园区开发龙头地位稳固，新能源及投资业务高速发展

中新集团（601512） 证券研究报告·公司深度研究·房地产开发 园区开发龙头地位稳固，新能源及投资业务高速发展 买入（首次） 2023年06月27日 证券分析师房诚琦 执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 证券分析师肖畅 执业证书：S0600523020003 xiaoc@dwzq.com.cn 证券分析师白学松 执业证书：S0600523050001 baixs@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 4,742 5,556 6,434 7,353 同比 21% 17% 16% 14% 归属母公司净利润（百万元） 1,608 1,796 2,009 2,229 同比 6% 12% 12% 11% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.07 1.20 1.34 1.49 P/E（现价&最新股本摊薄） 8.42 7.54 6.74 6.07 关键词：#行业整合投资要点 股价走势 中新集团沪深300 中新合资的园区开发企业龙头：中新集团是一家中新合资成立的园区开发公司。2021年公司优化“一体两翼”的发展格局，形成以园区开发运营为主体板块，以产业投资和绿色公用为两翼支撑板块的新发展格局。公司最终控制方为苏州工业园区管理委员会及苏州市人民政府，持股比 例为46.8%。公司高管团队由中方和新方组成，团队架构完备经验丰富。 借鉴新加坡开发经验，深耕苏州工业园区：公司异地复制新加坡裕廊工业园区的发展经验，深耕苏州工业园区。园区已累计吸引各类外资项目5000多个，实际利用外资323亿美元，累计引进92家世界500强企业项目156个。2022年苏州工业园区地区生产总值3515.6亿元，规模以 上工业总产值达6850.2亿元。投资总额达92.4亿美元，进出口总额为 15% 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% 2022/6/272022/10/262023/2/242023/6/25 市场数据 收盘价(元)9.14 一年最低/最高价7.71/10.78 市净率(倍)1.00 1077.9亿美元。在产城融合园区开发领域，截至2020年末，公司待出 让商住用地1285.7公顷，粗略估计待出让商住土储可保证近十年一级 流通A股市值(百 万元) 13,699.85 土地开发。2022年，土地一级开发存货为109.9亿元，后续业绩增长可期。区中园板块开发运营面积约280万平方米，其中约160万平方米已建成投运，均布局在长三角区域，区位优势明显。公司苏州工业园区内工业载体的出租率约为95%，各类载体综合出租率超90%。区中园业务租金收入每年超过4亿元，毛利率始终保持在40%以上。 两翼齐飞，板块联动赋能园区开发运营主业：产业投资：在基金投资方面，截至2022年末，公司累计认缴投资了38支基金，合计认缴金额35亿元，累计拉动各园区总投资近470亿元。在科创直投方面，公司累计投资科技类项目25个，累计投资金额4.4亿元，拉动总投资45亿元。 绿色公用：2022年公司设立中新绿能运营光伏分布式能源站，目前累计装机容量超过100兆瓦，未来三年努力向2GW目标迈进。 营收增长稳定，财务结构健康：公司2022全年实现营收47.4亿元，归母净利润16.1亿元。其中园区开发业务实现营收38.7亿元，绿色公用业务7.6亿元。2022年公司实现毛利率57.6%，净利率46.0%。公司净负债率逐步提升至24.9%，现金短债比下滑至1.86，财务结构健康。 盈利预测与投资评级：公司作为中新合资的园区开发运营企业，园区开发业务处于业内领先地位。我们预计2023/2024/2025年营收为55.6/64.3/73.5亿元；归母净利润为18.0/20.1/22.3亿元；对应的EPS分别为1.20/1.34/1.49元/股。根据可比公司估值，我们给予其2023年10.3 倍PE估值，对应目标价为12.4元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：苏州及周边地区经济发展停滞风险；土地市场下行风险；宏观经济环境及政策风险。 总市值(百万元)13,699.85 基础数据 每股净资产(元,LF)9.17 资产负债率(%,LF)43.54 总股本(百万股)1,498.89 流通A股(百万股)1,498.89 相关研究 1/32 东吴证券研究所 内容目录 1.公司概览：中新合资的园区开发企业龙头5 1.1.中新联姻，聚焦园区开发运营5 1.2.笃行致远，公司股权架构稳定7 2.园区开发业务行稳致远，产城融合园与区中园齐头并进8 2.1.借鉴新加坡开发经验，深耕苏州工业园区8 2.2.土储丰厚，产城融合园业务厚积薄发13 2.3.外拓积极，区中园业务维持高利润率水平17 3.两翼齐飞，板块联动赋能园区开发运营主业18 3.1.产业投资：聚焦区域主导产业，开展多层次投资布局18 3.2.绿色公用：响应双碳政策，重点发展分布式光伏20 4.营收增长稳定，财务结构健康26 4.1.业绩稳健增长，经营持续优化26 4.2.负债水平优秀，财务结构健康28 5.盈利预测投资建议29 5.1.盈利预测与估值29 5.2.投资建议30 6.风险提示30 2/32 东吴证券研究所 图表目录 图1：中新集团经过转型升级，不断落实“走出去”战略6 图2：近�年公司各业务营收详情（百万元）6 图3：截止至2023年5月30日中新集团股权结构7 图4：苏州工业园区优良地理位置9 图5：中新苏州工业园区联合协调理事会10 图6：苏州工业园区得天独厚的政策优势10 图7：苏州工业园区“2+3+1”特色产业体系11 图8：苏州工业园区地区生产总值详情（亿元）12 图9：苏州工业园区规模以上工业总产值（亿元）12 图10：苏州工业园区投资详情（亿美元）13 图11：苏州工业园区进出口详情（亿美元）13 图12：土地一级开发模式分为收益分成模式和成本加成模式14 图13：截至2020年末公司待出让商住用地项目分布（公顷）16 图14：公司近�年存货及增速（亿元）17 图15：2022年土地一级开发存货（亿元）17 图16：2019年区中园各业态物业出租面积及租金收入17 图17：2019年公司区中园物业各业态出租面积占比17 图18：近几年区中园物业租金收入18 图19：2021-2022年公司基金及科创直投详情（亿元）19 图20：截至2022H1基金返投项目的投资领域分布19 图21：中新公用股权结构20 图22：中新公用发展里程碑21 图23：光源科技业务范围23 图24：公司营收及增速详情（亿元）26 图25：公司归母净利润及增速详情（亿元）26 图26：公司园区开发与运营营收及增速（亿元）27 图27：公司绿色公用营收及增速（亿元）27 图28：公司园区开发与运营及绿色公用业务毛利率情况27 图29：公司毛利率及净利率情况28 图30：公司销管费用率及三费费用率情况28 图31：公司资产负债率情况28 图32：公司净负债率及现金短债比28 表1：公司高管团队情况概览7 表2：2021年国家级经济技术开发区综合发展水平考核评价结果12 表3：中新集团目前8个主要产城融合园详情13 表4：主要项目土地一级开发模式15 表5：2022年公司土地一级开发项目存货情况16 表6：2022年及2023H1认缴基金情况19 表7：光伏行业政策梳理21 表8：分布式光伏典型项目22 3/32 东吴证券研究所 表9：集中供冷典型项目23 表10：新能源板块典型项目24 表11：危废处理典型项目25 表12：城市公用事业典型项目25 表13：中新集团营业收入及毛利率预测29 表14：可比公司估值30 4/32 东吴证券研究所 1.公司概览：中新合资的园区开发企业龙头 1.1.中新联姻，聚焦园区开发运营 中新苏州工业园区开发集团股份有限公司（以下简称“中新集团”或公司）是一家中新合资成立的园区开发公司，由中国、新加坡两国政府于1994年8月合作设立。作为园区开发主体和中新合作载体，公司为苏州工业园区开发建设做出了重大贡献，园区在商务部国家级经济技术开发区综合发展水平考核中实现六连冠，形成了独特的中新合作品牌优势。 深耕园区开发二十余年，致力成为行业领军企业。公司以“筑中国梦想、建新型园区”为己任，不断借鉴创新、复制推广中新合作成功经验，确立了“立足苏州、深耕长 三角、关注全国重点城市、适度探索‘一带一路’”的布局战略，2021年，公司被评为中指院产业新城综合实力运营商第一名。 1）奠定基础期（1994~2000）：公司初创，完成首期建设。在邓小平视察南方和新加坡内阁资政李光耀访华的背景下，1994年中新合作共同开发苏州工业园区，并以新加坡裕廊工业园区为蓝本，对新加坡“敲门招商”模式的引入复制，1994年9月14日苏州 工业园区首批14家外商投资项目签约，投资总额8.7亿美元，至1994年底26家公司签订协议，投资约11亿美元。入驻园区的企业包括韩国三星、美国BD、新加坡康福、日本百佳等。 2）加速发展期（2001~2005）：二次开发，蓄力转型升级。2001年苏州市委、市政府召开苏州工业园区加快开发建设动员大会，二、三期的开发正式启动，园区进入了大 动迁、大开发、大建设、大招商、大发展阶段，园区产业体系逐步形成，2005年苏州工业园区相继启动制造业升级、服务业倍增和科技跨越计划，为后续转型升级奠定基础。 3）转型外拓期（2006~2018）：转型深化，布局向外拓展。2010年在转型升级“三大计划”的基础上，先后提出生态优化、金鸡湖双百人才、金融翻番、纳米产业双倍增、文化繁荣、幸福社区等“九大行动计划”，形成转型升级的完整体系。期间公司立足苏州，落实“走出去”战略，将园区经验输出到宁夏银川、江苏宿迁、江苏南通、浙江嘉善和安徽滁州等地。 4）改革扩张期（2019~至今）：成功上市，优化一体两翼。公司2014年开始谋求上 市，2019年上市成功，并全面退出商住房地产销售业务。2021年公司优化“一体两翼”的发展格局，将原两翼板块之一的区中园业务纳入主体板块范畴，将产业投资从园区开 发运营的一个业务节点，提档升级为两翼支撑板块的重要一翼，形成以园区开发运营（产 城融合园区和区中园）为主体板块，以产业投资和绿色公用为两翼支撑板块的新发展格局。 5/32 图1：中新集团经过转型升级，不断落实“走出去”战略 奠定基础期 （1994~2000） 加速发展期 （2001~2005） 转型外拓期 （2006~2018） 改革扩张期 （2019~至今） 中方财团股比由园区启动制造业35%调整为65%，升级、服务业倍承担大股东责任增和科技跨越计 划，为后续转型 升级奠定基础 成立股份公司中新苏滁高新技 术产业开发区开建，是苏州工业园区首个省外合作共建园区 凤凰镇新型城镇公司集中剥离房 化项目签约 地产项目 于上交所挂牌上市 优化“一体两翼”发展格局 19941999 2001 2005 20062008201120122013201420182019 20202021 苏州工业园区园区正式启动二、中新科技城项目宿迁项目签约海虞镇新型城苏银产业园项目公司与新加坡胜科建设正式启动三期开发，进入大签约镇化项目签约签约集团合作开发的缅 公司成立动迁、大开发、大中新嘉善现代产甸新加坡工业园区 建设、大招商、大业园项目签约正式获批，首个海 发展阶段外园区正式落地 数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所 发展战略变化：2021年公司优化“一体两翼”的发展格局，形成以园区开发运营 （产城融合园区和区中园）为主体板块，以产业投资和绿色公用为两翼支撑板块的新发展格局。 （1）园区开发运营业务主要包括土地一级开发、工程代理、物业管理、招商代理和软件转移，即涵盖格局重塑前的土地一级开发、