2023年上半年经营数据点评：再超预期，定力十足

事件：贵州茅台发布2023年上半年主要经营数据，初步核算23年上半年实现总营收706亿元左右，同比增长18.8%，实现归母净利润356亿元左右，同比增长19.5%，估算Q2单季总营收312亿元左右，同比增长18.9%，归母净利润148亿元，同比增长18.0%，业绩略超市场预期。 增长态势延续，Q2业绩超预期。二季度公司延续开年以来的良好增长态势，收入端同比增幅接近19%。分产品看，上半年茅台酒/系列酒收入分别为591/99亿元，Q2单季收入为254/49亿元，同比增长20.3%/17.2%，占主营业务收入比重为84%/16%。茅台酒Q2增长环比提速，系列酒增速有所放缓、但占比较23Q1继续提升（+3.2pct）。推算23Q2归母净利率47.4%，同比基本持平（-0.37pct），环比有所下降、估计与系列酒收入占比提升有关。 底层逻辑不断完善，产品/渠道布局持续推进。此前股东大会公司提出可持续发展的“五线”生态体系，对以往线性的五线发展道路进行升级，彰显了对于未来发展的长远规划。从销售层面来看，公司各个价位产品布局全面，除飞天茅台之外，从系列酒的迎宾酒/茅台王子/汉酱到千元价位的茅台1935，以及2000元以上的生肖/精品/珍品/尊品等，在不同价格带均有卡位，后续针对不同消费群体的画像也会越来越精准。渠道端除传统经销商之外，自营、i茅台、团购、电商、商超等生态亦在完善，去年上线的“i茅台”作为数字化重要工具，截至23年6月12日注册用户已经达到4179万人，累计交易额达到270亿元。 短期经营稳健，Q2业绩亮眼有望提振板块信心。根据酒价参考公众号，当前飞天茅台散瓶批价2700-2800元左右，整箱批价2900-3000元，价盘相对稳定，虽然商务需求相对疲软，但茅台需求韧性较强、动销反馈一直较为稳健。此前白酒板块存在调整，估计主要系市场对需求/消费信心仍有担忧、渠道反馈较为平淡，但考虑淡季以价盘/库存去化为主，实际表现符合预期。Q2茅台业绩靓丽、中报窗口期进一步验证业绩确定性，有望进一步提振板块情绪，同时估值处于近三年来10%以内分位点，配置价值彰显。 盈利预测、估值与评级：考虑上半年业绩超预期，后续各项生态布局完善、高质量发展态势延续，上调2023-25年归母净利润预测为739/856/984亿元（较前次预测上调+1.6%/+1.9%/+2.2%），折合EPS为58.83/68.14/78.34元，当前股价对应P/E为30/26/22倍，维持“买入”评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，渠道改革不及预期，飞天茅台批价下行。 公司盈利预测与估值简表