大宗商品配置周报：黑色偏强，有色走弱

期货研究报告|商品研究 黑色偏强，有色走弱 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年06月26日-2023年06月30日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年07月02日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑： 1.从央行货币政策委员会例会来看，在政策方面，一季度所提的“重点发力支持和带动基础设施建设促进政府投资带动民间投资”转变为“增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资”，暗示政府会有所作为，提升政府投资对民间投资的拉动作用；国外形势方面，新增了“当前外部环境更趋复杂严峻”，而“国际经济增长放缓”变为“国际经济贸易投资放缓”，暗示出海外经济放缓传导到了对于我国进出口的影响；国内经济方面，从“国内经济呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢”到“国内经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但内生动力还不强，需求驱动仍不足”，暗示低通胀是由于高供给低需求，下一步的发力方向是扩大内需。 2.本轮的反弹可能只能被定性为下跌中继，多数工业品可能仍有继续下探的压力。从供给端来说，由于国内煤炭的保供和海外能源危机暂几无炒作空间，因此造成商品的成本支撑有限，而有色、黑色、能化等板块的供给在今年是增加的。而从需求端来看，加息和降息预期不断被修正，在于美国的高通胀和低失业组合是由逆全球化和俄乌冲突等底层逻辑所支持的；而中国的结构性修复（制造业弱于服务业，地产等商品密集型产业弱于科技密集型）使得经济的好转与商品价格走强的联结度有所下降，诸如6月房企销售业绩大幅下滑、建材需求来到过去5年最低位等均显示了相关商品需求驱动的不足。 3.2022年6月以来商品市场呈现一个多月的趋势和三个多月的震荡，我们认为5月中下旬结束趋势进入新一轮震荡。而年内的两个重要时间窗口是7-8月和12月，可能会存在新的驱动。7月底需要关注月底的政治局会议和7月28日的议息会议。国内经济加速好转以及海外降息的开启才能使得商品的价格真正筑底反转，而非目前看到的技术性反弹。 4.当下内外逻辑并不共振，因此商品板块会持续分化，主观和量化上均存在着不少套利的机会。依靠国内预期交易的黑色板块偏强，受加息预期影响的有色 板块偏弱，而由于交易海外经济有韧性，原油企稳反弹。但近期各商品的基本面矛盾并不突出，难以形成趋势，市场的波动率依旧难以上升。 板块逻辑： 1.有色：大政经格局巨变下长期推荐贵金属，不过短期由于交易美联储加息预期，有所走弱，7月或出现一个逢低买入的窗口期。锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，具备长期多头配置价值，只是面临加息和全球衰退风险，中期依旧承压，会有短空机会，后续也会有多头介入时机。 2.黑色：由于地产需求崩塌、铁水产量见顶，且铁矿供应有望宽松，钢矿中期整体走势仍然偏弱，只是在短期宏观预期的加持下走强，后续仍旧会面临现实端的验证；而煤炭强力保供，整体维持宽松基调，从年初开始就推荐作为空配品种。短期板块各品种的基本面均无明显的变化。 3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。原油、煤炭拖累板块估值，烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而下游需求负反馈，能化依旧是工业品中较弱的板块。绝对价格跟随原料端波动，近期由于海外经济表现强劲，原油价格有所上涨。总体来看，交易绝对价格有风险，去利润是比较确定的头寸。而考虑到原油供给扰动，北美出行旺季到来，相较煤炭的明显累库和水电恢复，持续关注多油系空煤系的机会。 4.农产品：生猪现货价格估值进入低位区间，行业产能缓慢持续去化，但仍受供应周期压制寻底；油脂端，美豆油领涨，及市场忧虑棕榈产量，存在预期差。后期关注棕榈产区产量；蛋白粕，美豆面积大幅下调。美豆供应收缩，天气市阶段易风险升水，维持偏多思维。 风险提示： 金融系统恐慌，俄乌冲突升级。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长逻辑：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属；2.中短期逻辑：劳动力市场强劲，通胀粘性依旧，短期难见美联储降息 4 基本金属 1.短期：国内刺激有待继续释放，金属需求微观偏弱，美联储鹰派超预期但周五PCE下行后加息预期缓和。2.中期：下行压力或未完全释放，还需要关注国内经济刺激落实力度和恢复力度，美国和非美经济对比，美联储态度。 2 黑色 原料 1.中长期：观测钢材需求底部；制造业和钢材边际订单（内需+出口）情况；厄尔尼诺现象下巴西发货或偏高 2.短期：钢材需求有一定韧性，钢厂维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁水产量高位，但大概率已经见顶；煤炭价格企稳，焦炭酝酿提涨铁矿库存底部基本确认，关注后续垒库速度。关注情绪消退后的回调空间 2 成材 1.中长期：钢材产能充分，观测钢材内外需边际情况2.短期：建材需求疲软、板材需求存在韧性。板材库存边际垒库速度远超正常季节性。目前市场情绪有冷却迹象，关注宏观支撑持续时间。 2 化工 油品 1.中长期:全球衰退下供需紧张有望逐渐缓解，但供给不确定性太高，低库在存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期:全球库存低位，供应继续减少，需求处于旺季，但仍受经济衰退影口响，油价震荡偏强为主。 3 烯烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润。2.短期;产业链库存健康，基差偏弱，估值中性，供需双增，短期宏观情绪不有所好转，震荡为主，往上受制于进口窗口压制。 2 芳烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看成本端支持撑。2.短期:库存回升，基差走弱，供需环比转弱，盘面震荡为主(跟随成本波动)，高供应制约上方空间。 2 建材类 1.中长期:供需双增，竣工端预期好转，产业利润将逐步修复;纯碱处于扩。立周期，供需矛盾加大，逐步去利润为主。 2.短期:v库存仍处于高位，出口窗口打开，供需仍偏弱，短期宏观情绪好转震荡为主;玻璃库存持稳，产销尚可，现货偏弱，供需持稳，震荡为主:纯碱库存小幅去化，出口放量，检修装置偏多，短期低位震荡为主。 3 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，前期利空已计价，震荡偏多思路，后期关注棕榈产量。2.短期：油脂处于强势格局，国际油脂供需转好，及马棕产量不及预期。 4 养殖原料 1.中长期：阶段性核心在美豆产量博弈，7-8月处于天气市，易涨难跌。美玉米远期增产预期，重心下移，国内替代品价格走低，替代增加，国内价格重心下行。 2.短期：蛋白粕处于强势。USDA面积报告利多，大基调偏多，易风险升水。美国中西部产区预期降雨，季度面积超预期增加，国内新增供应将 逐步到来，短期或承压回落。 4 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，期价区间震荡。鸡蛋产能逐步恢复，价格重心下移。2.短期：供应压力下降，需求逐步好转，政策提振，磨底阶段；鸡蛋供应偏紧，低库存，淡季压力逐步过去，震荡反弹。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2023/4/14 2023/4/21 2023/4/28 2023/5/5 2023/5/12 2023/5/19 2023/5/26 2023/6/2 2023/6/9 2023/6/16 2023/6/21 2023/6/30 1 有色,1.73% 美元兑人民币,0.59% 美元兑人民币,0.56% 农产品,0.6% 美元兑人民币,0.57% 黑色,2.09% 美元兑人民币,0.44% 黑色,2.53% 黑色,4.88% 创业板,5.93% 美元兑人民币,1.08% 黑色,1.05% 2 中债综合,0.17% 农产品,0.39% 中债综合,0.22% 金融债,0.23%金融债,0.24% 创业板,1.16% 农产品,0.34% 有色,1.46% 农产品,1.73% 有色,3.51% 能化,0.42% 美元兑人民 币,0.95% 3 金融债,0.16% 中债综合,0.13% 金融债,0.22% 中债综合,0.22% 中债综合,0.21% 能化,1.07% 金融债,0.12% 中证1000,1.22% 有色,0.8% 农产品,3.31% 农产品,0.22% 中证 1000,0.82% 4 信用债,0.12% 有色,0.11% 信用债,0.12%信用债,0.13%信用债,0.16% 美元兑人民币,1.05% 中债综合,0.12% 中证500,1.16% 美元兑人民币,0.69% 沪深300,3.3% 金融债,0.03% 农产品,0.65% 5 中证1000,-0.32% 信用债,0.1% 农产品,0% 美元兑人民币,- 0.25% 黑色,-0.4% 中证 1000,1.02% 信用债,0.09% 能化,0.85% 金融债,0.19% 中证1000,2.67% 信用债,-0.01% 金融债,0.2% 6 美元兑人民币,-0.38% 金融债,0.07% 沪深300,-0.09%沪深300,-0.3% 能化,-0.6% 有色,0.9% 中证1000,-0.85% 美元兑人民币,0.29% 中债综合,0.18% 中证500,2.3% 中债综合,-0.01% 创业板,0.14% 7 中证500,-0.52% 沪深300,-1.45% 中证500,-0.15% 有色,-0.34% 创业板,-0.67% 中证500,0.42% 中证500,-1.34% 沪深300,0.28% 信用债,0.11% 黑色,2.23% 有色,-1.29% 中债综合,0.14% 8 沪深300,-0.76% 能化,-2.26% 创业板,-0.7% 中证500,-0.65% 农产品,-1.56% 沪深300,0.17% 有色,-1.59% 创业板,0.18% 能化,-0.05%能化,2.08% 中证1000,-1.81% 中证500,0.13% 9 创业板,-0.77% 中证500,-2.81% 中证1000,-0.74% 中证1000,-1.04% 中证500,-1.76% 信用债,0.05% 创业板,-2.16% 金融债,0.15% 沪深300,-0.65% 中债综合,0.1% 黑色,-2.23% 信用债,0.1% 10 能化,-0.79% 黑色,-3.18% 有色,-1.81% 黑色,-1.29% 中证1000,-1.77% 中债综合,0.01% 沪深300,-2.37% 中债综合,0.11% 中证500,-1.57% 信用债,0.05% 沪深300,-2.51% 能化,-0.21% 11 农产品,-1.79% 中证1000,-3.51% 能化,-3.76% 创业板,-2.46% 沪深300,-1.97% 金融债,-0.01% 能化,-3.28% 信用债,0.1% 中证1000,-1.97% 金融债,0.02% 中证500,-2.56% 沪深300,-0.56% 12 黑色,-2.96% 创业板,-3.58% 黑色,-3.76% 能化,-2.9% 有色,-4.27% 农产品,-0.31% 黑色,-4.78% 农产品,-1.01% 创业板,-4.04% 美元兑人民 币,-0.1% 创业板,-2.57% 有色,-2% 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 品种涨跌幅情况（