宏观点评：6月信贷社融超预期的背后

宏观点评 6月信贷社融超预期的背后 事件：2023年6月新增人民币贷款3.05万亿，预期2.38万亿，去年同期2.81万亿；新增社融 证券研究报告|宏观经济研究 2023年07月11日 作者 4.22万亿，预期3.22万亿，去年同期5.19万亿；社融增速9%，前值9.5%；M2同比11.3%， 预期11.1%，前值11.6%；M1同比3.1%，前值4.7%。 核心结论：6月信贷社融大超预期、结构也明显好转，集中体现在居民短贷延续多增、按揭贷款延续改善、企业中长贷创同期新高等；然而，鉴于6月地产销售明显走弱、房贷却同比多增，6月M1增速大降、6月PMI仍处线下、6月物价延续走低、6月以来高频仍疲软等多维度数据，指 向6月信贷社融超预期的实际“成色”，可能有待更多数据交叉验证，我们也倾向于认为，当前经济仍是弱现实、实际下行压力仍大。往后看，继续提示：“一批政策措施”在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主，短期有4点关注，尤其是核心一二线可能的松地产。 1、单月看，6月信贷社融大超预期，结构也明显好转，但实际“成色”可能有待更多数据交叉验证。具体看：6月信贷大超预期、带动社融也明显好于预期，居民按揭贷款大超预期、企业中长贷保持韧性是主要拉动；然而同期其它数据都偏弱，如6月地产销售明显转弱、BCI企业投资 前瞻指数延续大降、M1增速进一步大幅回落、6月PMI仍处线下、6月CPI延续走低等。 2、上半年看，信贷总量创新高、节奏前臵发力、政策托底特征明显。总量上，上半年信贷新增 15.73万亿，同比大幅多增2.04万亿，也创同期新高；节奏上，信贷前臵发力特征明显，一季度 同比多增2.26万亿，二季度同比则少增2166亿；结构上，政策托底特征明显，居民部门信贷同 比多增6200亿，政策推动下基建逆周期发力，带动企业部门信贷同比大幅多增1.41万亿。 3、往后看，继续提示：当前经济仍属弱现实，一系列政策组合拳近期有望陆续出台，货币宽松还是大方向。基于7.6总理座谈会再提抓紧出台一批政策措施、6.29国常会审议促家居消费文件、近期多地继续发放消费券、6月央行超预期降息等，我们继续提示：“信心比黄金重要，形势比 人强”，下半年经济下行压力仍大，可能需要“求之于势（主动营造有利的态势）”，“一批政策措施”正在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主。 4、短期看，有4大关注点：1）7.17将公布二季度GDP数据，对经济的实际情况会有更全面的刻画；2）7月底政治局会议；3）与信贷相关的高频数据，比如票据利率、地产销售等；4）可能出台的政策，比如：促家居消费细则、支持民企的法律制度、北上广深等核心一二线松地产、专 项债发行节奏提速、政策性开发性金融工具规模加码、再降准降息等。 5、具体看，6月信贷社融的主要特征如下： 1）新增信贷规模大超预期，结构也明显好转，但实际“成色”可能需更多数据交叉验证，具体看：居民短贷规模延续多增，可能与同期居民出行改善有关；按揭贷款有所好转，但与同期地产销售数据明显背离；企业中长贷连续11个月同比多增，并创同期新高，但同期BCI企业投资前瞻指数延续大降，地产、基建可能仍是主要拉动；票据冲量特征缓解，主因信贷前臵发力。 >总量看，6月新增信贷3.05万亿，同比多增2400亿，明显好于预期的2.38万亿，也好于季节 性（近三年同期均值为2.25万亿），其中：居民贷款增加9639亿，同比多增1157亿；企业贷 款新增2.28万亿，同比多增687亿；非银贷款减少1962亿，同比多减306亿。 >居民短贷延续增加，同比也有所改善，可能与居民出行增加有关；按揭贷款继续改善，但与同期地产销售情况明显背离，延续性仍有待观察。6月居民短贷延续增加（4914亿），同比多增632亿，可能与同期居民出行改善有关（央行二季度调查显示居民旅游意愿明显增加），是否真实反映消费改善仍需6月社零等数据验证；6月居民按揭贷款新增4630亿，同比多增463亿，与同期商品房销售数据有所背离，6月30大中城商品房销售面积同比减少32%。近期，地产边际仍在走弱，7月上旬30城商品房销售同比-29.7%，按揭贷款的延续性仍有待观察。 >企业中长期贷款创同期新高，地产、基建相关融资应是主要拉动；冲量需求下降，企业短期融资整体延续少增。6月企业短期融资整体仍减少，其中：短期贷款增加7449亿，同比小幅增长543亿，票据融资减少821亿，同比少增1617亿。6月企业中长期贷款增加1.59万亿，同比多增1436亿，连续11个月同比多增，但同期BCI企业投资前瞻指数开始回落（6月BCI企业投资前瞻指数大幅回落10.4个百分点），地产、基建相关融资可能仍是主要拉动。 2）新增社融规模大超预期，主因信贷表现好于预期，专项债发行放缓、政府债券仍是主要拖累，存量社融增速较上月进一步回落0.5个百分点至9%。 >总量看，6月新增社融4.22万亿，同比少增9726亿，大幅高于预期的3.22万亿，略好于季节 性（近三年同期均值4.12万亿）；存量社融增速较上月进一步回落0.5个百分点至9%。 >结构看，6月社融口径的新增人民币贷款3.24万亿，同比多增1825亿，是社融超预期的主要 贡献项；政府债券新增5388亿，同比大幅少增1.08万亿，主因同期专项债发行放缓，是社融的 主要拖累项；企业债券增加2360亿，同比多增14亿，较上月明显好转；表外融资减少902亿， 同比多减760亿，其中未贴现银行承兑汇票同比大幅多减。 3）M1增速延续回落，反映资金活化仍偏弱；M2增速同比大降，主因高基数。 >6月M1同比3.1%，较上月大幅回落1.6个百分点，反映资金活化情况仍偏弱；M2同比11.3%、较上月回落0.3个百分点，主因去年高基数。存款端，6月存款增加3.71万亿，同比少增1.12 万亿，其中，企业存款增加2.06万亿，同比大幅少增8709亿，可能与去年留抵退税导致的高基 数有关；财政存款减少1.05万亿，同比多减6129亿，反映财政支出加快。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师穆仁文 执业证书编号：S0680523060001邮箱：murenwen@gszq.com 相关研究 1、《求之于势—2023年中期宏观经济与资产展望》 2023-06-25 2、《这次不一样—对称降LPR的4点理解》2023-06-20 3、《组合拳应会加快出台—全面解读5月经济》 2023-06-16 4、《政策组合拳有望陆续出台》2023-06-04 5、《5月社融延续超预期回落，怎么看、怎么办？》 2023-06-13 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：6月信贷大超季节性，也超市场预期图表2：6月30城商品房销售同比回落32% 万亿元2023-062022-062021-06近三年均值 3.6 3.2 2.8 2.4 2.0 1.6 1.2 0.8 0.4 0.0 -0.4 %30大中城市:商品房成交面积:同比60 40 20 0 -20 -40 新居企非增民业银贷机 款构 居居企企票民民业业据短中短中融贷长贷长资贷贷 -60 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：6月BCI企业投资前瞻指数大幅回落图表4：6月社融存量增速较上月进一步回落 BCI:企业投资前瞻指数 80 75 70 65 60 55 50 45 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 23-06 40 %社会融资规模存量:同比 14 13 12 11 10 9 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 23-06 8 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：6月社融好于预期，信贷是主要拉动图表6：6月M1、M2增速均明显回落 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 万亿元2023-062022-06过去三年均值 %M1:同比M2:同比(右轴)%2514 2013 12 1511 1010 59 新新新 增增增 社人外 融民币 币贷 贷款款 新新未债股政 增增贴券票府8 7 委信汇现融融债0 票 托托银资资券 贷贷行-56 17-01 17-08 18-03 18-10 19-05 19-12 20-07 21-02 21-09 22-04 22-11 23-06 款款承兑 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10