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投资策略·固定收益:2023年7月“十强转债”组合

2023-06-29王艺熹、董德志国信证券赵***
投资策略·固定收益:2023年7月“十强转债”组合

投资策略·固定收益国信宏观固收 证券研究报告|2023年6月29日 “十强转债”组合 2023年7月 证券分析师:王艺熹 021-60893204 wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 证券分析师:董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 联系人:吴越 021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 01 2023年7月债市及股市展望 02 2023年7月转债配置策略 03 2023年7月“十强转债”组合 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图2:转债市场平均平价与平价指数(元) 图1:转债分平价转股溢价率(%)-230628 •6月股债行情回顾:权益市场整体震荡,长期利率走出“深V”行情; •股市方面,6月以来市场震荡较剧烈,行业分化明显,AI产业链整体赚钱效应较强,光通信、CPO、人形机器人等概念有片段性表现;在公布的出口、社融、经济数据等均表现较弱的情况下,市场延续对政策方向、力度等方面的博弈;截至6月28日上证/全A指数-0.47%/+0.53%; •6月申万一级行业涨跌各半,家用电器(+11.59%)、汽车(+7.67%)、通信(+6.51%)、机械设备(+4.67%)和食品饮料(+2.61%)涨幅 居前,而医药生物(-5.75%)、非银金融(-2.64%)、商贸零售(-2.58%)、传媒(-2.55%)等行业调整幅度较大; •债市方面,公布的5月各宏观数据表现较弱使得债市情绪较好,受OMO中标利率下降影响10年期国债利率最低下行至2.62%;随着债市利多消息基本出尽,市场出现一定止盈需求,十年期国债利率再次上行,6月28日收于2.67%; •6月转债行情回顾:转债结构性分化明显,转股溢价率有所抬升; •截至6月28日,中证转债指数月内上涨0.57%,转债全月收涨/跌数量为278/215(排除新上市、退市标的),平均平价+0.14%,价格指数 +0.48%,除[110,120)区间外各平价区间转债的转股溢价率均有所抬升,部分平价区间估值已处于历史90%以上分位数; •个券层面,贝斯、联诚等汽车及零部件板块转债受益于人形机器人概念发酵涨幅靠前,亚康、永鼎等TMT转债表现较好,而城市转债、中装 转2等建筑装饰类转债,一品、特一等医药生物类转债表现较为低迷; 图5:6月转债价格变动幅度分布 图6:6月转债正股价格变动幅度分布 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 表1:转债市场关键指标一览 日期算术平均价 格(元) 算术平均平 价(元) 全体-算术[90,125)转【130+)转股 平均转股溢股溢价率-算溢价率-算术 算术平均价格 (元) 价率(%) 术平均(%)平均(%) 图3:转债平价分布-230531 图4:转债平价分布-230628 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 图7:转债价格(元)分布-230628 图8:6月转债转股溢价率变动分布 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 2022/10/31 129.18 92.15 53.69 21.21 11.78 129.18 2023/1/3 127.28 93.96 44.92 20.49 7.57 127.28 2023/5/31 128.66 92.88 47.39 24.33 10.21 128.66 2023/6/28 130.77 93.00 49.02 25.56 16.88 130.77 与年初相比 3.49 -0.96 4.10 5.07 9.31 3.49 与月初相比 2.10 0.13 1.63 1.23 6.66 2.10 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 •债市展望:警惕弱预期“透支”利率下行空间; •根据测算,2023年5月国内实际GDP同比约为5.9%,较4月回落1.3个百分点,但5月国内实际GDP的两年平均同比增速约为2.9%,较4月小幅上升0.3个百分点,表明5月国内经济增长的真实景气较4月小幅回暖。从需求端来看,5月国内经济企稳的动力主要来自基建投资;今年国内经济面临的最大挑战是内需不足,而内需不足的根源很可能来自2022年国内较为明显的服务业去产能; •2023年3月起,民间服务业投资增速回升的势头明显放缓,这表明当前的宏观经济热度不足于让2022年损失的服务业产能很好地恢 复。我们判断后续国内需要经济刺激政策来进一步提升经济热度,以推动2022年损失的服务业产能更好地恢复; •经济复苏阶段性放缓:恢复性增长临近尾声,内生性增长尚待发力;5月经济向上修复动能趋弱,但10年国债利率距去年最低水平 (2.6%)仅有一步之遥(10BP),指向利率下行空间可能已提前“透支”,需警惕基本面/政策反转; •股市展望:经济复苏、结构博弈,关注AI+核心资产; •阶段反弹还是持续向上,政策力度、复苏强度、基本面修复或成后续胜负手。根据国信策略团队,2013年反弹中止于2月中,后续震荡,年中、年末指数两轮急调整系“钱荒”所致,货币政策力度对冲经济复苏压力;2016年供给侧改革下Q2-Q4工业企业利润增速明显向好,上市企业ROE持续上行,政策力度+复苏强度+基本面复苏持续验证; •后续来看,应重视结构与节奏: •结构上看,AI仍是主线,“SCIR”企业分类视角下关注“S”类与“I”类企业,供给类关注算力、算法、半导体企业,应用端沿着落地速度、用户数量爆发、商业模式变革等线索自下而上寻找优质企业; •“中特估”的次主线视角下,并购重组下关注企业盈利的内生增长,估值提升逻辑类似2016-2018年的核心资产,ROE趋势>短期增速; •行业方面,“核心资产反弹+库存周期低位”关注白电、小家电、调味品;“供需紧张+煤电成本可控”,关注电力运营商、 煤电设备制造商; •转债配置策略:估值制约择券,需优选正股高弹性品种,加强对业绩考量; •当前转债高估值有一定合理性,但仍需警惕阶段性溢价率压缩风险。后续来看,转债高估值的支撑因素包括票息资产低收益的背景下债市配置转债需求旺盛、权益大势向好(主要针对偏股型转债估值);但是,历史来看债熊初期转债受流动性冲击影响难以避免,溢价率压缩风险需要警惕; •估值制约择券,需优选正股高弹性品种,加强对业绩的考量;二季度转债估值超高位震荡,我们统计的各平价区间转股溢价率均在85%-95%历史分位数,部分正股目标价对应的转债平价低于转债当前价格,提示即使正股有机会转债的弹性也比较有限,需寻找正股尚处低位或者历史来看估值弹性较大的品种。此外,7-8月需关注二季度业绩对行情影响,我们从行业二季度景气度、权益主线、当前正股目标价与转债溢价率的匹配度、转债绝对价格出发,梳理出重点关注的几类标的: •硬科技主线正股估值的弹性较大,其中:算力端转债关注IDC和服务器供应商、应用端金融IT/医疗AI/智慧城市、硬件端PCB/半导体材料;机器人行业从0至1突破,转债建议挖掘汽车零部件企业中有电机、执行器、磁性材料、球形电机等产品的公司;国产化率提升的半导体材料、医疗器械等; •大余额核心资产布局正当时:电力运营商正股估值仍具吸引力,且临近在季节性估值抬升;此外可关注重点区域基建招投标进展对建工企业订单拉动; •新能源板块:筹码结构和对于远期需求的担忧仍是制约风光锂电板块行情表现的主要因素,但近期业绩考量或占上风;近期硅片、碳酸锂价格企稳,排产走强助光伏及锂电产业链情绪筑底,可关注近期降本增效的光伏玻璃、切割设备等细分环节,正股低位且转债属于弹性较强的偏股型品种; •消费复苏进程偏慢,建议关注“走量不走价”的正股低估值标的,包括包装造纸、啤酒等; •综合市场观点及转债价格、溢价率、余额等,2023年7月“十强转债”组合如下: 2023年7月十强转债组合基本信息 转债代码 转债名称 正股简称 申万二级行业 余额(亿元) 转债价格(元) 转债平价(元) 转股溢价率(%) 评级 正股股价(元)转股 价(元) 赎回触发价(元) 132026.SH G三峡EB2 长江电力 电力 100.00 111.11 90.72 22.48 AAA 22.48 24.78 32.21 118014.SH 高测转债 高测股份 光伏设备 4.83 125.07 88.79 40.86 A+ 53.30 60.03 78.04 118023.SH 广大转债 广大特材 特钢Ⅱ 15.50 123.53 96.29 28.29 AA- 31.89 33.12 43.06 123169.SZ 正海转债 正海磁材 金属新材料 14.00 120.22 91.56 31.30 AA- 11.93 13.03 16.94 111002.SH 特纸转债 五洲特纸 造纸 6.62 126.17 104.54 20.69 AA 15.20 14.54 18.90 127074.SZ 麦米转2 麦格米特 其他电源设备Ⅱ 12.20 135.50 114.25 18.59 AA- 35.35 30.94 40.22 118025.SH 奕瑞转债 奕瑞科技 医疗器械 14.35 122.75 77.46 58.46 AA 274.64 354.54 460.90 110090.SH 爱迪转债 爱柯迪 汽车零部件 15.70 137.84 119.95 14.91 AA 22.43 18.70 24.31 113062.SH 常银转债 常熟银行 农商行Ⅱ 60.00 114.20 85.95 32.87 AA+ 6.73 7.83 10.18 113619.SH 世运转债 世运电路 元件 10.00 128.12 102.30 25.24 AA 19.15 18.72 24.34 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 •长江电力(600900.SH)-全球水电运营龙头,水风光储一体化稳步推进 •乌、白电站添新动力,水电装机规模领先:公司于2023年1月完成乌东德、白鹤滩水电站的收购,可控水电装机容量增至7179.5万千瓦,其中国内装机量已达全国水电装机的17.34%,公司合计六座水电站运行稳健,行业领先地位突出; •水风光储新业务进一步打开增长空间:公司持续推进金沙江下游“水风光储”一体化基地研究及智慧综合能源业务,积极布局“源网荷储” 一体化发展,首座抽水蓄能电站——甘肃张掖抽蓄电站已顺利开工,锁定抽蓄项目资源3000-4000万千瓦,进一步推动业绩增长; 图9:正股PE(倍)和申万二级行业PE(倍)走势 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 •来水量恢复有利于发电业务:公司发电量与长江来水密切相关,2022年长江来水极度偏枯对公司电力生产造成一定负面影响,在2023年乌东德水库来水总量不低于1360亿立方米、三峡水库来水总量不低于5000亿立方米,且年内来水分布有利于发电的情况下,公司发电业务有望获得改善; 表2:G三峡EB2基本信息 转债价格(元)/转股溢价率(%)111.11/22.48 转债信用等级/余额(亿元)AAA/100 正股PE(TTM)25.25 正股PE历史分位数92.64% 申万行业分类公用事业—电力—水力发电 公司市值(亿元)5500.46 2022年营业收入(亿元)520.60 销售毛利率(%)57.29 ROE(TTM,%)11.49% 2022年归母净利润(亿元)213.09 资产负债率(%)40.19% 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 图10:公司营业收入(亿元)及同比增速(%)图11:公司归母净利润(亿元)及同比增速(%) 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 图12:公司ROE(%) 资料来源:W