有色与新材料2023年半年度策略：海外衰退待兑现，铜价偏承压

中信期货研究|有色与新材料2023年半年度策略 2023-06-27 海外衰退待兑现，铜价偏承压 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 今年上半年来看，宏观逻辑交易并不顺畅，国内有经济复苏的预期，但是基调偏稳，欧美央行虽然加息节奏放缓且逐步临近尾声，但高利率和偏高通胀背景下，欧美经济仍有衰退风险。同时，供需面来看，供应呈现偏紧格局且绝对库存偏低，宏观面阶段性缓和时，低库存背景下容易出现挤仓行为。我们认为下半年这种格局还将延续，考虑到海外衰退预期有待兑现，估计铜价仍偏承压，但在绝对库存低位背景下，铜价很难深跌，估计下半年伦铜波动区间在7600-8800美元，沪铜大致运 行区间在6.3-7万。 中信期货贵金属指数 190 370 中信期货有色金属指数 140270 Apr-23Feb-23Dec-22Oct-22 Aug-22 90170 摘要： 主要观点：我们认为下半年铜价将维持震荡走势，但重心可能略下移，伦铜大致运行区间在7600-8800美元，沪铜大致运行区间在6.3-7万元 核心逻辑： （1）宏观面来看，国内有经济复苏的预期，但是基调偏稳，高利率和偏高通胀背景下，全球经济仍偏承压，欧美经济仍有衰退风险，2023年全球经济增速有所放缓。 （2）就美元指数走势来看，虽然美联储6月暂停加息，但是上调联邦基金利率50BP，这意味着美联储货币政策仍偏鹰派，并且资产负债表收缩力度快于欧洲央行，我们认为下半年美元指数可能还将维持偏高位，直到美国经济衰退真正出现。在中美利差持续倒挂及出口增长放缓的背景下，下半年人民币预计将维持偏弱走势。 （3）就供应端看，年初秘鲁暴力抗议事件及印尼洪灾等对全球铜矿生产有一些负面影响，智利Codelco一直遭受品味下降、环保及生产运营问题等因素制约，该公司产量一直在低位拖累智利铜矿产量，上半年全球铜矿产出小幅增长；下半年随着新扩建产能落地，全球铜矿产量增速或小幅提升，4月份洛阳钼业和刚果金政府就TFM增储权益金问题达成一致，该公司铜矿库存下半年将逐步释放，同时，在疫情防控优化及铜价坚挺背景下，今年国内废铜产量迎来明显修复，整体上看，全球铜原料较为宽裕。国内外冶炼表现分化明显，海外意外检修和停产较多，国内去年下半年投放的产能年初集中释放，同时下半年也有近40万吨冶炼和精炼产能投放，今年国 内精铜产量增速大幅提升带动全球产量回升。预计2023年全球铜矿产量和精铜产量均增长3%，中国2023年精铜产量增长8%。 有色与新材料研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 郑非凡zhenfeifan@citicsf.com从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 （4）就消费来看，国内外分化较为明显，虽然海外消费在清洁能源的托底下有一定韧性，但欧美偏高通胀和高利率背景下，制造业和房地产偏承压，这对消费影响偏负面；国内铜消费受益于经济复苏的带动，同时，我们也看到今年3-5月铜价在旺季震荡下跌，这在一定程度上提振国内消费，1-5月电网投资增速在10%以上，这使得国内铜消费上半年消费表现较好。但就下半年来看，我们认为海外铜消费仍偏承压，在经济复苏基调偏稳的背景下，国内铜消费增长放缓，二季度部分板块铜消费有些透支，比如：电网等。预计2023年全球铜消费增长1.5%，中国铜消费增长3.9%。 （5）就供需平衡来看，2023年全球铜市场可能小幅过剩，维持紧平衡状态，绝对库存偏低的状态还将延续。 投资建议：单边来看，按震荡偏空思路；结构上来看，内外盘滚动参与反套。 风险因素：铜矿供应中断；国内政策刺激超预期；海外宏观面恶化；美联储货币政策继续鹰派 目录 摘要：1 一、2023年上半年铜市回顾：6 二、2023年下半年铜市场观点和核心逻辑6 三、宏观经济政策分析7 （一）2023年全球经济增长预计放缓7 1.1全球经济增长有韧性，但不确定性较多7 1.2全球通胀高位回落，但欧美通胀绝对数值仍偏大9 （二）美联储加息临近尾声，但政策转向仍需等待9 （三）美元指数维持高位，人民币偏弱11 四、铜供需面分析12 （一）全球铜供需12 1.1尽管智利铜矿产量收缩，但全球铜矿产出平稳增长12 1.2全球经济增长放缓，但铜消费表现出一定韧性14 1.32023年全球铜市场小幅过剩15 （二）中国铜供需16 2.1中国铜原料供应充裕16 2.1.1中国铜精矿供应较为宽松16 2.1.2中国阳极铜进口大幅收缩17 2.1.3国内废铜供应增长较快18 2.2中国精铜供应19 2.2.1中国上半年精铜产量大增19 2.2.2中国铜冶炼企业检修动态20 2.3中国铜消费21 2.3.1中国精铜表观消费增长较快21 2.3.2铜加工环节22 2.3.3下游终端23 （三）全球库存保持在偏低水平24 （四）内外价差-往正常贸易方向转变25 （五）投机基金-宏观预期反复，多空切换频繁26 五、铜价技术图形分析及下半年价格展望26 免责声明27 图表目录 图表1：沪铜连三和LME3个月铜6 图表2：IMF下调2023年全球经济增长8 图表3：全球主要经济体经济衰退概率8 图表4：摩根大通全球制造业PMI9 图表5：全球主要经济体制造业PMI9 图表6：主要经济体CPI9 图表7：美国通胀预期指数9 图表8：美联储等主要央行资产负债表走势10 图表9：美联储目标利率10 图表10：美元指数基金净多头与美元指数11 图表11：中国进口和出口增速12 图表12：中美利差与美元兑人民币走势12 图表13：美元兑人民币与伦铜连三走势12 图表14：智利铜矿产量13 图表15：秘鲁铜矿产量13 图表16：全球铜矿新扩建产能14 图表17：美国成屋销售15 图表18：全球源汽车销量15 图表19：全球铜供需平衡表15 图表20：中国铜供需平衡表16 图表21：中国现货铜精矿TC17 图表22：铜精矿冶炼利润17 图表23：铜精矿产量17 图表24：铜精矿进口量17 图表25：南方粗铜加工费18 图表26：阳极铜进口量18 图表27：精炼铜和废铜价差18 图表28：1#紫铜进口折扣18 图表29：废铜进口量18 图表30：铜锭进口量18 图表31：国内废铜产量19 图表32：中国铜冶炼厂开工率20 图表33：精铜产量20 图表34：中国精铜进口20 图表35：2023年中国新增粗练和精炼产能20 图表36：2023年冶炼企业下半年检修计划21 图表37：中国精铜表观消费量22 图表38：电力月度投资22 图表39：电网全年增长目标22 图表40：废铜制杆开工率23 图表41：铜材开工率23 图表42：铜杆线开工率23 图表43：铜管开工率23 图表44：铜板带箔开工率23 图表45：发电设备产量累计增速24 图表46：汽车产量累计增速24 图表47：空调产量累计增速24 图表48：房地产竣工面累计增速24 图表49：三大交易所和保税库库存25 图表50：沪铜库存季节性走势25 图表51：洋山铜月均价与长单价格25 图表52：铜现货进口月盈亏25 图表53：Comex铜基金持仓26 一、2023年上半年铜市回顾： 2023年上半年铜价呈现高位震荡的格局，国内经济复苏预期及政策刺激预期和低库存支撑铜价，但海外衰退预期压制铜价。一季度铜价一度快速冲高，伦铜上涨7.4%。1月初投资者对国内经济复苏和美联储加息放缓的乐观预期推高铜价；但是进入2月份后国内铜消费恢复缓慢，铜库存一度季节性累库偏多，铜内外负价差阶段极端化，这在一定程度上提振冶炼厂出口，铜价也随之震荡回落；3月初美联储一度较为鹰派，但是伴随着硅谷银行破产，美联储迅速出手救助且政策转向温和，国内铜消费也在复苏带动下明显好转，铜价震荡趋稳。二季度铜价一度再度下行，但实际跌幅有限，伦铜下跌近5.1%。4-5月宏观面负面消息开始增多，中国经济增长放缓，五一期间第一共和银行破产，并且美国债务上限谈判僵持，伴随着国内经济复苏放缓且欧美衰退预期升温，投资者恐慌情绪一度推动铜价下探，但国内非常紧张的供需形势限制铜价深跌；6月初随着美国债务上限问题解决，国内政策刺激预期逐渐升温，宏观情绪逐步转向乐观，低库存的问题再度发酵，铜现货端持续挤仓推高价格。整体上看，今年上半年国内外宏观形势差异较大，并且绝对库存低位且偏紧，铜价维持偏高位震荡。 图表1：沪铜连三和LME3个月铜单位：元/吨美元/吨 资料来源：Wind中信期货研究所 二、2023年下半年铜市场观点和核心逻辑 我们认为下半年铜价将维持震荡走势，但重心可能略下移，伦铜大致运行区间在7600-8800美元，沪铜大致运行区间在6.3-7万元。主要基于以下几点： （1）宏观面来看，国内有经济复苏的预期，但是基调偏稳，高利率和偏高通胀背景下，全球经济仍偏承压，欧美经济仍有衰退风险，2023年全球经济增速有所放缓。 （2）就美元指数走势来看，虽然美联储6月暂停加息，但是上调联邦基金利率50BP，这意味着美联储货币政策仍偏鹰派，并且资产负债表收缩力度快于欧洲央行，我们认为下半年美元指数可能还将维持偏高位，直到美国经济衰退真正出现。在中美利差持续倒挂及出口增长放缓的背景下，下半年人民币预计将维持偏弱走势。 （3）就供应端看，年初秘鲁暴力抗议事件及印尼洪灾等对全球铜矿生产有一些负面影响，智利Codelco一直遭受品味下降、环保及生产运营问题等因素制约，该公司产量一直在低位拖累智利铜矿产量，上半年全球铜矿产出小幅增长；下半年随着新扩建产能落地，全球铜矿产量增速或小幅提升，4月份洛阳钼业和刚果金政府就TFM增储权益金问题达成一致，该公司铜矿库存下半年将逐步释放，同时，在疫情防控优化及铜价坚挺背景下，今年国内废铜产量迎来明显修复，整体上看，全球铜原料较为宽裕。国内外冶炼表现分化明显，海外意外检修和停产较多，国内去年下半年投放的产能年初集中释放，同时下半年也有近40万吨冶炼和精炼产能投放，今年国内精铜产量增速大幅提升带动全球产量回升。预计2023年全球铜矿产量和精铜产量均增长3%，中国2023年精铜产量增长8%。 （4）就消费来看，国内外分化较为明显，虽然海外消费在清洁能源的托底下有一定韧性，但欧美偏高通胀和高利率背景下，制造业和房地产偏承压，这对消费影响偏负面；国内铜消费受益于经济复苏的带动，同时，我们也看到今年3-5月铜价在旺季震荡下跌，这在一定程度上提振国内消费，1-5月电网投资增速在10%以上，这使得国内铜消费上半年消费表现较好。但就下半年来看，我们认为海外铜消费仍偏承压，在经济复苏基调偏稳的背景下，国内铜消费增长放缓，二季度部分板块铜消费有些透支，比如：电网等。预计2023年全球铜消费增长1.5%，中国铜消费增长3.9%。 （5）就供需平衡来看，2023年全球铜市场可能小幅过剩，维持紧平衡状态，绝对库存偏低的状态还将延续。 三、宏观经济政策分析 （一）2023年全球经济增长预计放缓 1.1全球经济增长有韧性，但不确定性较多 2023年以来IMF1月份先是调整2023年全球经济增长预期，但4月份却再度下调，凸显出全球经