公司简评报告：非挖业务快速增长，多元化+国际化战略稳步推进

非挖业务快速增长，多元化+国际化战略稳步推进 恒立液压(601100)公司简评报告|2023.04.24 评级：增持 曲小溪 首席分析师 SAC执证编号：S0110521080001 quxiaoxi@sczq.com.cn 电话：010-81152676 1恒立液压 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 20-Apr 7-Feb 27-Nov 16-Sep 6-Jul 25-Apr 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）67.31 一年内最高/最低价（元）73.36/40.35 市盈率（当前） 36.73 市净率（当前） 8.74 总股本（亿股） 13.41 总市值（亿元） 902.51 资料来源：聚源数据 相关研究 恒立液压：产品多元化和国际化战略稳步推进，液压件龙头阿尔法属性凸显   核心观点 事件：公司发布2022年报和2023年一季报。 非挖板块助公司穿越周期，出口实现高速增长。 （1）2022年报：2022年公司实现营收81.97亿元，同比-11.95%，归母净利润23.43亿元，同比-13.03%，扣非归母净利润22.31亿元，同比-12.77%。挖机板块受行业周期影响，出现下滑，而非挖板块表现亮眼，从销量看：（1）挖机板块：挖机机油缸、挖掘机用高压柱塞泵、挖掘机用多路阀和马达销量分别为62.94万只、10.91万只、7.99万只和3.60万只，同比分别-26.41%、-21.43%、-31.58%和-30.04%；（2）非挖板块：非标油缸、非标泵、非标阀和马达销量分别为20.48万只、4.40万只、14.03万只和12.25万只，同比分别+21.60%、+247.78%、+59.65%和 +516.43%，非挖板块高速增长，提升公司抗行业周期波动能力。分区域看，出口表现亮眼，2022年出口收入17.53亿元，同比+41.94%。2022年公司多元化和国际化战略稳步推进，成效初显。 （2）2023年一季报：2023Q1，公司实现营收24.27亿元，同比+10.30%，归母净利润6.26亿元，同比+18.44%，扣非归母净利润6.0亿元，同比 +18.97%。在工程机械行业下滑背景下，公司逆势实现正增长，其中非标油缸收入同比+33%，液压泵阀收入同比+29%，公司阿尔法属性凸显。 非挖收入大幅提升，带动2023Q1盈利能力边际改善。2022年公司综合毛利率为40.55%，同比-3.46pct，主要原因是原材料成本上升和订单下滑规模效应减弱导致，净利率为28.66%，同比-0.33pct。2023Q1公司综合毛利率为40.86%，同比+3.01pct，净利率为25.81%，同比+1.77pct，主要原因是毛利较高的非挖业务大幅增长，同时规模效应增强，带动盈利能力提升。 研发投入持续增加，奠定公司长期成长基础。2022年公司研发投入6.50亿元，占营收比重达7.93%，研发人员1203人，占总员工比重为19.85%，较2021年底增长467人，2022年持续加码研发资源投入。正是由于公司始终坚持研发驱动，高端液压产品竞争力才能不断增强，多元化和国际化战略获得顺利推进。 募投项目将于2023Q4开始陆续投产，深化国际化战略。根据公司规划，恒立墨西哥项目、通用液压泵技改项目、超大重型油缸项目预计将于2023Q4开始陆续投产，线性驱动器项目和恒立国际研发中心项目将于2024年开始陆续投产。随着墨西哥工厂投产，海外收入将持续提升，深化公司国际化战略，海外布局再添一子。 投资建议：公司作为国内稀缺的高端液压件龙头，产品多元化和国际化战略持续推进，非挖业务有望延续高增长，助力公司穿越周期，阿尔法属性凸显。预计公司2023-2025年归母净利润分别为26.76、31.80、38.23亿元，对应PE分别为33、28、23倍，维持“增持”评级 风险提示：下游工程机械行业周期波动；新产品拓展不及预期；原材料价格波动。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 81.97 93.03 109.00 127.27 营收增速（%） -12.0% 13.5% 17.2% 16.8% 净利润（亿元） 23.43 26.76 31.80 38.23 净利润增速（%） -13.0% 14.2% 18.8% 20.2% EPS(元/股) 1.75 2.00 2.37 2.85 PE 37.9 33.1 27.9 23.2 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 12,327 14,448 17,854 22,210 经营活动现金流 2,064 2,711 2,691 4,251 现金 6,886 9,634 11,776 15,556 净利润 2,343 2,676 3,180 3,823 应收账款 1,112 1,256 1,475 1,593 折旧摊销 397 461 480 530 其它应收款 28 21 42 38 财务费用 -262 -31 -48 -63 预付账款 141 180 193 232 投资损失 -14 -139 -145 -152 存货 1,766 1,819 2,167 2,466 营运资金变动 -477 -252 -792 106 其他 2,394 1,539 2,202 2,325 其它 77 -5 15 7 非流动资产 3,874 4,116 4,401 4,600 投资活动现金流 -80 -146 -619 -577 长期投资 - - - - 资本支出 -799 -703 -759 -726 固定资产 2,836 3,004 3,233 3,382 长期投资 - - - - 无形资产 444 509 611 681 其他 719 557 140 149 其他 594 603 557 537 筹资活动现金流 949 182 70 106 资产总计 16,201 18,564 22,255 26,809 短期借款 -19 10 10 50 流动负债 3,144 2,835 3,333 4,058 长期借款 -384 12 12 12 短期借款 254 254 264 314 其他 1,352 160 48 44 应付账款 764 634 850 914 现金净增加额 2,933 2,747 2,142 3,780 其他 2,126 1,948 2,219 2,830 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 379 368 374 371 成长能力 长期借款- - - - 营业收入 -12.0% 13.5% 17.2% 16.8% 其他379 368 374 371 营业利润 -14.3% 14.3% 19.0% 20.3% 负债合计3,523 3,204 3,707 4,429 归属母公司净利润 -13.0% 14.2% 18.8% 20.2% 少数股东权益 48 54 62 71 获利能力 归属母公司股东权益 12,630 15,306 18,486 22,309 毛利率 40.6% 43.2% 43.7% 44.4% 负债和股东权益 16,201 18,564 22,255 26,809 净利率 28.7% 28.8% 29.2% 30.1% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 18.5% 17.5% 17.2% 17.1% 营业收入 8,197 9,303 10,900 12,727 ROIC 15.1% 16.1% 15.9% 15.9% 营业成本 4,873 5,282 6,140 7,072 偿债能力 营业税金及附加 71 79 94 109 资产负债率 21.7% 17.3% 16.7% 16.5% 营业费用 124 112 142 146 净负债比率 1.8% 2.1% 1.9% 1.7% 研发费用 650 688 796 916 流动比率 3.92 5.10 5.36 5.47 管理费用 275 275 316 369 速动比率 3.36 4.45 4.71 4.87 财务费用 -332 -31 -48 -63 营运能力 资产减值损失 -45 -45 -45 -45 总资产周转率 0.51 0.50 0.49 0.47 公允价值变动收益 7 9 8 8 应收账款周转率 5.29 5.61 5.75 5.89 投资净收益 119 130 137 143 应付账款周转率 3.88 4.15 4.45 4.36 营业利润 2,618 2,991 3,560 4,284 每股指标(元) 营业外收入 13 13 13 13 每股收益 1.75 2.00 2.37 2.85 营业外支出 2 2 2 2 每股经营现金 1.54 2.02 2.01 3.17 利润总额 2,629 3,003 3,571 4,295 每股净资产 9.42 11.42 13.79 16.64 所得税 280 320 383 463 估值比率 净利润 2,349 2,682 3,188 3,832 P/E 37.9 33.1 27.9 23.2 少数股东损益 6 6 8 9 P/B 7.02 5.80 4.80 3.98 归属母公司净利润 2,343 2,676 3,180 3,823 EBITDA 2,601 3,328 3,893 4,644 EPS（元） 1.75 2.00 2.37 2.85 分析师简介 曲小溪，首创证券研究发展部机械及军工行业首席分析师，曾先后进入华创证券、方正证券、长城证券研究部从事机械及高端装备行业的研究相关工作，曾获得第九届新财富最佳分析师电力设备新能源行业第二名；第九、第十、第十一届水晶球最佳分析师机械行业分别获得第四、第三、第四名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资