气候变化政策对石油和天然气投资的影响：来自公司层面数据的证据

气候变化政策对油气投资的影响 来自企业层面数据的证据 克里斯蒂安博曼斯，安德烈亚佩萨托里，厄文普里夫蒂WP23140 国际货币基金组织工作描论述文在的研究作者（们）的研究进展，并已发表至引发评论并鼓励辩论。 所表达的观点均属于国际货币基金组织工作论文的内容。作者（们）的，并不一定代表 代表国际货币基金组织（IMF）、其执行董事会的观点或国际货币基金组织的管理层。 2023 六月 2023国际货币基金组织WP23140 国际货币基金组织工作论文研究部 气候变化政策对石油和天然气投资的影响：来自公司层面数据的证据，由ChristianBogmansAndreaPescatoriErvinPrifti编制 经PetyaKoevaBrooks授权分发，2023年6月 国际货币基金组织工作论文描述作者（们）正在进行的研究，并公开发表以征求评论和激发辩论。国际货币基金组织（IMF）工作论文中表达的观点是作者（们）的观点，并不一定代表国际货币基金组织、其执行董事会或IMF管理的观点。 摘要：利用基于文本的、针对气候变化政策暴露的、企业层面的度量标准，我们发现，在2015年至2019年间 ，气候变化政策导致了公开交易的石油和天然气公司在全球范围内投资下降了65。其中，欧洲公司的受影响最为显著。同样，气候变化政策的不确定性也产生了负面影响。这些结果支持了新古典投资模型，该模型预测 ，在预期需求下降的反应下，将提前削减投资，这与预测当前投资增加以将生产转向现在的“绿色悖论”相矛盾。 JEL分类号： C2D2第四季度Q54 关键词： 化石燃料逐步淘汰；巴黎协定；能源转型；双重差分法 作者邮箱地址： apescatoriimforgcbogmansimforgepriftiimforg 作者们愿意感谢PetyaKoevaBrooks、GitaGopinath、PierreOliverGourinchas、RobHart、GerardvanderMeden、MarcosPoplawskiRibeiro、BalazsStadler、MartinStuermer和CeesWithagen提出的宝贵建议，以及RachelBrasier和WenchuanDong提供的卓越研究协助。我们特别感谢MehdiBenatiyaAndaloussi为此工作的宝贵贡献。 工作报告 气候变化政策对石油和天然气投资的影响 来自企业层面数据的证据 由ChristianBogmans，AndreaPescatori，ErvinPrifti撰写1 1作者们感谢PetyaKoevaBrooks、GitaGopinath、PierreOliverGourinchas、RobHart、GerardvanderMeden、MarcoplawskiRibeiro、BalazsStadler、MartinStuermer和CeesWithagen提供的宝贵建议，以及RachelBrasier和WenchuanDong在研究上的卓越协助。我们特别感谢MehdiBenatiyaAndaloussi为此工作作出的宝贵贡献。 1引言 一次平稳的能源转型将需要以与可再生能源采用速度相匹配的步伐摆脱化石燃料 。这一具有挑战性的平衡行为因能源投资的远见性和提取决策的跨时期维度而复杂化，这两者都使得公司和个人投资者在可能发生根本性变化的未来环境中难以预测收入流。这给每个公司和每个行业带来特定的转型风险，但对于大多数油气公司而言，这代表了一种下行风险（可能是生存风险）也就是说，它们可能会经历收入和（实物和金融）资产价值的显著下降（参见）。 vanderPloegandRezai2020（）和Campiglio和vanderPloeg2022 这些公司实际上是非常暴露在气候变化过渡和气候变化政策变化方面。本文运用公司层级数据，专注于理解这种暴露对上市公司石油和天然气公司投资的影响 。 我们采用公司层面的气候政策暴露和气候政策风险衡量指标，这些指标是通过文本分析得到的。 Sautner等。2023，作为公司投资中可能的外生变源，这些投资受到当前和预期气候政策的影响。这些措施基于上市公司盈利电话的转录本，通过机器学习和关键词发现算法分析，以识别气候变化对话。暴露应测量气候政策及其对公司盈利能力影响的预期修订。风险度量应反映相关的不确定性。 使用117家公开交易的石油和天然气公司（占全球石油生产的约40）以及由非能源公司组成的对照组，面板回归分析显示，暴露于气候政策的一个标准差增加会导致典型石油和天然气公司在投资上减少约3。气候政策风险对投资的影响甚至比暴露（即一阶矩）更为显著，典型的不确定性冲击将投资减少约4。对于对照组而言，一个标准差的变化则没有观察到显著的影响。 气候政策暴露偏差增加使投资增加了49对于非化石燃料企业来说，气候转型平均而言可能意味着比威胁更多的机会。这些影响在经济意义上也是显著的。我们的估计，当跨企业汇总时，表明上游石油和天然气投资在2015年至2019年间因气候政策承诺和公告的加强而下降了65。一系列稳健性检验确认了主要结果 。 差异差异分析（DiD）在2015年也支持了这样一个观点：巴黎协定对石油和天然气行业构成了一个分水岭时刻。事实上，上游石油和天然气行业的公司（处理组 ）的资本支出比经济其他部门的公司（控制组）低256。这项分析使用了一大批非能源公司作为控制组以及文献中通常使用的许多公司层面的控制变量（如对数总资产、负债权益比率、资产周转率和Altman信用强度），并与现货油价与处理组虚拟变量相结合，以控制油市紧缩。然而，在没有特定于公司的气候转型暴露度测量的情况下，DiD分析容易受到不同行业和时间的不可观察混杂因素（和伴随原因）的影响，如页岩油气革命，这可能会改变石油和天然气行业的长期供应前景。1我们因此将此结果解释为巴黎协定引发的能源转型风险效应的上限 ，因为可能捕捉到了除气候政策以外的其他因素的效果，所有这些因素都导致了2015年后跨组别投资差距的扩大。 文献通常将转型风险分为技术和监管（即气候政策）风险。尽管后者似乎具有重大相关性。与先前的能源转型（例如，19世纪的生物质到煤炭转型）相比，C20世纪，气候政策 1使用石油市场的结构化世界均衡模型，博恩斯坦等人2023显示，非传统石油的扩展通过削弱OPEC的市场权力和对需求变化的更快响应，导致了油价在长期中的水平和波动性显著下降。另外，Baumeister和Kilian（2016年）断言，21世纪初期的页岩油气繁荣导致2014年至2016年间油价下跌以及石油和天然气投资的明显下降，这与其他经济领域相反。 被认为是控制当前转型方向和速度的关键。这种差异很重要，因为气候政策可以比技术创新更具可预测性，因此也可以通过强大的预期效应来运作。事实上，自2016年巴黎协定以来，许多国家已经承诺并宣布了在不久的将来减少二氧化碳排放的目标，在某些情况下，这些目标还辅以应使这些目标可行的政策。2能源转型因此是一个缓慢的过程，尽管具有不确定性，但已经具有一定的可预测性，这已促使一些公司和投资者做出反应并可能进行调整。3 大量且快速增长的文献已经分析了气候转型风险对私人企业相关各个维度的效应 。更具体地，研究表明，与环境监管相关的风险正日益推动成本上涨。Delis等人2019通过银团 资金用于企业贷款市场中的高排放者（贷款（ Ehlers等2022公司债券（Seltzer等人2022以及银行对污染企业收取更高的利率（ 法尔等2020）。投资者越来越将德国的气候变化政策风险纳入股价考量。（森和冯施基富斯2020）以及在美国 博尔顿与卡佩尔茨基20214也被记录下来，机构投资者是在投资决策中越来越考虑环境政策风险（ Egli等人 2022克鲁格等人2019，并且化石燃料撤资运动最近增加了重要性（）。Egli等人2022逐渐地，严格的环保政策也 金林格和莫罗2019在 已被证明导致企业改变其资本结构（理论而言，由于更严格的气候法规而导致的资本成本增加应该减少投资）。 2022年5月17日，欧盟议会对欧盟碳交易计划欧盟排放交易体系EUETS进行了全面改革投票，改革内容包括加快碳减排目标（到2030年减少62，与前一个目标42相比）以及对行业覆盖范围的扩大。在大西洋另一侧，2022年的通货膨胀减少法案（IRA）被称为美国历史上最具影响力的气候立法，并为每个经济部门加速清洁能源转型提供资金、项目和支持（包括新项目和恢复项目）。3从2014年到2022年8月，承诺进行某种化石燃料减持的金融资产总额已从181位投资者的520亿美元增加到接近1500位投资者的39万亿美元。 Pless20234许等2022表明，与政策不确定性相关的污染溢价也存在于排放地方工业污染物的公司。 受影响的公司中，然而，这些论文中没有一篇直接聚焦于评估气候转型暴露对石油和天然气投资的影响，而这反过来又对能源供应、能源价格，以及更广泛地，对能源安全产生直接影响。本文旨在填补这一空白。 石油和天然气投资的定性影响在宣布今天未来更加严格的气候政策方面是先验上模糊不清的。实际上，存在两种相互对立的投资预期效应，即减持效应（例如，参见）。 施奈尔胡贝尔等人2016 巴德温等。2020以及绿色悖论效应（参见例如，斯宁2009皮特尔等人 并且（2014（）和巴内特2023资产剥离效应可在新古典投资模型中找到 这是宏观动态文献中的工作马该模型假定对石油和天然气生产资本存量的投资受制于跨期调整成本。5 绿色悖论效应，反而可以在Hotelling模型中找到环境与资源经济学中的一个主力模型该模型考虑了竞争性生产商选择提取稀缺且可耗竭资源的途径以最大化资源租金。尝试评估这两种方法的研究并不多。 鲍尔等人。2018例如，使用两个丰富的多区域能源经济模型研究实施延迟的 碳税的公告效应。他们发现，在各种情景下，除碳税缓慢且长期延迟实施外，去投资效应都优于绿色悖论。然而，这些模型的不利之处在于它们不太容易处理，这使得剖析机制变得困难，并且结果依赖于参数化，因为这些模型并未被估计。6 本文通过对最少假设条件下的两种不同方法进行解释，并展示它们如何导致在早期石油和天然气生产和价格预测上出现截然相反的结果，从而也为文献作出了贡献。 5新古典投资理论，首次由乔治森1963以及后来修改为卢卡斯Jr1967并且托宾Q投资理论（基于资本的重置成本）得到了调和。 荒井1982证明其等效性。6vanderPloegandRezai2020构建一个既包含储备耗竭又包含勘探资本跨时调整成本的模型，并将其校准到全球油气行业。 能源转型阶段。在Hotelling模型中，为了最小化因政策诱导的化石燃料需求未来下降对资源租金的损失，企业提前进行开采，导致今日价格下降和化石燃料消费增加（即绿色悖论）。此外，政策延迟与绿色悖论程度之间的关系是非单调的，这与文献中的其他发现形成对比，即绿色悖论在延迟较大时最为明显（）。 鲍尔等人。20187 在古典投资模型中，相反，预期的未来石油和天然气需求下降会导致已安装资本的价值降低（即，托宾Q值降至1以下），这导致企业立即削减投资，进而导致价格上涨和企业自由现金流增加，直到石油和天然气的需求永久性下降。 自投资反应方向的最终确定是一个经验问题，本文的主要贡献在于实证量化气候变化政策转型风险对石油和天然气公司投资的影响。 我们的研究结果具有重要意义，因为转型暴露和风险可能会削弱现货油价和天然气价格与长期具有特征的投资之间的强烈相关性。 博恩斯坦等人2023对于合理化（）以及那（） 石油和天然气行业（参见保证的（且可负担的）随着时间的推移稳定的实际油价 。低投资期也会导致能源价格的高波动性，至少最初是这样，这将减少石油和天然气行业吸收冲击的缓冲空间（如在20212022年的能源危机中）。确实，在2016年至2019年期间，投资有所减少，但石油消费以每年13百万桶天的速度持续增长，这一增长速度高于前十