汽车整车2023年中期投资策略：行业变革加速，一线龙头即将浮现

2023年行业总量趋稳，新能源持续高增长。一）乘用车总量：国内需求方面，价格战影响减弱、库存逐步消化，2023下半年国内需求有望持续回暖。出口需求方面，2023年中国车企依靠新能源技术实现产品力提升，突破欧美发达国家市场，并在传统市场实现市占率提升；我们预计2023年出口销量有望达381万辆，同比增长51%。整体来看，我们预计2023年乘用车销量有望达2278万辆，同比下降1.6%。二）新能源乘用车：技术和产品加速迭代，有望推动新能源车渗透率持续提升。1）技术维度，插混领域多家车企插混系统持续迭代创新,如长城的Hi4、吉利的雷神8848等;纯电领域高压快充方案加速落地，填补供给空白。2）产品维度，各价格带重磅产品频出，比亚迪冠军版、银河L7、哈弗枭龙MAX、深蓝S7、小鹏G6、缤果、宝骏悦也等车型上市。我们预计2023年新能源乘用车销量有望达到944万辆，同比增长45.3%，新能源渗透率达41.5%，同比+13.4pct。长期来看，政策支持延续且优化，新能源乘用车销量有望持续中高速增长。 新能源车行业开启下半场——智能化时代。一）2023年，座舱从语音交互向多模态交互升级，例如理想和华为等均使用多模态感知技术，带来接近自然人的交互能力；大模型赋能智能座舱，例如2023年内理想、小鹏、华为等均有望将大模型接入座舱，带来情感式和个性化的交互体验。二）智能驾驶逐步实现“去高精地图化”，政策层面支持也逐步落地。1）目前高速领航辅助成熟度快速提升。2）各车企加速大模型在智能驾驶中的应用，并积极布局超算中心、自动标注系统等设施及技术，加速城市高阶辅助驾驶落地。2023年内，小鹏、理想、华为有望在国内大量城市落地城市高阶辅助驾驶，毫末智行、蔚来、智己等也有望落地城市高阶辅助驾驶。 格局愈发清晰，一线龙头即将浮现。从 2023M1 -M5各车企的销量表现看，头部车企份额明显提升，弱势新势力和合资品牌份额下滑，行业格局已初步分化。 未来新能源头部车企有望加速发力，行业有望迎来第一梯队的浮现和末位的加速淘汰。我们认为，新品推出节奏快，产品胜率高、持续热销的整车企业有望最终胜出，而平台化能力强（新品推出节奏快）、产品迭代快（产品胜率高，保持强竞争力），并且成本管控能力强（持续推出高性价比产品）的企业具备这样的优势；一线传统车企（如：比亚迪、长城、吉利、长安等）和头部新势力（华为、理想、小鹏等）具备以上三大能力，有望成为一线龙头。从更直观的层面看，一线传统车企和头部新势力新能源版图愈发完善，并且新品节奏加快。基于不同车型的产品力和竞争力，我们对细分车型进行销量预测，我们预计2023年比亚迪、吉利、广汽埃安、长城、长安、理想的新能源车销量分别为320万、55万、54万、50万、46万和32万辆，份额分别为34%、6%、6%、5%、5%和3%。 盈利展望：头部车企的新能源车盈利有望持续上行。短期看：头部车企的盈利能力有望持续提升。核心原因在于，其一：销量增长会带来规模效应，拉动盈利提升；其二：合资品牌的新能源车成功概率低，预计会加速出清，头部品牌盈利有望上行；其三：由于高端车的盈利性更好，头部车企的销售结构优化有望推动盈利上行。远期看：头部车企的净利率有望超过10%。核心原因在于，其一：新能源车行业容易“强者恒强”，集中度有望超过燃油车时代，头部车企的远期净利率有望超过早期的合资品牌；其二：新能源车行业远期格局可以一定程度参考家电行业，但新能源车差异化更大、盈利性更好，头部车企的远期净利率有望超过目前的家电龙头。 推荐标的：比亚迪（多款新车上市、高端化成果显著）、长城汽车（变革成效显著，开启强势新品周期）、广汽集团（埃安开启新品周期，高端化加速）； 关注标的：吉利汽车（全面电动化转型、极氪打开高端市场）、长安汽车（深蓝取得初步成绩、全新混动值得关注）、理想汽车（双能战略开启，智能化进程加速）、小鹏汽车（G6有爆款潜质，智能驾驶加速落地）。 风险提示：行业价格战加剧，新产品进展不及预期，新车型销量不及预期，假设不及预期风险 1.2023年行业总量趋稳，新能源持续高增长 1.1.乘用车总量：需求复苏叠加强势出口，2023年总量保持稳健 1.1.1.国内需求逐步修复，下半年有望持续复苏 2023年1-2月，受春节淡季、需求透支以及价格战观望情绪的影响，乘用车需求释放受到抑制，1-2月乘用车累计销量307万辆，同比下降15.5%。2023年3月起，观望需求逐步释放，销量开启修复。整体来看，2023年1-5月，乘用车销量883万辆，同比增长10.4%。 图1.2022-2023乘用车月度销量及同比增速 图2.2015-2023前五月乘用车销量及同比增速 展望下半年，价格战影响减弱，渠道库存回归合理水平，国内需求有望持续复苏。 一）价格战影响减弱，观望需求逐步释放。1）3月起，受国六b标准即将落地的影响，燃油车企面临较大清库压力，开启较大幅度的降价潮。在燃油车降价影响下，众多新能源车品牌也推出购车优惠政策，整体终端市场消费者观望情绪浓重。2）理想、腾势、领克、零跑、哪吒等品牌逆势推出保价政策，5月特斯拉上调产品价格。终端降价预期减弱，催化终端观望需求落地。3）展望后续，受国六b非RDE延期销售政策的影响，燃油车清库压力减弱；新能源车将通过推出低价、高配置新车型或改款车型来实现降价目的，终端价格趋稳。降价趋势减缓背景下，终端降价预期减弱，观望需求有望更快释放。据乘联会数据，5月中旬乘用车总体市场折扣率约为16.9%，与4月基本一致，终端价格企稳。 图3.2022-2023年乘用车总体市场折扣率 二）库存逐步消化，渠道库存回归合理水平。2023年1-3月，受春节淡季、终端观望情绪、国六a/国六b标准切换等因素的影响，汽车库存系数保持在1.8月及以上的较高水平。2023年4月，清库存效果显著，库存系数回落至约1.5月。据中国汽车流通协会，5月前四周经销商库存水平持续下降，最后一周受半年任务考核影响，经销商补库动力较强，库存系数回升支1.74。从库存增加额来看，2022年渠道库存累计增加109万辆，占批发销量的4.6%； 2023年1-5月渠道库存累计增加16.1万辆，占批发销量的1.8%。 图4.2021-2023年汽车月度库存系数 图5.2021-2023乘用车月度库存增加额 1.1.2.新能源技术助力产品力提升，出口保持高增长趋势 2023年乘用车出口保持高增长趋势。2023年1-5月，中国车企乘用车出口保持高增长趋势，乘用车累计出口147万辆，同比增长97%。从出口地区来看，1-5月乘用车主要出口欧洲、南美、东南亚和中东地区。其中俄罗斯、墨西哥、比利时、澳大利亚等市场的出口销量表现较优；俄罗斯、墨西哥、西班牙、澳大利亚、英国贡献较大出口增量。 图6.2022-2023乘用车月度出口及同比增速 图7.2017-2023前五月乘用车出口及同比增速 图8.2023前五月乘用车前十出口国及同比增速 我们认为，2023年乘用车出口优异表现主要来源于，汽车电动智能化革命及国际地缘政治变动带来的竞争格局重塑：一）新能源车技术加持下中国汽车产品力提升，在欧美发达国家市场实现突破；二）传统优势出口市场，中国车企市占率提升显著。据中汽协数据，2023年1-5月新能源乘用车累计出口44万辆，同比增长162%。从出口地区来看，新能源乘用车主要出口比利时、英国、西班牙等欧洲发达国家以及泰国、菲律宾、印度等亚洲发展中国家。其中，主要增量由泰国、西班牙、英国、比利时、澳大利亚贡献，中国车企品牌领先新能源技术实现欧美发达国家市场突破。此外，俄乌危机背景下，俄罗斯市场国际品牌退出，中国品牌市占率实现快速提升。 图9.2022-2023年月度新能源乘用车出口量 图10.2020-2023年前五月新能源乘用车出口量 图11.2023前五月新能源车前十出口国及同比增速 中国整车厂继续加速海外布局，2023年乘用车出口有望达381万辆。2023年上半年乘用车出口销量贡献较大的车企主要有上汽集团（自主+上汽通用+五菱）、奇瑞、特斯拉、长安、吉利和长城。展望未来，中国车企加速海外市场布局，凭借新能源与智能化技术实现欧美市场突破以及品牌地位的提升；此外，特斯拉或将扩张上海工厂产能，出口中心功能进一步增强。 在海外新能源车市场增长空间较大、现阶段国内车企海外市占率较低的背景下，依据各厂商长期出口布局规划及短期出口量变化趋势，我们预计2023年乘用车出口销量有望达381万辆，同比增长51%。 表1：主要车企短期及远期海外市场规划 表2：2023年各车企出口销量预测 1.1.3.2023年乘用车销量有望达2278万辆 我们预计，2023年下半年国内市场需求复苏，出口市场需求高增，乘用车产销有望逐步回暖。 1）乐观情况下：假设优质新能源车型按预期上市、终端观望需求快速释放、出口延续高增长趋势，我们预计2023年Q2-Q4环比增速分别为+14%、+1%、+17%，同比增速分别为+22%、-11%、+5%，全年销量同比增长1.4%。 2）悲观情况下：假设车型上市不及预期、终端需求释放滞缓、燃油车清库存压力较大、出口增速放缓，我们预计2023年Q2-Q4环比增速分别为+11%、-6%、+17%，同比增速分别为+19%、-19%、-5%，全年销量同比下降4.6%。 对于乐观与悲观情况求取平均值，我们做出中性估计，预计2023年乘用车销量同比小幅下降1.6%，销量达到2278万辆。 图12.2023年乘用车销量乐观估计（万辆） 图13.2023年乘用车销量悲观估计（万辆） 1.2.新能源乘用车：技术&产品创新加速，总量持续高增长 2023年新能源乘用车增长保持稳健，渗透率持续提升。2023年1-3月，在新能源退补需求透支以及价格战扰动的影响下，新能源车销量仍保持稳健增长，新能源乘用车累计销量达到150万辆，同比增长25.8%；渗透率为29.7%，同比+7.8pct。2023年4-5月，去年同期基数较低，新能源乘用车销量实现同比高增。总体来看，2023年1-5月，新能源乘用车销量达278万辆，同比增长46.5%；渗透率为31.5%，同比+7.7pct。 图14.2022-2023年新能源乘用车月度销量及同比增速 图15.2017-2023前五月新能源乘用车渗透率 展望下半年，我们预计从技术维度与产品维度来看，新能源渗透率有望持续提升。技术维度：多家车企混动技术成熟、高压快充方案加速落地，填补供给空白；产品维度：1）比亚迪冠军版开启“油电同价”；2）10-20万元低渗透率价格带优质车型加速上市；3）5-10万元新能源车产品力突出，有望复制5万元以下高渗透率路径。技术与产品共同加持下，有望实现对燃油车份额的加速替代。 1.2.1.技术维度：技术更新迭代，填补供给空白 1.2.1.1.技术维度一：多家车企混动技术成熟，插混增长迎来向上拐点 插电混动车型整体渗透率远低于纯电动车型，整体增长空间较大。2022年，插电混动乘用车销量为149万辆，渗透率为6.4%；纯电动乘用车销量为501万辆，渗透率为21.6%。插电混动车型销量与渗透率远低于纯电动车型，有较大增长空间。 图16.2017-2022年EV与PHEV乘用车销量及渗透率 过往插混技术与产品供给单一，是插混渗透率低的重要原因之一。插混技术与产品的供给单一是插混渗透率低的重要原因之一，原插混市场仅比亚迪DM-i技术较为成熟领先。从2022年热销插混车型来看，销量前五车型分别为比亚迪宋PLUS DM、秦PLUSDM、汉DM、唐DM、宋PRODM。从国内插混乘用车市场竞争格局来看，2022年比亚迪PHEV乘用车上险量份额接近80%。 图17.2022年PHEV乘用车上险量前十车型 图18.2022年PHEV乘用车市场竞争格局 车企加速混动技术更新迭代，实现了性能的大幅跃升，有望新增大量优质插混车型供给。2023年起，吉利、长城等车企均推出新一代插混技术，长安也将在23年