固收行业首席联盟培训：2023年城投信用事件与投资分析

固定收益|固定收益专题 证券研究报告 2023年07月04日 固收行业首席联盟培训 2023年城投信用事件与投资分析 作者： 分析师孙彬彬SAC执业证书编号：S1110516090003 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 摘要 经济下滑、地产困境、伤痕效应，财政压力重重。 负面事件越来越多，发行和融资难度上升，城投如何兜住风险？ 从投资策略上，该如何未雨绸缪加以应对？ 风险提示：土地出让加速下滑，地产行业持续偏弱，城投融资政策收紧，货币政策宽松不及预期 受疫情和房地产市场影响，地方政府财力承压，土地出让收入恢复迟缓，部分区域还要依赖城投拿地，实际上加大了城投平台的资金压力。 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 公共财政收入和全国政府性基金收入累计同比（%） 中国:公共财政收入:累计同比 中国:全国政府性基金收入:累计同比 80 60 40 20 0 -20 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 -40 各地包含城投在内的国企拿地，占比超一半，进一步加大了部分主体的资金压力。 2022年分企业性质的总拿地金额及占比（亿元）2022年各地拿地金额及国企拿地情况 15055.56, 35.51% 央企地方国企民企 3394.53,8.01% 23951.34, 地区 拿地金额（亿元） 共计央企地方国企民企 全国 北京天津河北省山西省 42653.393142.6322653.9914706.47 央企 7.76% 拿地金额占比 地方国企 55.93% 民 1636.84275.66570.01790.72 286.4445.25142.4398.00 1204.35115.87310.66755.50 369.5014.18161.47189.88 16.85% 15.84% 9.80% 3.88% 34.83% 49.8 2 云南省 西藏自治 陕西 甘 宁 内蒙古自治区 204.01 22.12 33.28 142.14 11.20% 辽宁省 279.64 6.15 89.96 179.23 2.2 吉林省 148.49 1.79 49.17 94.12 1 黑龙江省 53.09 4.02 7.28 40.37 上海 3230.48 445.89 2135.13 574.09 江苏省 6652.01 366.70 4402.03 674 浙江省 6251.59 257.22 2703.79 3 安徽省 1577.31 164.93 732.20 福建省 1813.71 120.83 919.51 江西省 1414.27 17.85 975 山东省 3251.29 85.74 1 河南省 1224.28 64.07 湖北省 1372.94 43.63 湖南省 2269.25 123 广东省 3180.67 5 广西壮族自治区 108.44 海南省 215.8 重庆 630 四川省 2 贵州省 56.49% 坚决遏制新增隐性债务，仍然是当前政策反复强调的底线，财政部多次对隐债问责典型案例进行通报。 2022年4月18日，中国人民银行、国家外汇管理局印发《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，文件指出：要在风险可控、依法合规的前提下，按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，不得盲目抽贷、压贷或停贷，保障在建项目顺利实施。 值得关注的是，对于贵州、山东等部分地区，2022年以来中央先后出台多个文件指导解决地方债务问题。未来这是 否会成为常态，以及对于区域内债务问题的化解的实际作用，仍然值得期待和关注 从后续的融资来看，城投融资仍偏紧。银行贷款仍严格受制于银保监会15号文，非标仍在压缩，只是速度放缓。 财政部发布的两次违规新增隐性债务的通报文件 政策时间政策名称相关内容 2022/5/18 《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》 把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚持底线思维，落实工作责任， 层层传导压力，强化日常监管，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量。财政部将切实履行财会监督职责，对新增隐性债务和化债不实等违法违规行为，做到“发现一起，查处一起，问责一起”，持续强化监管，有效防范化解隐性债务风险。 2022/7/29 《关于融资平台公司违坚决杜绝新增隐性债务；持续加强融资平台公司管理，严禁与地方政府信用挂钩，严禁新设 法违规融资新增地方政立融资平台公司，持续清理“空壳类”融资平台公司，加快剥离融资平台公司政府融资职能。府隐性债务问责典型案财政部将切实履行财会监督职责，对融资平台公司参与地方政府违法违规举债行为，做到 例的通报》“发现一起，查处一起，问责一起” 从城投债务规模及结构上看，城投有息债务规模增速自2020年以来持续下行，与城投融资政策趋紧不无相关。 城投平台有息负债规模及同比增速（亿元，%）有息负债规模同比少增城投平台占比（%） 同比少增占比 32.34% 29.09% 21.91% 23.22% 20.20% 20.12% 18.35% 17.03% 12.96%12.37% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0% 2019年以来，短期借款比重稳中提高，2022年末，平台负债端的短期借款占有息负债比重达到28.89%，较2021年增加3%，一年内有息债务占比提升明显。 分省份看，短期借款比重较高的省份主要包括： 青海、天津、北京、江苏、山西等区域 短债占比增加，城投债务久期缩短（%）短债规模、同比增速均上行（亿元、%） 2012 2013 2014 2015 2016 2017 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 占比变动(右轴)短期债务/有息债务 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% 2021 2022 -4% 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0 短期债务总规模同比增速(右轴) 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2018 2019 2020 2021 2022 0% 城投债总发行量及净融资规模（亿元） 总发行量(亿元) 净融资额(亿元) 8,000.00 7,000.00 6,000.00 5,000.00 4,000.00 3,000.00 2,000.00 1,000.00 0.00 -1,000.00 分省份城投债净融资（亿元） 地区 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 浙江省 528.1 985.3 537.4 874.6 2,128.0 3,692.2 4,962.7 1,884.3 山东省 531.4 771.3 360.9 367.2 1,345.9 2,652.2 2,800.0 1,758.9 江苏省 1,942.2 3,330.2 1,765.2 1,770.5 2,194.8 4,628.0 5,309.9 1,629.3 广东省 31.1 655.1 -58.3 281.2 653.9 1,437.3 1,412.9 946.7 四川省 605.6 576.6 508.5 311.2 968.0 1,852.7 1,732.6 919.2 河南省 307.5 557.3 104.8 107.3 128.1 645.8 632.9 708.4 上海市 -17.4 110.2 -328.4 -3.4 185.3 734.9 904.8 675.7 湖北省 100.7 516.4 410.5 478.3 719.7 968.7 1,056.9 600.2 江西省 452.5 406.1 103.1 514.1 698.9 861.2 1,127.0 596.7 安徽省 169.3 502.8 436.9 275.4 395.8 516.2 765.4 594.3 福建省 230.0 262.3 -79.0 20.4 377.5 524.4 669.1 537.1 湖南省 746.7 1,376.2 851.0 -27.2 586.2 990.0 1,217.6 502.6 重庆市 596.4 1,065.5 201.6 69.3 442.8 691.1 924.6 398.5 陕西省 77.9 225.6 206.6 96.8 219.8 567.9 310.8 343.1 河北省 134.4 98.2 -3.0 -185.0 278.6 399.5 91.6 200.3 北京市 232.7 316.4 -212.9 826.8 422.7 486.4 -44.7 182.1 新疆 223.0 183.5 136.0 -137.0 65.4 92.7 78.9 80.6 山西省 84.2 200.8 -63.6 109.0 161.8 27.5 81.8 66.7 西藏 - - 10.0 30.0 53.0 47.0 51.0 37.5 广西 234.8 265.5 78.5 56.7 58.2 517.3 355.8 31.6 天津市 619.8 525.0 -144.8 464.5 307.2 147.0 -883.3 16.9 海南省 -10.0 - - - -10.0 -5.0 13.0 - 黑龙江省 71.8 76.3 3.5 -167.0 -2.5 -75.7 -38.6 -3.8 宁夏 20.0 -2.0 -9.1 -18.4 7.0 7.0 -8.0 -4.9 辽宁省 323.9 143.2 -357.0 -625.6 -232.2 -193.5 -98.8 -47.6 青海省 49.5 27.4 -102.2 -122.4 36.1 -18.8 -7.9 -52.3 内蒙古 82.9 -7.6 -7.7 -156.0 -39.5 -157.1 -76.0 -62.8 吉林省 237.2 184.0 165.4 114.1 204.0 20.0 -10.0 -89.7 贵州省 502.3 852.9 269.5 -175.8 177.9 346.5 -11.3 -174.2 云南省 450.8 254.3 196.8 212.7 213.7 131.4 -232.5 -226.4 甘肃省 79.5 16.4 -97.5 26.8 128.5 154.2 -9.1 -235.8 私募城投债发行及净融资比 例有所提升 2020-2021年，私募城投债的发行及净融资规模明显增长，占全部城投债比重略有下降。 图：公/私募城投债发行情况（亿元、%）图：公/私募城投债净融资情况（亿元、%） 70000 公募 私募 私募占比 5 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 公募 私募 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 20082009201020112012201320142015201620172018201920202021 图：不同期限城投债发行情况（亿元、%）图：不同期限城投债净融资情况（亿元、%） 中长期限城投债发