煤电“量价本”共振受益，火绿协同引领成长

证券研究报告 公司研究 2023年7月17日 本期内容提要: 电粤电力A（000539.SZ）投资评级增持上次评级增持 ➢火电“量价本”三重因素共振，盈利改善可期。根据我们研究，成本端：煤炭长协比例较低，进口占比较高，煤电成本端改善弹性较大。公司电煤长协占比较低，进口煤占比较高。展望年内，2023年上半年以来，国内外煤价大幅下行。在当前煤炭供给增量有限，迎峰度夏强力电煤保供背景下，我们预计下半年煤价将在当前价格区间内震荡企稳，全年均价有望较去年中枢下移，煤电板块成本端改善弹性较大。收入端：广东作为电改前沿省份，23年电价上浮明显，后续收入仍有望增厚。电力年度长协占比较高，年度长协可定价大部电量。2022年广东省年度长协电价仅上浮9.71%，电价疏导成本能力有限。2023年广东省年度长协电价较基准价上涨19.63%，几乎实现顶格20%上浮。我们认为，受益于电力长协电价提升，公司收入端有望大幅改善。成长性：缺电背景下广东加码传统电源建设，火电有望迎来新周期和价值重估。电力尖峰负荷持续高增长，云南开年干旱情况延续至今，广东外来电情况或将不及预期。南方电网区域已开始迎峰度夏，我们认为省内局部区域电力供需矛盾或将再度激化。在缺电背景下，公司“十四五”火电装机规划已有所调整，加码煤电气电项目。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com 李春驰电力公用行业联席首席分析师执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723邮箱：lichunchi@cindasc.com ➢绿电成长空间广阔，持续关注规划落地节奏。广东海风资源禀赋较好，省补接力国补助力装机增长，2022年至2024年并网的海上风电项目可获得1500/1000/500元/kW的省级补贴。公司现有绿电资产以海上风电为主，我们认为省补退坡前有望加速推进。据我们估计，在2025年省补完全退坡前，公司风电装机有望实现较快增长。光伏装机从零开始，立足广东布局全国。公司光伏业务自“十四五”初起步发展，粤新青贵四省区广泛布局。硅料产能逐步释放导致组件价格加速下降，国内光伏装机有望实现加速放量。我们预计随着硅料产能释 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 放，后续组件价格有望继续下降，公司光伏装机有望实现快速发展。 ➢盈利预测与投资评级：成本端燃料价格弹性较大，港口海外煤价下行公司直接受益。公司年长协煤占比较低，海外进口煤占比近半。在当前全球能源价格趋势重新回归基本面的情况下，公司成本端有望直接受益。营收方面，省内高电力消费需求叠加电改持续推进，售电量价有望长期向好。广东经济较为发达，电力消费需求有望持续增长，且广东电改推进较快，电价疏导机制较为成熟完备。我们认为，公司售电量和电价均有望实现进一步增长，量价两端长期向好。未来火绿协同 发 展 ， 绿 电业 务 进 一 步 打 开 成 长 空 间。我 们 预 测公 司2023/2024/2025年归母净利润为37.83/46.09/52.17亿元，EPS为0.72/0.88/0.99元，对应7月14日收盘价的PE分别为10.40X、8.53X、7.54X，首次覆盖给予“增持”评级。 ➢风险因素：国内外煤价再度大幅上涨；公司新能源项目拓展建设节奏不及预期；广东电力市场化改革推进不及预期。 目录投资聚焦..............................................................................................................................................6广东最大省属发电企业，23Q1业绩扭亏为盈..................................................................................71、广东最大省属发电上市公司，从“以火为主”到“火绿协同”......................................72、煤电收入占比高，电价与成本改善驱动公司实现扭亏...................................................11火电“量价本”三因素共振，盈利改善可期......................................................................................131、煤炭长协比例较低，进口占比较高，煤电成本端改善弹性较大....................................132、广东作为电改前沿省份，23年电价上浮明显，后续收入仍有望增厚...........................163、缺电背景下广东加码传统电源建设，火电有望迎来新周期和价值重估........................18绿电成长空间广阔，持续关注规划落地节奏.................................................................................201、既有绿电资产以广东海风为主，省补退坡前规模有望快速增长....................................202、光伏装机从零开始，立足广东布局全国...........................................................................223、低渗透率叠加高电力消费增速，广东新能源发展仍在途中...........................................23盈利预测与投资评级.........................................................................................................................24风险因素............................................................................................................................................25 表目录 表1：公司发展历程...................................................................................................................................................7表2：广东主要省级非核电力上市公司装机情况（万千瓦，截至2022年末）................................8表3：公司已投产控股火电发电项目（截止2022年底）..........................................................................9表4：公司主要在建火电发电项目（截止2022年底）...............................................................................9表5：公司已投产控股的新能源发电项目（截止2022年底）..............................................................10表6：公司主要在建新能源发电项目（截止2022年底）.......................................................................11表7：国内现货煤价及海外进口煤价对于公司归母净利润的敏感性测算.........................................15表8：广东2022-2023年度交易协定情况.....................................................................................................16表9：2021-2023电力供需形势.........................................................................................................................19表10：公司当前在建主要风电机组项目情况...............................................................................................21表11：国家及广东海上风电相关政策情况....................................................................................................21表12：公司当前在建主要光伏机组项目情况...............................................................................................22表13：近期（2023年7月初）光伏项目组件招标情况..........................................................................23表14：公司盈利预测核心假设...........................................................................................................................24表15：公司各部分业务盈利预测......................................................................................................................25表16：可比公司PE估值情况.............................................................................................................................25 图目录 图1：公司股权结构（截至2023年一季报）.................................................................................................7图2：公司装机结构（截至2022年末）...........................................................................................................8图3：近五年公司装机结构变化情况（左轴：万千瓦；右轴：%）........................................................8图4：公司发电量结构（截至2022年末