未来增产路径清晰，或持续受益金价上行大周期

山东黄金（600547）是一家主要从事黄金开采和加工的公司，预计2023年上半年度实现归母净利润8.0-9.5亿元，同比增长43.90%-70.88%。公司计划通过建设焦家、新城资源带整合开发及加纳卡蒂诺项目工程建设等方式提升黄金产量，同时通过资源并购、集团优质资产注入等方式拓展资源。随着美国通胀形势的缓解和经济放缓压力的加大，预计美联储加息进程将逐渐减弱，对金价的抑制也将不断弱化。全球地缘政治风险上升和大国博弈加剧、央行持续增持黄金储备等，有望对金价上涨构成利多因素。预计公司2023-25年营业收入将分别增长28.52%、17.38%和17.31%，3年CAGR为21%；归母净利润将分别增长53.85%、35.88%和14.93%，3年CAGR为34%；EPS将分别增长0.43、0.58和0.67元。考虑到公司资源整合和项目并购步伐加速，未来产能有望快速释放。参照可比公司估值，我们给予公司23年5.5倍PB，目标价31.08元。维持“增持”评级。风险提示包括产品价格下跌、新建及复产矿山项目进度不及预期、资源整合进度不及预期、安全与环保风险、海外矿山所在国政治风险等。

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