2023年6月CPI和PPI数据点评兼债市观点：PPI触底尚需时日

事件 2023年7月10日，国家统计局发布2023年6月CPI和PPI数据：2023年6月CPI同比上涨0%（前值为0.2%），核心CPI同比增长0.4%（前值为0.6%）； PPI同比下降5.4%（前值为下降4.6%）。 点评 CPI同比增速有所下降，结构上呈现“食品价格环比降幅收窄，能源价格环比继续下降，服务价格环比有所回升，核心CPI环比增速继续小幅下降”等特点。 2023年6月CPI同比持平，增速比5月下降0.2个百分点，2021年3月以来第一次降到0；环比为-0.2%（前值为-0.2%）。从结构来看，6月CPI呈现“食品价格环比降幅收窄，能源价格环比继续下降，服务环比价格有所回升，核心CPI环比增速继续小幅下降”等特点。CPI同比增速持续维持低位，主要来自供给端的推动，需求也有走弱迹象。能源类价格仍在低位震荡，而从农业部公布的高频数据看，7月以来猪肉和蔬菜价格再次下降，后续CPI可能还将继续回落。 PPI同比降幅扩大，触底尚需时日。6月PPI同比增速为-5.4%（前值为-4.6%），降幅扩大；环比为-0.8%（前值为-0.9%），降幅稍有收窄但仍然较高。整体来看，难言6月就是本轮PPI下降周期的底部，触底尚需时日。 债市观点 6月13日央行下调政策利率后，现券收益率调整迅速，6月20日后国债现券收益率尤其是长端收益率再次进入窄幅震荡态势。目前市场资金仍然相对宽裕，后续债市聚焦在经济本身的表现（需要等待7月中旬经济数据）以及稳增长的政策尤其是7月底的政治局会议会否有相关政策出台，但短期内央行再次调整政策利率概率不大。我们认为，短期内10Y国债收益率大概在[2.6% 2.7%]之间波动，可以逢高配置，交易盘也可以进行波动操作。 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2023年7月10日，国家统计局发布2023年6月CPI和PPI数据：2023年6月CPI同比上涨0%（前值为0.2%），核心CPI同比增长0.4%（前值为0.6%）； PPI同比下降5.4%（前值为下降4.6%）。 2、点评 2.1、CPI同比增速有所下降，结构上呈现“食品价格环比降幅收窄，能源价格环比继续下降，服务价格环比有所回升，核心CPI环比增速继续小幅下降”等特点 2023年6月CPI同比持平，增速比5月下降0.2个百分点，2021年3月以来第一次降到0；环比为-0.2%（前值为-0.2%）。而从季节性因素来看，2023年6月环比-0.2%的增速，较2020-2022年三年同期均值（这3年6月CPI环比增速分别为-0.1%、-0.4%、0%，均值为-0.2%）基本持平，因而从环比数据来看，跌幅处在正常区间。 图表1：6月CPI同比增速下降至0 从结构来看，6月CPI呈现“食品价格环比降幅收窄，能源价格环比继续下降，服务价格环比有所回升，核心CPI环比增速继续小幅下降”等特点。 食品价格环比降幅收窄，同比增速连续上升，猪肉价格继续回落。6月食品价格环比下降0.5%（5月为下降0.7%），降幅持续收窄（今年3月食品价格环比下降1.4%，后续4、5月降幅持续收窄）；6月食品价格同比上涨2.3%，涨幅比5月上升1.3个百分点，连续两个月上升。食品分项中，受高温、降雨天气影响，鲜菜价格由上月下降3.4%转为上涨2.3%；猪肉价格则继续回落，环比下降1.3%，同比则下降7.2%。 能源价格环比继续下降，服务价格环比有所回升。受国际市场原油价格继续回落及有色金属价格波动影响，6月石油煤炭及其他燃料加工业、石油和天然气开采业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别下降2.6%、1.6%、0.8%；煤炭、钢铁供给量大，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比分别下降6.4%、2.2%。6月交通工具用燃料环比下降-1.3%，同比下降-17.6%。但服务价格环比上升0.1%。 核心CPI同比、环比均小幅下降，反映需求有所回落。6月核心CPI同比增速为0.4%（5月为0.6%）；环比为-0.1%（5月为0），下降了0.1个百分点。由于核心CPI剔除了供给层面的影响，从近几个月核心CPI数据来看，需求有所回落。 图表2：6月食品和非食品价格同比增速“一升一降” 图表3：6月消费品和服务价格同比增速均稍有回落 图表4：6月核心CPI环比有所下降 结合近几个月食品、非食品、核心CPI以及相关指标的表现，大致可以判断： 1）目前CPI同比增速持续维持低位，主要来自供给端的推动，需求也有走弱迹象。能源类价格仍在低位震荡，而从农业部公布的高频数据看，7月以来猪肉和蔬菜价格再次下降，后续CPI可能还将继续回落。 图表5：7月以来猪肉和蔬菜价格再次下降 2）在前期多篇报告中，我们均指出，疫情出现使得居民杠杆率持续上升，而收入增速放缓，以及房价的上涨均制约了居民资产负债表的修复。因此CPI尤其是核心CPI的疲弱，以及2021年以来消费修复程度持续不及预期，均是居民资产负债表修复不畅的侧面表现。2020年居民杠杆率提升明显，2022Q4以前去杠杆不明显，2023Q1居民杠杆率再次快速提升，表明居民资产负债表的修复并不顺畅，我们认为，这都将制约居民消费的修复高度，也使得消费品端物价难有太好的表现。 图表6：2020年居民杠杆率提升明显，2023Q1杠杆率再次快速提升 2.2、PPI同比降幅扩大，触底尚需时日 6月PPI同比增速为-5.4%（前值为-4.6%），降幅扩大；环比为-0.8%（前值为-0.9%），降幅稍有收窄但仍然较高。整体来看，难言6月就是本轮PPI下降周期的底部，触底尚需时日。根据国家统计局的测算，在6月份5.4%的PPI同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-2.8个百分点，与5月相同；今年价格变动的新影响约为-2.6个百分点，5月为-1.8个百分点。 从结构来看，6月生产资料价格环比增速为-1.1%（5月为-1.2%），生活资料价格环比增速为-0.2%（5月为-0.2%）。同比方面，5月生产资料价格下降6.8%（5月为下降5.9%），降幅扩大0.9个百分点；生活资料价格下降0.5%（5月为下降0.1%），降幅扩大0.4个百分点。生产资料和生活资料价格同比增速均有一定程度回落。 生产资料价格下降，主要受石油、煤炭等行业价格继续回落影响。生产资料的结构方面，6月采掘业、原材料、加工业出厂价格同比增速分别为-16.2%、-9.5%、-4.7%（5月分别为-11.5%、-7.7%、-4.6%），同比降幅均有所扩大。 图表7：6月PPI同比降幅拉大，环比降幅稍有收窄但仍然较高 图表8：6月生活资料和生产资料价格同比增速均有所下降 图表9：6月生产资料三大分项同比降幅均继续扩大 3、债市观点 6月13日央行下调政策利率后，现券收益率调整迅速，6月20日后国债现券收益率尤其是长端收益率再次进入窄幅震荡态势。目前市场资金仍然相对宽裕，后续债市聚焦在经济本身的表现（需要等待7月中旬经济数据）以及稳增长的政策尤其是7月底的政治局会议会否有相关政策出台，但短期内央行再次调整政策利率概率不大。我们认为，短期内10Y国债收益率大概在[2.6% 2.7%]之间波动，可以逢高配置，交易盘也可以适当进行波动操作。 图表10：6月20日后国债收益率窄幅震荡 图表11：近期资金相对宽裕 4、风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。