康辉分拆价值重估，新材料布局未来可期！

事件：2023年7月4日，公司发布康辉新材重组上市预案，大连热电拟通过发行股份认购资产的方式，购买康辉新材100%的股权，本次分拆完成后，大连热电将成为康辉新材的控股股东，恒力石化将成为大连热电的控股股东。 康辉新材拟借壳大连热电实现重组上市，交易共分为三个步骤推进：1）重大资产出售，大连热电将以现金对价方式向大连洁净能源集团（或其指定第三方）出售全部资产负债。2）发行股份购买资产，大连热电将以定增方式认购恒力石化和恒力化纤持有的康辉新材100%的股权，发行价格为4.42元/股（不低于公告日前120个交易日均价的80%）。3）募集配套资金，大连热电拟向不超过35名特定投资者定向增发募集资金，募资总额不超过前述资产交易价格的100%，发行数量不超过总股本（资产注入后）的30%，所募资金主要用于支付并购整合费用和在建项目投资。4）前述重大资产出售和发行股份购买资产互为前提、同时生效，而募集配套资金成功与否不影响重组上市的实施。 康辉新材是恒力石化新材料业务的核心载体，重点聚焦功能性膜材料、高性能工程塑料、生物可降解材料三大领域。1）截至2022年底，康辉新材共建有营口、大连、苏州、南通四大生产基地，合计拥有38.6万吨BOPET、24万吨PBT（国内最大）、3.3万吨PBAT（国内单套最大）产能，实现了从上游原料到中游薄膜、塑料再到下游涂覆、改性的全流程覆盖。2）2023年起康辉新材进入集中投产期，产业规模有望再上台阶。 在建项目方面，苏州汾湖基地80万吨聚酯薄膜项目（含47万吨高端功能性聚酯薄膜、10万吨特种功能性薄膜、15万吨改性PBT、8万吨改性PBAT）已于23年一季度逐步投产，大连长兴岛基地45万吨可降解塑料项目（PBS/PBAT）已于23年二季度逐步投产，另外营口和南通基地还规划了34.4亿平米的锂电隔膜项目，其中营口基地首条产线已于23年6月投产。 锂电隔膜、PET铜箔基膜、光伏背板基膜等产品多点开花，新能源材料布局未来可期。1）锂电隔膜：隔膜是锂电池的四大主材之一，根据GGII数据，2022年中国锂电隔膜出货量达124亿平米，同比增长59%，到2025年有望进一步增长至330亿平米。康辉新材于2020年正式进军锂电隔膜领域，截至6月末，公司规划总产能达34.4亿平米，包括28.4亿平米湿法隔膜（20条产线）和6亿平米干法隔膜（12条产线），其中营口基地首条湿法隔膜产线已于2023年6月产出合格品，公司锂电隔膜业务有望进入放量期。2）PET铜箔基膜：集流体是锂电池的另一核心组件，相较于传统的铜箔/铝箔集流体而言，以PET等高分子材料为 基膜的复合集流体在能量密度和循环寿命等方面拥有更好的性能。截至6月末，康辉新材下属营口基地拥有三条复合集流体基膜生产线，汾湖基地拥有一条2-4.5μm和两条4.5μm基膜生产线，其中4.5μm复合铜箔基膜已和国内40多家相关企业建立联系，试样验证工作正在持续推进。3）光伏背板基膜：光伏背板基膜是光伏电池组件的重要封装材料，位于光伏电池板的背面，对电池片起保护和支撑作用。光伏装机量的快速增长，拉动了对于光伏背板基膜的需求，截至6月末，康辉新材营口基地具备2.4万吨/年光伏背板基膜产能，现已取得国际权威德国TÜV莱茵证书，与赛伍技术、中来股份、回天新材等客户形成紧密的合作关系，未来康辉新材还在南通基地布局了6万吨/年的产线，预计将于2024年底投产。 《恒力石化(600346)：走降油增化之路，新材料成为公司第二成长曲线》 2023-02-16 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润79、129和160亿元，按2023年7月5日收盘价计算，对应PE分别13.1、8.0和6.4倍。新能源材料布局打开成长空间，分拆上市推动价值重估，维持“买入”评级。 风险提示：分拆上市进度不及预期、锂电隔膜市场竞争加剧、原材料价格剧烈波动