拟拆分康辉上市，着力发展新材料

公司点评 恒力石化(600346.SH) 证券研究报告 石油石化｜炼化及贸易拟拆分康辉上市，着力发展新材料 2023年07月06日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 评级增持 主营收入(亿元) 1,979.70 2,223.24 2,432.21 2,631.87 2,850.50 归母净利润(亿元) 155.31 23.18 69.76 132.68 161.76 每股收益（元） 2.21 0.33 0.99 1.88 2.30 评级变动首次 交易数据 每股净资产（元） 8.13 7.51 8.22 9.56 11.20 当前价格（元） 14.64 P/E 6.64 44.45 14.77 7.77 6.37 52周价格区间（元） 14.10-21.72 P/B 1.80 1.95 1.78 1.53 1.31 总市值（百万） 103052.43 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 103052.43 总股本（万股） 703910.00 投资要点： 流通股（万股） 703910.00 恒力石化及下属子公司江苏恒力化纤与大连热电、大连洁净能源集团 涨跌幅比较 有限公司签署《重大资产重组意向协议》，公司拟向大连热电出售公司 恒力石化 炼化及贸易 直接及间接持有的康辉新材100%股权。大连热电拟通过发行股份的方 15% 5% -5% -15% -25% -35% 2022-072022-102023-012023-042023-07 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 相关报告 式购买恒力石化、恒力化纤合计持有的康辉新材100%的股份。本次重 大资产重组交易方案包括：1、重大资产出售；2、发行股份购买资产；3、募集配套资。首先由大连热电向洁净能源集团或其指定的第三方出售全部资产和负债，然后向恒力石化和恒力化纤发行股份购买康辉新材100%股权并募集配套资金。  % 1M 3M 12M 恒力石化 -7.34 -8.44 -33.48 炼化及贸易 -1.11 -2.49 -3.34 子公司康辉新材业务主要为功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料等新材料，相较于恒力石化主营的炼化、石化以及聚酯而言，更偏向于下游精细化工领域，康辉新材在公司管理方式和组织架构有不同的行业特点和需求。本次资产的拆分上市有助于优化公司管理体制，提升管理水平，吸引和留住领域内的优秀人才，增强核心技术实力，并且有助于康辉新材拓宽融资渠道、提高融资灵活性、提升融资效率，实现全体股东利益的最大化。 康辉新材是公司迈向高新材料领域的重要部分，公司横跨南北建设有营口、大连和苏州、南通四大产研基地，具备完善齐备的全产业链产能结构，布局包括功能性膜材料、高性能工程材料、生物可降解材料三大类别。上半年公司按计划投产了80万吨功能性薄膜、4.4亿平方米电池隔膜项目、45万吨可降解塑料产能。 盈利预测。我们预计公司2023-2025年实现营业收入分别为2432、2631、2850亿元，实现归母净利润分别为69、132、161亿元，EPS分别为0.99、1.88、2.30元，BPS分别为8.22、9.56、11.20元，给予公司2023年2.0-2.2 倍PB，对应合理价值区间16.44-18.08元，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，在建项目进程不及预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 报表预测(单位：亿元) 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,979.70 2,223.24 2,432.21 2,631.87 2,850.50 营业收入 1,979.70 2,223.24 2,432.21 2,631.87 2,850.50 减:营业成本 1,675.18 2,040.78 2,213.79 2,342.68 2,532.33 增长率(%) 29.92 12.30 9.40 8.21 8.31 营业税金及附加 34.40 66.31 52.25 56.54 61.24 归属母公司股东净利润 155.31 23.18 69.76 132.68 161.76 营业费用 2.91 3.93 3.57 3.86 4.18 增长率(%) 15.37 -85.07 200.92 90.19 21.92 管理费用 19.85 18.89 24.15 26.13 28.30 每股收益(EPS) 2.21 0.33 0.99 1.88 2.30 研发费用 10.19 11.85 12.89 13.95 15.11 每股股利(DPS) 1.01 0.00 0.28 0.54 0.66 财务费用 49.16 42.87 51.89 39.28 24.91 每股经营现金流 2.65 3.68 3.91 5.68 5.87 减值损失 -1.72 -31.31 0.03 0.04 0.04 销售毛利率 0.15 0.08 0.09 0.11 0.11 加:投资收益 0.19 0.00 -1.26 -1.26 -1.26 销售净利率 0.08 0.01 0.03 0.05 0.06 公允价值变动损益 3.56 -0.46 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.27 0.04 0.12 0.20 0.21 其他经营损益 0.26 0.49 0.25 0.25 0.25 投入资本回报率(ROIC) 0.13 0.04 0.06 0.10 0.13 营业利润 197.91 23.25 83.64 159.40 194.41 市盈率(P/E) 6.64 44.45 14.77 7.77 6.37 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 1.80 1.95 1.78 1.53 1.31 利润总额 198.28 24.10 84.00 159.76 194.77 股息率(分红/股价) 0.07 0.00 0.02 0.04 0.04 减:所得税 42.90 0.92 14.17 26.96 32.86 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 155.38 23.18 69.83 132.80 161.91 收益率 减:少数股东损益 0.07 0.00 0.06 0.12 0.15 毛利率 15.38% 8.21% 8.98% 10.99% 11.16% 归属母公司股东净利润 155.31 23.18 69.76 132.68 161.76 三费/销售收入 3.63% 2.95% 3.27% 2.63% 2.01% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 12.50% 3.01% 5.59% 7.56% 7.71% 货币资金 159.86 280.76 243.22 263.19 285.05 EBITDA/销售收入 17.04% 7.29% 14.57% 16.13% 15.52% 交易性金融资产 8.14 6.04 6.04 6.04 6.04 销售净利率 7.85% 1.04% 2.87% 5.05% 5.68% 应收和预付款项 87.01 46.57 92.23 99.80 108.09 资产获利率 其他应收款（合计） 8.52 7.02 10.32 11.17 12.09 ROE 27.14% 4.39% 12.06% 19.71% 20.51% 存货 335.53 378.36 401.69 425.07 459.49 ROA 7.39% 0.96% 3.09% 6.34% 8.33% 其他流动资产 52.74 44.69 74.31 80.41 87.10 ROIC 12.75% 3.90% 6.46% 10.22% 12.92% 长期股权投资 0.00 5.59 5.59 5.59 5.59 资本结构 金融资产投资 2.00 0.20 0.20 0.20 0.20 资产负债率 72.75% 78.08% 74.38% 67.80% 59.35% 投资性房地产 1.71 1.64 1.42 1.21 0.99 投资资本/总资产 78.16% 72.28% 71.48% 67.42% 62.25% 固定资产和在建工程 1,306.14 1,460.94 1,267.68 1,067.30 859.80 带息债务/总负债 70.44% 67.75% 61.83% 52.15% 36.64% 无形资产和开发支出 74.19 90.02 75.15 60.27 45.40 流动比率 0.67 0.61 0.66 0.75 0.89 其他非流动资产 67.13 92.47 82.33 72.19 72.19 速动比率 0.24 0.25 0.26 0.30 0.35 资产总计 2,102.96 2,414.30 2,260.19 2,092.46 1,942.03 股利支付率 45.78% 0.00% 28.65% 28.65% 28.65% 短期借款 555.91 693.17 653.05 537.60 386.48 收益留存率 54.22% 100.00% 71.35% 71.35% 71.35% 交易性金融负债 2.97 3.46 3.46 3.46 3.46 资产管理效率 应付和预收款项 289.39 313.68 394.78 417.77 451.59 总资产周转率 0.94 0.92 1.08 1.26 1.47 长期借款 521.85 584.03 386.34 202.19 35.85 固定资产周转率 1.61 1.87 2.34 2.97 3.94 其他负债 159.84 290.76 243.52 257.60 275.24 应收账款周转率 32.65 83.59 38.30 38.30 38.30 负债合计 1,529.96 1,885.10 1,681.15 1,418.62 1,152.62 存货周转率 4.99 5.39 5.51 5.51 5.51 股本 70.39 70.39 70.39 70.39 70.39 估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 184.56 186.87 186.87 186.87 186.87 EBIT 247.44 66.97 135.89 199.04 219.69 留存收益 317.36 271.37 321.15 415.82 531.24 EBITDA 337.37 162.06 354.38 424.65 442.28 归属母公司股东权益 572.31 528.63 578.40 673.07 788.49 NOPLAT 190.81 64.08 112.67 165.16 182.32 少数股东权益 0.69 0.58 0.64 0.77 0.92 归母净利润 155.31 23.18 69.76 132.68 161.76 股东权益合计 573.01 529.20 579.05 673.84 789.41 EPS 2.21 0.33 0.99 1.88 2.30 负债和股东权益合计 2,102.96 2,414.30 2,260.19 2,092.46 1,942.03 BPS 8.13 7.51 8.22 9.56 11.20 现金流量表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E PE 6.64 44.45 14.77 7.77 6.37 经营性现金净流量 186.40 259.20 275.11 399.82 413.53 PEG 0.43 -0.52 0.07 0.09