LPR孰高者。 3. 2019年10月8日(含当日)至23年8月31日(含当日)发放的(或已签 订合同但未发放的)贷款,利率调整为发放时全国下限、发放时当地下限孰高者。 4.利率调整前按原合同利率执行(不溯及既往),调整当日即按新利率执行。 此外,我们将申请和调整的时间总结为以下三点: 1.发放时即符合首套标准且目前为LPR浮动利率贷款的客户变更利率无需申 请,9月25日会批量调整; 2. “二套转首套”等其他情况需申请利率调整的客户,于10月22日(含)前 申请的,10月25日会对其中审核通过的申请进行批量调整; 3. 10月22日后仍可申请。 图表2:存量首套住房贷款利率调整规则 2、存量房贷利率降低对债市的影响 部分投资者认为,本次存量个人房贷利率的调整会带来整个金融体系利率(即所 谓的“广谱利率”)的降低,从而有利于债券收益率的下行。我们认为,这个逻 辑在中长期内或是勉强成立的,但是较难在短期内形成传导。存量房贷利率的降 低并不会直接影响到新发放的贷款利率,所以该逻辑并非通过贷款市场的定价变 化进行传导,而是借由银行的负债端传导,其逻辑链条是:当前商业银行净息差 持续收窄、利润增速有所下降,而本次存量房贷利率的降低有可能进一步压缩银 行体系净息差以及利润增速。因此,银行在存款利率市场化调整机制的框架内降 低存款利率的意愿抬升。存款是银行的主要负债来源,负债端成本的下降打开了 银行在资产端进行债券配置的定价空间。 我们想强调的是,这个逻辑链条较长且松散,不容易对债券市场的定价产生即刻 的传导,且在中长期容易被其他影响因素所淹没。(注:在较长的时间周期中, 债券市场会受到很多因素的影响,个人房贷利率的下调在其中算不上是核心影响 因素。)实际上,存款、贷款、债券等市场之间存在一定程度的割裂,某个市场 的利率变化不一定会立刻传导至其余市场,甚至不同市场之间的利率常出现背 离。所有经由“广谱利率”传导的逻辑皆是偏中长周期的,对债券市场短期走势 的影响颇为有限。 例如,去年9月中旬国有商业银行主动下调了存款利率,并带动其他银行跟随调 整,其中很多银行还调整了存款挂牌利率,而该月末10Y国债收益率较同年8 月末上行了6bp。再如,2022年12月企业贷款加权平均利率较2022年9月降 低了3bp,而该年12月末10Y国债收益率较9月末上行了8bp。 诸如此类的中长周期逻辑还有“长期零利率”等,这些逻辑对于债券市场短期走 势的影响都较为有限。大多数机构投资者的考核周期偏短,所以不宜依靠长期逻 辑做投资决策。 3、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。